六、能科股份1.公司简介能科节能技术股份有限公是一家以智能技术为基础，为工业企业提供节能增效与智能制造软硬件一体化解决方案的设备制造商和系统集成商，是集研发、设计、制造、销售和工程实施为一体的高新技术企业。2006年公司开始大力发展工业电气节能产品和系统集成业务，建立了生产制造工厂和产品研发测试中心，为客户提供电力电子差异化定制产品；2008年，随着工业电气节能系统集成业务对自动化水平需求的不断提升，公司设立了工程技术中心，推进机电一体化技术的研发，实现了在石油石化、航空军工、矿山冶金等领域一系列机电一体化方案的应用。2012年，公司开始发展工业物联网技术，开发出能源管理系统平台，进入了能源管理系统业务市场，公司业务开始向智能制造节能领域拓展，着手促进产业与服务升级，积极发展智能制造平台服务。2.行业介绍工业能效管理市场一般可分为工业节能产品/技术市场、工业节能服务市场和合同能源管理市场等三个子行业。其中，工业节能产品/技术市场与一般产品市场无异，即节能设备/技术生产商向工业企业提供各类节能技术、咨询或者节能产品、设备。工业节能服务市场主要是由节能服务公司为工业企业提供能耗分析、能耗诊断、节能方案设计、节能设备定制和安装调试以及节能效果评价等一系列服务。合同能源管理市场则是节能服务公司通过与客户签订节能服务合同，为客户提供包括项目设计、设备采购、工程施工、节能量确认和保证等一整套节能服务，并从客户进行节能改造后获得的节能效益中收回投资和取得利润。工业节能服务业务可以分为单项能效管理业务和综合能效管理业务。单项能效管理是指针对企业生产中的各项设备的能源耗用（包括电、水、蒸汽等各项能源）或单条生产线的能源耗用情况，向耗能企业提供完整的工业电气产品、方案与技术服务。综合能效管理是向企业提供不限于生产环节的综合性解决方案，即通过能源管理软件平台对生产过程进行不间断的能耗数据采集，实现能源的实时监控及节能潜力的分析，并在此基础之上集成企业各业务流程信息，对全集成的数据进行深度分析，提出直观、可行的能耗报告，进而根据能耗报告和耗能企业的实际需求设计整体节能解决方案并且实施节能项目。2012年以来，随着工业节能需求的快速增长，国内工业节能市场诞生了一批工业节能服务为主营业务的企业，同时整个市场也逐渐向细分市场发展，出现以设备制造为主业的工业节能产品公司和以节能服务为主业的工业节能服务司，最初的工业节能服务公司仅作为节能设备制造商和工业企业的纽带，提供业节能产品、方案与技术，其针对的节能环节为工业企业的生产环节。2006年后，以能源管理系统平台应用为主的综合能效管理业务公司相继出现，工业节市场由产品节能为主导逐渐过渡到以流程优化为主导。国外公司中，施耐德率提出了能效管理系统这一概念，并推出了自己的Eco-Struxure平台，国内企中，能科股份推出自己的NC-PremsTM能效管理平台。2012年以来，能源管系统平台呈现新的发展趋势，能源管理系统平台正逐渐发展为在能源监控数据基础上集成企业各流程资源流数据，打破信息孤岛，为企业在各业务流程之间调和配置资源提供深度数据，在企业管理层级发挥节能指导作用的平台。工业能效管理业务在我国发展时间较短，但市场化程度较高，行业内企业可充分参与竞争。一方面，行业内规模较大的企业多为知名跨国公司，如施耐德、西门子等，这些公司总体数量偏少，但实力较强；另一方面，国内企业数量众多，但多数企业进入该领域的时间较短，基本处于快速发展期或成立初期，且规模较小，其中规模相对较大的国内企业除公司外，还有天水电气传动研究所有限责任公司、荣信电力电子股份有限公司、广州智光电气股份有限公司、北京动力源科技股份有限公司、哈尔滨九洲电气股份有限公司、深圳奥特迅电力设备股份有限公司和湖南中科电气股份有限公司等。就市场竞争层面，高端工业能效管理业务通常被国外跨国公司、国内大型企业下属科研院所或关联企业以及部分具有研发、规模优势的国内企业占据；中低端工业能效管理市场则有数量众多的中小国内企业参与竞争。3.业务分析公司是一家专业的工业能效管理解决方案系统集成商，为工业企业提供软硬件一体化的系统集成解决方案。公司根据不同行业客户的需求，为其提供解决方案设计，产品选型配置采购、应用软件开发、现场安装调试、技术培训，直至系统维护、质保等全方位服务。公司的系统集成业务按应用行业划分，主要包括石油化工、钢铁冶金、煤炭矿山、航空装备、电力新能源等行业；按产品类型划分，主要包括工业电气节能系统解决方案、能源管理系统平台解决方案两大类。工业电气节能系统解决方案的主要内容如下表所示：

