稳中求进，静待爆发

宓涵

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稳中求进，静待爆发

研报日期：2016-06-22

　　松芝股份(002454)　　公司是车辆空调龙头企业，涵盖客车、乘用车、轨道车及冷冻车等领域空调的制造销售。2015 年营收30 亿元，同比增长19%，净利润3.1 亿元，同比增长12%。2016 年大中客车空调受益新能源，乘用车空调受益新能源并有望切入合资品牌，轨道车、冷冻车正处于订单落地阶段，拟定增15.8 亿引入战投加快发展。预计公司2016~2018 年净利润CAGR 为27%，当前估值对应2016 年19 倍PE，为基本面扎实、估值低的优质标的。　　受益新能源，大中客车空调较快发展2015 年公司大中客车空调发货4.66 万辆，同比增长17%，市场份额提升3 个百分点至31%。受益政策支持下新能源客车的快速增长，2015 年公司新能源大中客空调销量超1.6 万台，同比增长超200%，成为公司大中客车空调业绩增长主要驱动因素。我们认为，新能源大中客车空调均价高出传统空调50%以上，毛利率均在40%左右，单车空调毛利高出50%以上，公司目前新能源客车空调销量占比超过1/3，将受益新能源客车的快速发展。　　乘用车空调过去3 年CAGR 达40%，受益新能源并有望切入合资品牌2015 年乘用车空调需求规模约340 亿元，远高于大中客车空调约45 亿元的规模。受益客户不断开拓及配套率提升，营收从2012 年的4.9 亿元提升至2015 年的13.5 亿元，复合增速达40%。受益新能源汽车持续爆发，预计公司2016 年新能源乘用车空调翻倍增长，并拟通过定增提升产能。2017 年公司有望实现上海大众部分车型空调配套，打开合资品牌市场。　　轨道车空调是公司未来利润新增长点2015 年轨道车空调实现营收3664 万元，同比增长100%，新签订单1.2亿元，为2015 年营收3.3 倍。2016 年前5 个月新签订单超1 亿元，与去年全年接近。我们预计未来5 年轨道车空调需求规模约200 亿元，公司正定增引入中国中车旗下金证投资等下游客户作为战略投资者，轨道车空调有望成为公司未来利润新增长点。　　首次覆盖给予买入评级，6 个月目标价25 元公司基本面扎实，拟定增引入下游客户等战投，拓展主业（4.15 亿元）及补充流动资金（11.65 亿元），业绩估值有望双提升。预计公司2016-2018年EPS 分别为0.90 元、1.16 元和1.51 元。首次覆盖给予买入评级，6 个月目标价25 元，对应2017 年21 倍PE。　　风险提示：汽车产销不及预期；非公开发行进度不及预期。今日最新研究报告

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