（一）如何辨别股价水平是否过高了？ 通过对美股1871-1971年这100年的历史走势分析，可以看到19次熊市和牛市周期的最低点和最高点。格雷厄姆对股价的判断是这样的：1948年、1953年的价格水平是可取的，1959年的股价水平（道指在584点）是危险的，1964年的股价（道指在892点）显得“过高”。 怎么判断股价过高？格雷厄姆做了分析： 可以看到，从1948-1971，市盈率从6.3涨至19.2，估值也不再便宜；另外股息收益率和债券收益率，1948年前者是后者的2倍，而到了1971年，后者是前者的2倍，此时股票是缺乏吸引力的。因此格雷厄姆预测1972年的股票不具有投资价值。 我们知道，数学家很难做出模棱两可的结论，一就是一、二就是二；而雄辩家则反过来，他们很难进行严格的论证，而是会反复挑战为什么“一不能是二”呢？格雷厄姆认为，作为一个金融分析者，应当处于数学家和雄辩家之间。什么意思，比如1964、1971年我们判断股价过高，这毫无问题，最终的大跌结果是确定的；不过，未来是马上就暴跌，还是再冲高一段后再崩盘，这是很难预测和把握的，但我们不能因为难以预测就拒绝承认风险。 事实最后也证明，格雷厄姆的预测是成功的，1973-1974年美股下跌了37%。 那么，如果预判股市不再便宜，此时我们应该怎么做？格雷厄姆给出三大原则：一是不要借钱购买股票；二是不要增加股票在资产中的占比；三是减少股票持仓，降至总投资50%以下。将其他资金投入最高等级的债券或储蓄存款。
　　
　　（二）“过去”不代表“未来” 聪明的投资者绝不能只靠过去的推测来预测未来，这是格雷厄姆的一个核心观点。很多预言家、股评家会在我们耳边吹风：过去N年股票年均回报多少多少，因此未来也可以预期得到同样的回报。 1999年12月，共同基金投资经理凯文-兰蒂斯在电视节目中被问到“无线电信股的市盈率如此之高”是否有高估之嫌，他回答说“这不过分，看看他们的高速增长，其绝对价值是非常巨大的”。但是接下来仅2年时间，兰蒂斯最钟爱的无线电信股诺基亚暴跌近70%，最惨的某通信公司股价下跌了99.9%。 2000年1月，某基金投资策略师罗伯特-弗勒利希在华尔街日报宣传“由于股价太高，把令人满意的公司的股票抛掉，这是投资者所犯的最愚不可及的错误”。但到了2002年，他最看好的思科和摩托罗拉暴跌了70%以上。 格雷厄姆要求所有投资者都要学会发问：为什么股票的未来回报总会与过去相同？如果所有人都确信，从长期投资看股票能赚钱，那股价会不会高估？如果这种情况已发生，未来的回报怎么可能会很高？ 而且这种预估会产生可怕后果，比如一段繁荣的市场表现后，你预计未来年化收益达到20%，并加大投入，实际上此时最不该下如此大赌注的，而且过高的预期也会导致不能及时见好就收；反过来，当市场表现一般，你调低未来收益预期至每年5%，并压缩投资，但可能正好错过即将而来的一轮大牛市。 虽然投资者都知道低买高卖，但实际结果却往往背道而驰。格雷厄姆在书中警示----根据物极必反的规则，投资者越看好股票市场的长期走势，他们短线出错的可能性就越高。比如，2000年美股市值达到近15万亿美元的峰值，此时你如果“乐观”的话，2002年资产会缩水50%。而到了2002年，硬币又到了相反的一面，很多所谓市场人士又开始极度悲观，预测未来几十年股市都会收益平平、甚至负回报。此时格雷厄姆会问你：既然专家们上次判断如此糟糕，聪明的投资者现在为什么要去相信他们呢？
　　
　（三）股市下一步怎么走？ 股票市场的走势依赖于三个要素：
　　
　　1）实际的增长（公司利润和股息的增加）；
　　
　　2）通货膨胀的增长（物价的总体上涨）；
　　
　　3）投机活动的增长或下降（投资大众对股票兴趣的上升或下降）。
　　
　　比如公司每股利润年增长1.5%-2%，通胀率是2.4%，股息收益率是1.9%，则这意味着你对股票年回报率的合理期望应该是6%左右。当然可能因为一些投机活动、大家情绪的影响，股价短期内可能被推高或压低。 耶鲁大学的金融学教授罗伯特-希勒把标普指数的价格水平与过去10年公司的平均利润（扣除通胀）进行比较，发现：标普市盈率高于20倍时，此后回报率会较低；而当市盈率降至10倍以下，此后10年的回报非常高。 （美股标普指数与此后10年平均回报） 可以看到，大多数时间，当标普市盈率高于长期均值20.8，长期平均回报低于6%；反之，当市盈率低于长期均值20.8，长期平均回报均高于6%。 这些判断股市是否具有投资价值的方法，在我们A股也同样适用。
　　
　　

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