能源管理系统平台解决方案概述：1）为客户开发并建立能耗管理系统的信息化监控和用能管理平台系统。基于自身规模差异及管理能力的不同，不同客户或同一客户在不同发展阶段对能源管理的需求不同。工业电气节能系统解决方案通过采集企业生产的各项能耗数据，建立能源统计数据库，掌握用能单位整体能源消耗情况和主要产品能源消耗指标完成情况，将企业实际能耗数据与对标数据进行比对，提出能耗损失环节及改进空间；同时通过实时监控企业生产过程的能源使用情况，提高企业能源管理的及时性和准确性。2）将能源信息数据与企业各业务系统的人力流、物料流等信息进行整合，对多个维度、层次的能源信息进行统一管理及共享，实现能耗数据的全集成和深度挖掘，为管理层提供更有效的能源决策依据，从企业整体管理角度出发，使能源资源能够在企业的日常运转全流程范围（不局限于生产过程）中得到优化配置，最大限度地提高能源效率，帮助企业实现节能增效。方案组成同样为外购硬件、自产硬件、外购软件和自产软件。4.财务分析报告期内营业收入构成：

2013-2015年，公司的营收呈现出下滑趋势，但下滑幅度不大，16年上半年公司的营收为8253万，因不知道公司经营是否存在季度性因素，无法判断其经营业绩的变化情况，想来应该不会乐观。同营收相比，公司的净利润则表现出明显的下滑，13-15年归母净利润分别为4700万、4200万和3870万，16年上半年仅有626万。公司过去毛利率为50%左右，15年下滑至46.5%，净利率逐年小幅下滑每年下滑1个百分点，目前为17.4%，ROE仅有9.4%，主要是周转率非常低。2013 年末、2014年末、2015年末、2016年1-6月， 公司应收账款账面价值分别为27308.67万元、25699.80万元、26948.66万元、28695.42万元，占当期营业收入的比例分别为 111.85%、114.98%、121.86%、173.84%。非常恐怖的应收款。在应收账款余额增加的同时，公司应收账款的账龄也有所延长。2013年末、2014年末、2015 年末、2016年6月末，公司2年以上应收账款余额分别为3041.15万元、4417.65万元、6576.92 万元、8838.69万元，占应收账款总额的比例分别为10.26%、15.76%、21.68%、27.04%。根据公司业务特征，应收账款回收存在一定的季节性因素。通常，应收账款的回收通常集中在第四季度，该季度的回款额远高于其他季度的平均水平。公司没有任何借款，货币资金为1.2亿，现金还不错。总的来说，公司业绩逐年下滑，盈利能力一般，资产质量很糟糕。5.风险点公司的主要客户及最终用户集中于石油化工、钢铁冶金、煤炭矿山、航空装备、电力新能源等 5个行业。 2013年末、2014年末、2015年末，公司应收账款账面价值分别为2.73亿元、2.57亿元、2.69亿元，占当期营业收入的比例分别为111.85%、114.98%、121.86%，占总资产的比例分别为51.19%、50.64%、52.44%。能科股份本次拟募集资金4.5亿元，其中2.21亿元用于补充运营资金，可见其资金链较为紧张。在上游行业普遍低迷，其营业收入连续下滑的大背景下，依然拟使用募集资金2.29亿元上马“高端电气传动装置产业化”“能源管理平台软件研发升级建设”“电能质量治理组合装置产业化”3个项目，其市场前景令人担忧。6.结论公司的产品及过往的业绩表现均没什么亮点可言，受制于宏观经济放缓，公司未来的发展空间难言乐观。综合而言，不建议跟踪该股。七、和科达1.公司简介和科达精密清洗设备股份有限公司是一家主要从事液晶电子（平板式）玻璃清洗设备、工业超声波清洗设备、表面处理（电镀）设备、工业纯水设备的研发、设计、制造及销售的国家级高新科技企业，是国内最早从事精密清洗设备生产的企业之一。公司产品应用行业广泛，包括消费电子、平板显示、汽车零部件、光伏、装备制造、家电、航天航空、光学、半导体等行业。  注意，公司股权特别分散。2.行业信息、竞争格局本公司所在行业属于工业清洗设备行业的细分领域精密清洗。工业清洗指工业产品或零部件在工业生产中表面受到物理、化学或生物的作用而形成污染物或覆盖层，去除这些污染物或覆盖层而使其恢复原表面状态的过程。根据清洗精细度的不同，工业清洗分为一般工业清洗和精密清洗。一般工业清洗包括车辆、轮船、飞机等大型工业设备表面的清洗，只能去掉比较粗大的污垢；而精密清洗指各种精密零部件加工或组装过程中的清洗，包括机械零件、电子元件、光学零件等各种材料、工件、模具、部件表面的清洗，以能够去除微小、极微小的污垢粒子为目标，因为清洗效果直接关系到产品质量和性能，一般需要专用的清洗设备，对清洗剂的纯度有一定的要求，清洗介质要经过净化处理。超声波清洗是目前主流的清洗技术，主要利用超声波在液体中的空化作用、加速度作用及直进流作用对液体和污物直接、间接作用，使污物层被分散、乳化、剥离而达到清洗目的。