深度报告:半钢胎面临历史机遇

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深度报告:半钢胎面临历史机遇

研报日期：2015-11-13

　　赛轮金宇(601058)　　投资建议　　目前行业处于底部，“双反”倒闭行业整合，公司有望快速提高市场占有率，进一步树立行业领导地位。随着国内半钢胎替换市场的启动，公司面临重大历史发展机遇。公司作为最优秀的半钢胎的民族轮胎企业，如果能够把握这次历史机遇，将有希望成为具备国际竞争力的民族轮胎品牌。此外，越南工厂明年贡献盈利促使公司重回高增长通道。预计 2015-2017 年 EPS 分别为0.18 元、 0.29 元和 0.42 元，当前股价对应 PE 分别为 45 倍、 27 倍和 19 倍，上调至“强烈推荐”评级。　　投资要点　　把握行业结构性变化，狠抓替换，进军配套，打造具有国际竞争力的国产轮胎品牌：汽车产销量进入个位数增长的新常态，而汽车保有量未来几年仍能保持 15%左右的增长。考虑到替换的滞后性，即便只看过去数年保有量的高增长，我们认为替换需求的高增长至少可以维持 4-5 年。目前外资企业占有中国 70%的轿车轮胎市场份额。同时，本土企业 30%的份额主要还集中在替换市场。未来随着保有量的不断提升，替换需求将会是内需的重点所在，中国的轮胎企业把握住结构性的变化，也有机会提升市场份额。优秀的轮胎企业有望通过这种“农村包围城市”的方式，从替换市场进军配套市场，进而成长为能够与国际轮胎企业竞争的本土品牌。赛轮作为最坚定发展半钢胎的民营轮胎企业，并购金宇实业实现半钢胎产能的快速翻倍，以金宇为实施主体募投 1500 万套半钢胎则进一步夯实半钢胎业务。同时，公司目前已经进入部分国产品牌的配套胎市场，预计未来有望进一步获得更多的配套市场份额。　　民营机制，管理层持股利益诉求一致：公司是目前上市轮胎企业中唯一的民企。得益于民企高效的决策机制，公司先后进行过多次高效并购。收入规模在过去 9 年实现了从 6 亿增长到 111 亿的跨越式发展。从管理层持股的角度看，上市公司副董事长延万华先生持有公司 1974 万股，来源均为二级市场增持，占总股本 1.89%。而公司高管人员合伙成立的青岛煜明投资，连续两次参与公司增发项目，合计 3519 万股，占总股本 3.37%。管理层连续参与增发和增持，显示出高管对公司长期发展的信心，同时也将管理层利益与股东利益绑定，管理层和股东利益诉求一致。　　“双反”倒逼行业整合，越南工厂明年将贡献盈利：美国轮胎“双反”终裁已出，赛轮税率仍然为行业最低，但是整个行业的税率均在 30%以上，对轮胎出口影响不容小觑。我国轮胎生产企业超过 500 家，行业非常分散，具有国际竞争力的企业非常少。对于中小产能，“双反”事件的打击可能是巨大的。根据调研的最新情况， 2015 年赛轮越南工厂由于调试等原因，上半年产能利用率较低，八九月份逐渐好转，预计 15年基本实现盈亏平衡，对“双反”的规避作用并没有充分发挥。目前越南产能 700 万套已经调试完毕，明年有望达产。越南工厂 15 年低预期是造成公司业绩出现下滑的重要原因之一，预计明年开工稳定后，全年业绩至少有望恢复到 14 年的水平。　　有望成为行业兼并收购的领导者：回顾公司过去成长的历程，我们认为公司继续通过兼并收购实现快速增长的可能性仍然存在。公司以往并购的方向主要分为两大类：第一类是轮胎企业，如金宇实业、沈阳和平，通过对轮胎企业的并购，公司能够实现产能和收入的快速增长。第二类是渠道公司， 2014 年公司收购海外知名轮胎经销商 KRT 和国马公司。公司通过收购海外渠道，借助现有海外渠道的销售力量，能够提高公司半钢轮胎在美国以外的市场竞争力和销量。同时，海外渠道的并购有利于公司出口多元化发展，从而规避现有以及未来可能出现的贸易摩擦。目前国内轮胎生产企业数量众多，在行业底部的阶段进行兼并收购将会是最好的时机，公司属于民营企业，机制灵活，同时也具备上市公司平台，有望成为行业并购整合的领导者。　　风险提示：天胶价格大幅反弹，贸易摩擦事件升级。今日最新研究报告

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