研报日期：2017-04-04

　　兴业科技(002674)　　16 年营收同增 9%，归母净利增 375%，业绩恢复性增长　　2016 年公司实现营收 25.66 亿元，同增 8.81%， 扣非净利润 5827.70万元，同增 1004.56%，归母净利润 6311.92 万元，同增 374.58%，EPS0.24元， 拟 10 派 1.5 元（含税）。 扣非净利增速高于收入主要受益于毛利率升、管理费用率降及汇兑损失减少 3326 万，扣非归母净利增速高于归母净利主要为计入当期损益的政府补助同减 65.06%。　　16Q1-Q4 单季收入分别同增 28.76%、 -2.57%、 -2.96%、 21.60%，归母净利同增-75.73%、 -19.84%、 266.39%、 135.52%。 Q3 后毛利率显着提升，同时有效控制管理费用，汇兑损失减少降低财务费用，导致净利同比大幅增长。　　2012-15 年公司收入同增 20.46%、 15.35%、 25.47%、 5.56%， 归母净利同增 18.24%、 22.04%、 -32.41%、 -88.91%。 14 年受美国出口牛皮价格同比上涨约 10%影响导致毛利率下降，归母净利降 32%； 15Q2 美国牛原皮价格快速下降，带动成品皮售价下行影响收入增速，而前期高价原材料结转提高成本，导致 15 年盈利能力显着下滑，毛利率和净利率分别为8.27%、 0.56%，处于历史低位，净利出现大幅下降； 16 年公司实现牛头层皮革销售 1.48 亿平方英尺，同增 25.51%，产销率 101.93%（ 15 年为97.12%），销量提升推动收入增长，毛利率提升促净利恢复性增长。　　16 年期间费用率下降 2.26PCT，其中销售、管理、财务费用率分别同增 0.04PCT 至 0.40%、同降 0.38PCT 至 4.85%、同降 1.93PCT 至 0.72%。库存较期初降 35.16%， 2015 年 6 月底库存达 11.41 亿元，经过一年多时间高价原料已基本消化。　　16 年高价库存消化促毛利率回升，盈利能力逐步恢复　　2012-16 年公司毛利率为 14.43%、 17.13%、 12.09%、 8.27%、 9.19%，14 毛利率开始下行， 15 年达到低点， 16 年有所回升。 16 年分季度来看，16Q1-Q4 毛利率分别为 6.78% （ -1.99PCT）、 9.50% （ 0.34PCT）、 10.07%（ 1.70PCT）、 9.46%（ 2.32PCT） 。　　牛原皮及牛蓝湿皮是公司主要原材料，占生产成本 70%左右。公司采购的原料皮中 60%依赖于进口，其中 70%的进口牛皮来源于美国，因此美国出口牛皮价格会显着影响公司产品价格和毛利率。 由于牛皮从美国进口到最终生产通常需要半年左右，美国牛皮价格对毛利率的影响具有滞后效应。 此外，行业需求增速及竞争格局也对产品价格和毛利率产生影响。　　受美国西部干旱及西海岸港口劳资谈判等影响， 13 年下半年起美国屠宰牛数量下滑，牛皮出口价格由 90 美分/磅升至 110 美分/磅。 14 年美国牛皮价格维持高位波动， 由于下游皮鞋行业增速下滑、竞争激烈，公司产品提价难度较大，毛利率同比下滑 5.04PCT。 15Q2 俄罗斯需求下降等因素导致美国原料皮价格由 110 美分/磅降至 70 美分/磅，公司产品价格下降，但由于原料采购的滞后效应成本较高， 导致 15 年毛利率同比下降 3.82PCT。　　2016 年美国经济回稳，牛肉消费量增加，带动屠宰牛数量回升，牛皮供应量增加。牛皮的加工主要集中在中国， 16 年中国国内终端消费低迷，皮革行业收入增速处于低位，对牛皮的需求较为稳定。因此 2016 年美国牛皮出口价格稳定在 70-80 美分/磅， 平均来看 16 年美国牛皮出口价格同降 13.04%，带动公司牛头层皮革平均售价同降约 13%。 由于公司 15 年采购的高价原材料库存于 16 年基本逐步消化， 且加强精细化管理、优化生产工艺、提高产品附加值，皮料单位成本同比降 16.58%，高于价格降幅，推动毛利率提升。 16Q2 后毛利率同比增幅持续提高，主要因为高价牛皮原料减少及产品价格有所提升效应增强。　　预计未来牛皮供需结构大幅波动概率不高， 美国牛皮价格将趋于稳定。 此外公司高价原料于 16 年逐步消化完毕， 17 年生产成本将不受此影响， 17 年成本同比降低， 且未来产品附加值提高、竞争格局优化有助于产品价格提升， 毛利率有望逐步恢复至 10%以上。　　行业供给侧持续收缩，在建项目产能将逐步释放　　近年来下游皮鞋消费持续疲软，品牌商纷纷关店调整，皮革行业也面临较大压力。 2016 ……[光大证券股份有限公司][点击查看PDF原文] 今日最新研究报告

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