超声波清洗效率高，洁净度高、清洗不留死角，特别是在清洗不规则、复杂形状表面零件以及深孔、盲孔及狭缝中污物时效果更为明显。超声波清洗不仅应用于钟表、汽车、家电、五金、装备机械制造等传统行业，还在半导体及元件、平板显示、航空航天等新兴高科技行业广泛应用。兆赫级高频清洗技术使清洗设备有能力去除部件表面小至零点几微米的超微污物粒子，同时不伤及部件的表面，这种技术被广泛应用在超大规模半导体芯片、硅晶片、陶瓷等特种物件的精密清洗中，另外低频、多频清洗技术以及扫频、调频清洗技术的出现也推动了超声波清洗技术的发展。平板清洗主要指运用滚/盘刷洗、超声清洗、高压喷淋清洗等方式对平面薄玻璃板进行清洗。目前主要应用于TFT-LCD、触摸屏、光伏、汽车玻璃等生产领域。相比超声清洗，平板清洗在清洗大面积平板玻璃上有明显的效率优势。平板清洗技术呈现出向高世代线方向发展的趋势，即清洗对象玻璃尺寸越来越大。精密清洗设备的技术水平主要体现在：1、对清洗技术的综合运用能力；2、设备的自动化、智能化程度；3、根据不同客户对清洗技术和生产线提出的要求，进行针对性地设计和制造，这需要制造商运用电气技术、机械技术等多种技术门类，这是个长期的技术积累过程。目前国内精密清洗设备行业的下游行业几乎囊括了所有工业部门，包括消费电子、平板显示、光伏、汽车、电子元器件、光学、家电、装备机械、航天航空、五金、钟表、电镀等。根据中国设备管理协会清洗行业发展中心统计，2006 年以来国内精密清洗设备市场年均复合增长率达到24%，2012 年市场规模近200 亿元。

竞争格局：据中国设备管理协会清洗行业发展中心统计，目前国内精密清洗设备企业数量已经超过1,000 家，约80%企业为小型企业。目前行业内大多数企业是从事低端的普通清洗设备的制造，企业规模较小、技术水平较低，缺乏自主创新能力，产品主要应用在传统工业领域，产品附加值低，市场竞争激烈。在平板显示、光伏、家电等中高端精密清洗设备市场，包括本公司在内的国内领先的厂商生产的中高端精密清洗设备在性能和质量上逐步赶超国外设备，价格优势明显，在与国外厂商竞争中逐渐显露优势，未来国内企业通过进一步加大技术投入，提升产品性能与质量，树立品牌知名度，将在上述中高端领域逐渐扩大市场份额。在大尺寸显示面板、半导体、汽车领域的高端精密清洗设备市场，则被具有品牌知名度、产品技术领先的日本、韩国、德国、美国厂商所占据。公司并没有给出市场占有率，从公司披露的竞争对手来看，几乎都是海外的企业。3.公司信息、核心竞争力本公司业务起源于子公司深圳市和科达超声设备有限公司，深圳超声专注于为工业企业提供精密清洗解决方案，研发、销售各类满足客户在工业生产中的清洗需求的设备，帮助提升客户产品品质。90 年代末为实现向客户提供一揽子清洗解决方案，公司以清洗设备客户的需求为基础进入了电镀行业和水处理行业，经过十多年的发展，目前形成了以精密清洗设备为核心，电镀设备和水处理为两翼的业务格局。下图为公司各项细分收入占比，可以看到16年来，污水处理设备的占比提升较快，汽车零部件电镀设备的收入占比大幅下滑。

公司经过多年的技术积累，进入快速增长时期，成功掌握多种清洗技术，包括超声波清洗、平板清洗、高压喷淋和碳氢清洗等。在超声清洗设备领域，公司生产的超声清洗设备已经达到国内领先水平；在平板清洗设备领域，公司已经掌握适用于4、5、6 代平板清洗生产线的清洗设备的生产技术，2011 年公司成功研制出可用于7.5 代面板生产线的国产平板清洗设备，并交付东旭光电使用，具备了与日本、韩国、台湾等同行业竞争对手在高世代线平板清洗设备制造领域竞争的能力，在国内平板清洗设备领域占据领先地位。公司还致力于研究开发绿色环保的碳氢清洗设备并实现量产。这个时期公司下游客户行业分布也进一步拓宽，公司产品进入了对精密清洗设备技术要求更高、需求量更大的消费电子、平板显示、汽车零部件、光伏领域、家电等行业。公司与一批在各个产业内领先的企业建立起长期的合作关系，如蓝思科技、富士康、捷普集团、格力电器、汉能控股和德国博世等。公司主要的客户如下：公司研发人员占比13.6%，本科以上占比仅8.32%，共有88个专利，0个发明专利，研发投入占比3%-4%之间，研发还是比较低的。4.财务状况2013-2015年，公司营收分别为3.98亿、3.6亿、3.67亿，净利润分别为3946万、3879万、3950万，公司营收和利润均有小幅下滑。公司毛利率稳定在35-36%之间，净利率稳定在10-11%之间，ROE逐年下滑从18.8%下滑至13.7%，主要是周转率不断下滑。公司应收款这三年整体增速远超营收增速，目前高达2.1亿的应收款，而营收一年不到4亿，公司存货增速较慢，但也有1.2亿多。