研报日期：2016-03-04

　　近期我们对东百集团进行了跟踪研究，发现由于 A股缺乏相应标的，市场普遍对于物流地产行业认知较少，尚未意识到公司向物流地产转型的巨大潜力，市场的认知落差正好表明了其未来爆发性的投资机会。我们在此再次梳理分析公司物流地产转型的相关内容，供各位投资者参考。 　　物流地产流动性优于商业地产，杠杆及基金模式使资金高效循环。物流地产业务主要是建设标准化物流仓库，通过出租和出售实现盈利和资金回收。物流地产与住宅和商业地产的区别在于物业标准化程度高，资产流动性好，租金回报率高。资金杠杆结合基金模式使物流地产商摆脱了大规模的资金投入以及重资产的运营模式，实现资金闭环，资金效率与回报率均得以提升，同时能迅速布局抢占市场。短平快的住宅及商业地产投资机会减少，偏向长期稳健的物流地产行业在高端仓储需求爆发及管理人才增加的背景下逐渐升温。 　　电商需求增长、现代物流设施稀缺推动现代物流地产发展。中国人均可支配收入近年来增速保持在 9%以上，居民消费能力不断提升，而连锁零售销售额占比仅约10%，未来连锁零售将继续快速发展；近年电商销售额也存在爆发式增长，据艾瑞咨询数据，2015 年中国网络零售额将同比增长 43%，2016-2018 年年均增长率将保持在 25%。连锁零售和电商的快速发展将推动对高效的现代物流设施需求。另一方面，目前中国物流设施总供给不足，2014 年人均物流面积仅为美国的 1/12，同时现代物流设施稀缺，占比仅 18.2%，未来在现代物流设施的供给方面有巨大的增长空间。需求和供给两方面结合将持续推动我国现代物流地产未来的增长。 　　公司具备土地 团队 资金三大竞争优势，物流地产拓展加速落地。 （1）公司具备较好的土地储备和持续拿地能力，未来或将快速布局北上广深等核心市场地块，物业规模有望达到 200 万平米级，贡献百亿级的市值增量。 （2）公司物流地产核心团队由前安博成员组成，物流地产开发经验丰富，能够满足大客户较高的建设需求；管理团队对物流地产 GP公司持股 10%，分红 30%，股权及业绩激励到位，利益一致性高。 （3）公司采取杠杆资金 基金模式进行开发和运营，资金利用效率高，定增后账面资金充裕，可满足开发需求，支持公司物业规模快速增长。 　　智能物流、融资租赁、供应链金融的拓展可能。参照普洛斯等物流地产商，公司未来有机会在仓储设施和客户资源的基础上进一步拓展设备融资租赁、供应链金融、智能物流等业务，形成产业链协同，增厚利润。 　　盈利预测。基于地铁围堵消除以及扩建完成带来百货主业恢复性增长以及兰州项目收入确认、物流地产增厚利润等因素，我们预测公司 2015-2017 年收入分别为 16.7亿元、25.7 亿元和 34.6 亿元，分别同比增长-4.3%、53.7%和 34.8%。预测归属净利润分别为 0.52 亿元、1.49 亿元和 2.45 亿元，对应 EPS 分别为 0.12 元、0.33 元和 0.54 元，分别同比增长-64.6%、188.5%和 63.7%。 　　公司估值。公司未来 1年价值的主要构成为两部分：（1）商业 百货 NAV价值 74.9亿元。主要有当前在运营自有物业门店（东百大楼&扩建、东方百货）合计面积 10万平米，以及兰州国际商贸中心和福安市东百广场地产项目； （2）测算智能仓储价值约 45亿元。公司目前已公告拟收购 20万平米土地，根据行业开发项目进展节奏的惯例（约每季度开发一个），我们谨慎假设公司未来 1 年左右将达 60 万平方设施面积，估算单位增量价值约 7500 元/平米，则该部分价值增量将达约 45 亿元。综合以上，判断公司 1年左右目标市值 120亿元，对应 26.7 元/股的 RNAV价值，较当前股价有约 120%空间，维持“买入”评级。 　　风险与不确定性。储备项目投建及培育进程的不确定性；地产项目结算节奏和金额的不确定性；智能仓储转型推进的不确定性。 今日最新研究报告

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