公司跟踪报告：短期受益下游开工率持续提高，长期寄望复制美国联合成长之路

浦炮

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公司跟踪报告：短期受益下游开工率持续提高，长期寄望复制美国联合成长之路

研报日期：2016-05-24

　　建设机械(600984)　　4 月政府融资余额上升，下游开工率持续提高。尽管4 月主要经济数据多有回落，但政府融资余额仍然持续上升。海通宏观认为，如果接下来经济热度减弱，在稳增长的政策目标下，不能排除政府继续使用地产及基建的刺激政策。由于2015年年报扭亏，*ST 建机已经更名为“建设机械”，依托庞源租赁，工程机械租赁（主要为塔式起重机）已经成为公司主营业务。庞源下游主要为地产和基建行业，2016年受益地产、基建及PPP 项目的落实，市场开工率持续上升，我们预计公司租赁业务的业绩较2015 年有较大幅度的上升；　　庞源有望复制联合租赁的成长之路。根据中国工程租赁协会及我们的测算，中国工程机械租赁市场的市场空间大约5000 亿，其中塔式起重机租赁市场空间大约750 亿，作为市场龙头，庞源租赁在工程机械租赁市场的市占率不到千分之二。与之对比，美国工程机械租赁的市场空间略小于中国，但其行业龙头联合租赁的市占率却为8%左右。联合租赁2015 年的净利润大约为庞源租赁的40 倍，目前在美国的市值约为58 亿美元（2016 年5 月20 日收盘价）。我们分析了联合租赁的成长之路，发现其股价启动于2009-10 年美国地产底部温和复苏的大背景，盈利大幅改善出现于2011 年，股价和盈利再次飙升发生于2012 年末对行业第二名RSC 的并购。通过并购同行做大资产负债表，赶上行业好转释放业绩弹性是联合租赁成功扩大市占率的重要手段。当前庞源租赁也是处于下游开工率上升的良好局面，如果能在融资端破局，后续有望复制联合租赁的成长路径；　　横向比较目前公司主要估值指标较低。公司目前市值大约56.2 亿，其中流通市值大约12.5 亿，根据wind 统计，在A 股大约2840 多家上市公司中，有126 家公司流通市值小于15 亿，按照A 股总市值加权统计，截至2016 年5 月23 日，这126 家公司的加权平均PB 为6.4 倍，而公司对应日期的PB 仅为1.8 倍。此外，同口径分析，机械行业同期PB 估值为5.3 倍；　　维持买入评级，目标价11.57 元。在当前开工率维持高景气的背景下我们维持前续报告的预测、目标价和评级不变，2016-2018 年EPS 为0.29、0.40、0.47 元。作为工程机械租赁服务行业目前唯一的上市标的，较难找到与公司业务类似的可比公司，考虑到行业集中度提升的可能趋势和美国联合租赁的成长路径，给予公司 2016 年40 倍PE，目标价11.57 元；　　风险提示。行业整合推进速度存在不确定性，宏观经济下行，基建及地产开工率的下行是潜在风险。今日最新研究报告

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