公司有1000万的短期借款货币资金5790万，15年末的经营现金流为3742万，基本还是和净利润差不多，主要是公司还有不少的应付款和预收款。总的来说，公司成长性很差，盈利能力一般，资产质量较差。5.募投项目此次预计募集2.41亿，分别用于：东莞市和科达液晶设备有限公司平板清洗设备生产项目10418.51万、深圳市和科达精密清洗设备股份有限公司研发设计中心扩建项目989.78万、苏州市和科达超声设备有限公司超声波清洗设备扩产项目8251.6万、深圳市和科达精密清洗设备股份有限公司补充流动资金4500万。注意到公司的产能利用率逐年下滑，2016上半年约在75%左右。6.风险点1）按照高新技术企业认定的相关要求，企业研发人员必须占当年职工总数的10%以上，而最近一年销售收入在20,000万元以上的企业，近三个会计年度的研究开发费用总额占销售收入总额的比例不低于3%。　　从招股书数据来看，2015年6月和科达的研发人员为占比是9%，但15年末突然增长至13%，操作迹象明显。重要的是，公司2013年2014年年的研发费用占营收比也达不到3%的要求。公司为何能评上高新技术企业？2）客户风险。注意到公司15年公司第三大客户是汉能集团（就是港股停盘很久可能会退市的首富的那个汉能），公司应收汉能控股货款和质保金合计742.32 万元，其中逾期金额为433.23 万元，公司已按相关会计政策计提坏账准备73.28 万元。此外，截至2016 年6 月30 日，公司预收汉能控股款项金额为1216.42 万元。我认为根据汉能目前的情况，这比计提是非常保守的，汉能很可能就此破产。

7.结论公司所处行业受大经济周期影响较大，这几年公司业绩原地踏步，同时公司资产质量很差，客户有很大风险，产能利用率较低，不建议关注。八、上海银行本行于 1996 年 1 月 30 日在原上海市 98 家城市信用合作社和上海市城市信用合作社联社基础上组建而成。本行设立时的名称为“上海城市合作银行”，注册资本为 15.68 亿元。本行是我国成立时间最早的城市商业银行之一。2016 年，在英国《银行家》杂志主办的“全球前 1000 家银行”评选活动中，本行一级资本在全球前 1000 家银行中排名第 91 位，比 2015 年的评选结果上升了 17 位。本行不存在控股股东和实际控制人。截至本招股意向书签署之日，持有本行股份总数 5%以上的股东共有四家，即前四大股东：联和投资公司（15.08%）、桑坦德银行（7.2%）、上港集团（7.2%）和建银投资公司（5.48%）。同行业数据对比如下：

上市定位参考北京银行，市值应该略低于北京银行。九、五洲新春1.公司简介浙江五洲新春集团股份有限公司是一家以轴承产业为核心，涉足汽车配件和设备制造等领域的集团化企业，拥有森春、富日泰、富立等十余家全资或控股企业，公司通过多年努力，实现了纵向一体化的产业布局，从轴承成品开始延伸，依次进入热处理、车加工、锻造及钢管等领域，是中国轴承产业链经营领先者。公司主要生产精密汽车轴承、精密数控机床轴承、高速精密纺机轴承、轴连轴承和电机轴承等，主要出口美国、日本、韩国、巴西等国家，汽车轴承配套于尼桑、现代等品牌汽车；轴承套圈稳定供应于世界排名前五位的轴承制造商SKF、Schaeffler、NSK、NTN、JTEKT等跨国集团；精密钢管已通过SKF公司QT3考评及奥托立夫AS2审核，进入世界高端钢管市场；试产成功的汽车安全气囊气体发生器专用钢管填补亚洲空白。2.行业信息2.1 行业概况轴承是现代机械设备中应用十分广泛的一种机械基础零部件，其主要功能是支承旋转轴或其它运动体，引导转动或移动运动并承受由轴或轴上零件传递而来的载荷，被称为“机械的关节”、“机械工业的润滑剂”。它的精度、性能、寿命和可靠性对机械设备主机的使用性能和可靠性起着决定性的作用。目前，在全球范围内，轴承行业经过多年产业竞争后，形成集中在瑞典、德国、日本、美国四个国家的八家大型轴承企业垄断竞争的态势。世界八大轴承企业包括瑞典SKF（斯凯孚）、德国Schaeffler（舍弗勒）、日本NSK（恩斯克）、日本JTEKT（捷太格特）、日本NTN（恩梯恩）、美国TIMKEN（铁姆肯）、日本NMB（美蓓亚）、日本NACHI（不二越），这八家轴承企业在国际轴承市场的市场占有率合计达到80%以上。这些公司拥有一流的科技人才、一流的加工设备和一流的制造技术，引领着世界轴承的发展方向。我国轴承行业已经形成较大的经济规模，从2005年起，我国在销售收入和产品产量上都已经成为世界第三大轴承制造国，同时也是世界轴承使用大国，市场广阔。2005年至2015年，我国轴承行业主营业务收入和轴承产量保持了较快的增长趋势，其中主营业务收入从520亿增长至1567亿，平均增长速度为11.67%，同时自主创新体系和研发能力建设取得一定进展，形成了由97项国家标准、103项机械行业标准、78项轴承标委会文件组成的，与国际标准接轨的轴承标准体系，国际标准采用率达80%，零件专业化与工艺专业化生产取得长足进步，为国民经济的配套能力大大增强。过去10年，轴承行业保持了不错的复合增速，然而看最近5年数据，整体增幅微乎其微。总体而言，我国轴承行业供需结构性失衡，其中低端轴承产能过剩，高端轴承供给不足，主要依赖进口。2.2 行业竞争格局根据中国轴承工业协会的统计，截至2013年底，我国轴承行业规模以上企业有1658家，其中年销售额30亿元以上4家；按销售额，已形成国有（或集体）:民营:外资=29:33:38的格局。我国轴承企业虽然数量众多，但由于受到资金、技术、人力资源、研发力量等方面的限制，企业规模普遍比较小，市场竞争也主要体现在中低端产品市场层面。另一方面，有实力的轴承制造企业也不断加大各方面的投入，如引进国外先进的生产技术和设备进行技术改造，加大对生产设备、检测设备、生产线的研发投入；加强对员工的培训；引进高水平的科研人员，使轴承产品在质量上接近或达到国际先进水平，跻身于高端轴承生产企业行列。我国轴承行业主要集中在以华东地区为代表的民营和外资企业以及以东北和洛阳地区为代表的国有传统重工业基地。位于东北地区主要企业是以哈尔滨轴承制造有限公司、瓦房店轴承集团有限责任公司为代表的国有企业，位于洛阳地区的主要企业是洛阳轴研科技股份有限公司和洛阳LYC轴承有限公司为代表的国有企业，其中哈轴、瓦轴和洛轴是我国轴承行业的三大国有龙头企业。随着我国市场化程度的不断提高，民营轴承企业不断进入轴承制造行业，已经成为我国轴承行业的主力军。外资品牌轴承企业也占据着国内轴承市场的重要一部分，全球八大跨国轴承公司均已在中国设立公司，并不断继续加大在华投资力度。2.3 轴承套圈细分领域基本情况一般来说，滚动轴承的制造分为套圈毛坯成型、套圈车加工、热处理、套圈磨加工、装配。通常将后2项工序称为磨装工序，所涉技术可称之为“磨装技术”，生产出的产品为成品轴承，前3项工序为轴承套圈制造工序，生产出的产品为轴承套圈或称为“磨前产品”，相关技术统称为“磨前技术”。目前，我国滚动轴承产量已稳居世界前三位，其中滚动轴承磨装技术也已取得相当大的进步。但国内轴承工业整体依然大而不强，纵观产业发展现状，相对落后的轴承材料和磨前产品相关技术（主要指套圈毛坯近净成形、套圈车加工及热处理技术），已成为制约我国轴承工业发展的重要因素。从磨前产品发展历呈可以看出，国际上套圈的需求主要是八大国际跨国轴承公司，国内套圈需求主要是这些跨国公司办在中国的工厂及国内的一些本土著名企业。套圈生产国际上的竞争对手主要是日、韩企业；国内主要是一些套圈专业生产厂家。近年来随着我国战略新兴产业的快速发展，对高端轴承的需求强劲，相应的高端轴承套圈市场需求稳定，并随着经济的发展每年有一定的增长。但低端轴承市场由于产能过剩，套圈市场竞争激烈。根据中国轴承工业协会统计，公司2012-2013年出口销售收入列全国轴承行业第三名，2014-2015 年出口收入列全国轴承企业出口金额第四名,其中发行人磨前产品全国出口量第一。发行人的磨前技术产业链完整，是国内少数同时拥有高速锻、多工位热锻、高档轴承冷辗专用钢管制造、套圈粗精冷辗、可控气氛热处理等技术及设备的轴承套圈生产企业，具有锻造装备数字化、过程控制自动化，车加工“自动化、信息化、智能化”，高品质精密钢管研制能力领先，套圈冷辗技术先进，热处理综合技术全面等磨前技术优势。发行人磨前产品主要参与国际市场的竞争，目前的主要竞争对手是日本、韩国的轴承套圈企业。由于发行人具备产业链优势，并获得了国际轴承巨头的认可，在国际磨前产品竞争领域获得竞争优势，向多个国家出口。国内主要轴承行业上市公司营业收入和净利润 情况如下：3.业务介绍公司的产品包括轴承套圈和成品轴承二大类，其中套圈分为汽车轴承套圈、非汽车轴承套圈（主要为工程机械轴承套圈、机床轴承套圈、农机轴承套圈等）两大类；成品轴承分为精密汽车轴承、精密电机轴承、其他轴承（主要为精密数控机床轴承、高速精密纺机轴承、轴连轴承、机器人谐波减速器柔性轴承等）三大类。报告期内，公司按上述分类方法统计的各类型产品收入构成如下：

根据不同的目标市场及客户，公司销售模式以直接销售为主，少部分业务通过经销商销售。轴承套圈重点战略客户主要由进出口部负责，根据公司经营目标制定销售计划并进行客户管理，公司重点战略客户均为全球著名轴承制造商或国际知名零部件商，具备稳定的市场需求，能严格按照合同规定按时付款，没有违规记录。其他客户由市场开发部与轴承配件事业部进行直接销售管理。报告期(2013-2016年)内，发行人对前五大客户的销售收入占发行人营业收入的比例分别达到79.65%、76.58%、67.93%和 64.57%；对前两大客户舍弗勒和斯凯孚的销售收入占全部营业收入的比例达到65.64%、63.98%、53.49%、51.67%，客户集中度较高。报告期内，发行人向舍弗勒和斯凯孚销售金额分别达到56094.65 万元、59064.69万元、50260.81万元、27273.68万元，2015年度以来对前两大客户销售比例及金额同比下降的原因除受产品及原料市场波动引起销量和销售价格下降影响外，主要为公司主动调整销售结构，加大国内市场成品轴承销售力度的影响，公司与主要客户间销售合作良好，不存在发生不利变化的迹象。4.财务分析2013-2015年，公司的营业收入分别为8.55亿、9.2亿、9.4亿，虽说增长缓慢，但15年同行业上市公司的营收大都是下滑的，有几家的下滑幅度还不小，这么看来五洲新春的表现还算不错。16年上半年，公司的营收为5.28亿，由于公司的经营不存在明显的季节性影响，全年营收同比应有增长。2013-2015年公司的净利润分别为7987万、8635万、8510万，位居同行业上市公司之首。从营收规模上来看，公司仅列行业第四，但利润却做到了第一，体现了公司较为优异的经营管理水平。公司毛利率较低（行业属性决定了），过去几年逐年下滑，13年高达28.4%，现在只有22.3%。因费用控制较好，净利率下滑幅度稍小，目前为8.6%，ROE为13.9%，下滑幅度较大，主要是公司应收款增速较快，周转率持续下滑。13-15年公司的应收账款分别为1.59亿、1.95亿和2.04亿，呈现增长趋势，虽说增速不算快，但绝对值不小，16年，公司的应收账款为2.36亿。公司过去3年的存货分别为2.94亿、3.49亿和3.61亿，同样呈现小幅增长趋势，16年上半年存货为3.49亿。公司的经营活动现金流状况比较良好，13-15年分别为1.19亿、1.0亿和1.39亿，均高出同期的净利润，16年上半年公司的经营现金流净额为7856万。但注意到公司货币资金为5265万，而短期借款高达3.3亿。总的来说公司没有成长性，盈利能力较差，资产质量一般，现金较低。5.募投项目公司本次发行股票募集资金将投向增资五洲耐特嘉实施“年产2000万套轴承专业配套件项目”、森春机械“年产1580万套高速精密机床轴承套圈（部件）技改项目”、五洲新春“年产50万套高速精密数控机床轴承、冶金轧机轴承技改项目”、富进机械“年产1800万支汽车安全气囊气体发生器部件技改项目”。2015年公司的轴承套圈及成品轴承的产能分别为42000万套和8000万套，产能利用率分别为102%和94%，由此来看公司的产能扩张比较合理稳健。6.风险点1)造假的高新技术企业？根据招股书的介绍，公司从2011年被认定为高新技术企业，因此享受15%的所得税优惠税率；2014年，公司的高新技术身份通过复审，再次取得了3年的税收优惠期。根据规定，对于高新技术企业的认定有几条“硬性”标准，包括具有大学专科以上学历的科技人员占企业当年职工总数的30%以上，其中研发人员占企业当年职工总数的10%以上。公司研发投入刚刚满足了占收入3%的最低标准。然而，根据招股书，2013年至2015年，五洲新春的研发人员分别为274人、349人和369人，占比刚刚达到10%的最低要求；但大专以上学历的员工人数分别为346人、414人和516人，占比分别为13.32%、15.07%和17.15%。也就是说，即使五洲新春大专以上学历的员工全部都是科技人员，也达不到“具有大学专科以上学历的科技人员占企业当年职工总数的30%以上”这一条高新技术企业认定的“硬性”标准。就是在这样的情况下，五洲新春连续通过了高新技术企业的认定，公司也由此省下了大量的税费。只是在明显不符合高新技术企业认定标准的前提下，五洲新春是如何获得认定的呢？2）虚增营收？根据招股书，公司出口退税金额在2013年、2014年和2015年分别为7082.23万元、6808.01万元和5954.62万元。报告期内出口退税率为15%，未发生过变化。由此可以推算出该公司的出口金额在报告期内分别为4.72亿元、4.54亿元和3.97亿元，理论推算出的数据与该公司公布的报告期内5.86亿元、5.94亿元和4.92亿元境外销售额，分别相差了1.14亿元、1.40亿元和0.95亿元，在3年中，公司通过出口退税计得的出口收入比其公布的数据要少近3.5亿元，公司有虚增营业收入的嫌疑。（招股说明书上没有没有明确的出口退税额，不知道这里是如何得到数据的，间接方法也只有税费返还来推出口退税，但税费返还也存在部分欠款）。7.结论公司的账面数据看起来还算可以，但公司所处的轴承行业整体增长空间十分有限，低端领域面临国内众多厂家的激烈竞争，高端领域有国外巨头把控，公司要想取得突破的难度很大。综合而言，不建议跟踪关注该股。十、黄山胶囊1.公司简介安徽黄山胶囊股份有限公司创建于1989年，是一家专业生产明胶空心胶囊和肠溶明胶空心胶囊的大型胶囊生产制造商。公司长期致力于药用空心胶囊产品的研发、制造，为国内首家同时拥有明胶空心胶囊、肠溶明胶空心胶囊、结肠溶空心胶囊、植物空心胶囊和植物肠溶空心胶囊五大产品系列制造技术和生产能力的企业。2.行业信息、竞争格局公司主营业务为药用空心胶囊的生产与销售，主要产品包括明胶空心胶囊与肠溶明胶空心胶囊。作为胶囊剂药品的主要辅料之一，药用空心胶囊是一种重要的药用辅料。药用空心胶囊是由可套合和锁合的帽和体两节组成的质硬且有弹性的空囊，呈圆筒状。按囊壳材料不同，药用空心胶囊一般分为明胶空心胶囊、肠溶明胶空心胶囊以及植物空心胶囊（包括羟丙基淀粉空心胶囊、羟丙基甲基纤维素空心胶囊、普鲁兰多糖空心胶囊等）。胶囊剂是世界上主要药品剂型之一，作为胶囊剂的重要辅料，药用胶囊的使用已有170 余年的历史。随着对胶囊剂药品需求的不断增长，药用空心胶囊行业也获得了长足的发展。其中94%是明胶空心胶囊，而另外6%则主要来自包括植物空心胶囊的非动物源性胶囊。植物空心胶囊的年销售增长率超过25%。从全球范围来看，市场行业集中度高，药用空心胶囊的生产比较集中，大企业占据大部分市场份额，以销售金额计，Capsugel、Qualicaps、Associated、Suheung 和Farmacapsules 五家规模最大的生产企业的市场占有率合计约70%。与国外相比，我国药用空心胶囊行业起步较晚，相关管理体系和标准制定还有待完善，产业集中度存在进一步提高的空间。行业内主要的公司和市占率如下：

3.公司信息、核心竞争力近年来，公司药用空心胶囊销售量稳步增长，产销量稳居行业前列。2010～2013 年，公司在药用空心胶囊行业的市场占有率分别为6.98%、7.10%、9.38%和10.53%。公司几乎全部内销，没有外销。公司的大客户包括正大天晴、华东医药等大型制药企业。公司现拥有国家知识产权局核发的4 项《发明专利证书》、45 项《实用新型专利证书》及2 项《外观设计专利证书》，研发投入占比过去一直不到3%，15年稍高一些，16年上半年仅为1.86%，这行业确实不需要很高的研发投入，非常成熟的行业了。4.财务状况2013-2015年公司营业收入分别为2.69亿，2.73亿，2.54亿。同比增长分别为10.22%，1.66%，-7.18%。净利润分别为0.48亿，0.52亿，0.55亿，同比增长分别为0.10%，7.87%，6.05%。可以看到业绩增速很慢，15年收入下滑，利润保持。主要是公司15年毛利率从过去的40%提升至44.47%。净利率过去三年也逐年提升，分别为17.84%，18.93%，21.63%。但在净利率提升的情况下，公司的ROE却从22.3%下滑至18.4%，公司的周转率在15年大幅下滑。公司的应收款和票据15年同比增长近30%，但绝对额不高，不到7000万，存货同比增长11.5%至3746万，除此之外，导致周转率下滑的因素还有公司固定资产多增4000万至1亿，16年固定资产更是高达1.92亿，未来折旧压力加大。公司经营现金流净额15年下滑20%只4032万，低于净利润，货币资金5609万，长期借款1000万，整体现金还是可以的。5.募投项目本次合计合计3.37亿，分别用于：药用胶囊工程技术研究中心建设项目29952万、年产220亿粒药用空心胶囊扩建项目30705.9万。公司过去产能利用率接近100%，但注意到，公司15年在建工程为1.14亿，16年仅为3598万，固定资产高达1.92亿，公司募投的项目早已开始（A股常见现象，IPO还没开始，募投项目早早开始，全因排队时间太长）。6.风险点1)采购商离奇变更。黄山胶囊在2014年4月和2016年4月发布的两版招股说明书，其中均涵盖了2013年的财务和经营数据。其中2014年版招股书中针对2013年排名前五位的供应商的信息披露，排名第五位的是“普邦明胶”、金额为535万元;然而，2016年版招股书中针对2013年第五位供应商披露为“安徽山河药用辅料股份有限公司”、金额为610.3万元。与此同时，针对其余4个主要供应商的名称和采购金额完全一致。这也就意味着，黄山胶囊在前后两版招股说明书中，必然有一版的主要供应商信息存在虚假披露。还记得之前的毒胶囊吗？工业明胶做成的药用胶囊事件在中国快速发酵，公司两版招股书的供应商不同，很可能是普邦明胶涉嫌毒胶囊，公司刻意造假掩盖这一行为。2）供应商金额对不上山河药辅在2013年到2015年均位列黄山胶囊的前五名供应商名单中，对应各年度的采购额分别为610.3万元、373.95万元和521.18万元。但是与此同时，根据山河药辅于2015年4月发布的招股意向书披露，2013年对黄山胶囊的销售额仅为593.36万元、2014年的销售额为377.92万元，与黄山胶囊披露的采购金额，均存在一定差异;此后，山河药辅在2015年年报中并未详细披露前五名客户名称，但是单从山河药辅2015年前五名客户对应的销售数据来看，也没有任何一个能够与黄山胶囊所披露的2015年521.18万元的采购金额匹配。3）产品价格不断下滑如图所示：7.结论行业是一个冷门的低增速行业，但公司是行业内市场占有率最高的企业，整体业绩无增长，资产质量尚可，成长性有限。除非非常低的估值，否则没有关注的价值，可以期待的是未来公司继续扩大市场占有率，成为寡头企业（即便行业不增长，公司也可以业绩高增长）。十一、电魂网络1.公司简介杭州电魂网络科技股份有限公司是一家年轻而有活力的互联网公司，是集创意策划、美术设计、技术研发、产品开发、游戏推广、运营维护、海外合作于一体的游戏开发商、运营商。公司成立于2008年9月，公司拥有国内资深的游戏研发团队，有极强的凝聚力与创造力，在产品的研发上有丰富的经验，且对游戏制作有着深刻认识和独特见解。2.行业信息、竞争格局游戏股没什么可多说的，具体的行业数据可以参照之前的冰川网络。2009-2012 年全球网络游戏市场复合增长率达到 12%。2012 年全球网络游戏市场规模已达310亿美元，同比增长21%，该报告同时预计2016 年全球网络游戏市场规模将达到458.4 亿美元，2012-2016年间全球网络游戏市场复合增长率达到10.27%。

在全球网络游戏市场各区域中，亚洲是 世界网络游戏最大的市场，2012 年占全球市场份额的 60.4%。中国游戏整体市场（包括网络游戏市场、移动游戏市场、单机游戏市场等） 2015 年销售收入达到 1470.00 亿元，比2014年增长了22.90％，2009-2015年复合增长率达到 24.70%。3.公司信息、核心竞争力公司自主研发运营的竞技类客户端网络游戏《梦三国》率先在国内竞技类游戏市场提出了“国风竞技”的概念，打破了以往以欧美背景为主流的市场格局， 在历史题材与游戏玩法的选择上获得了市场和玩家的广泛认可，该游戏自正式商业化运营以来，已持续运营近 7 年，经营业绩也保持相对稳定。截至2016年6月30日，《梦三国》的总注册用户已超过 1 亿个，最高同时在线人数突破54 万人。公司自主研发的休闲塔防竞技类客户端网络游戏《梦塔防》、移动端网络游戏《梦梦爱三国》、《梦三国手游》、《硬霸三国》已正式进入商业化运营阶段，并受到玩家欢迎。《梦三国》是一款纯国风、即时对战与角色扮演相结合的3D竞技类网络游戏，在玩法上侧重多人即时对战模式，游戏玩家可以自由选择丰富的自定义地图，以相互对立的两个或三个小队展开，通常是“5v5”、“10v10”、“5v5v5”等对战模式，支持10、15、20个人同时连线同屏游戏，游戏玩家可以自由选择拥有不同特性、技能的魏、蜀、吴、中立四个阵营的英雄组队展开即时对抗，强调了不同角色间的团队协同及公平竞技，并且在即时竞技对战的玩法基础上引入了3D格斗游戏的概念。《梦三国》采用免费游戏，按道具收费的模式。

《梦三国》自2009 年正式上线商业化运营以来，已连续运营近 7 年， 由于网络游戏产品本身存在一定的生命周期，同时网络游戏市场竞争激烈，同类型游戏产品层出不穷，玩家对于游戏的喜好也在不断变化，虽然公司对于《梦三国》的版本更新和系统优化一直在持续进行，但产品经过多年的高速发展期后， 也不可避免的进入了付费用户的下降周期。《梦塔防》是公司继《梦三国》之后推出的重要新游戏，是一款集竞技、养成、策略一体的休闲塔防竞技类客户端游戏。游戏画面采用卡通风格，集经典塔防玩法以及独特的竞技塔防模式于一体，并结合了丰富的收集和养成等玩法元素。该游戏是14年内测，15年公测，但用户活跃数在14年达到最高，15年已经开始下滑，付费用户也是如此趋势。国内网络游戏行业内研发、运营与《梦三国》、《梦塔防》相近类型的竞技类客户端网游主要企业情况如下：

2013年 12 月， 公司经浙江省科学技术厅、浙江省财政厅、浙江省国家税务局和浙江省地方税务局联合审核并颁发的浙科发高[2013]292 号文件，被认定为“高新技术企业”。先后获得了“杭州市著名商标”、“国家规划布局内重点软件企业”、“优秀文化创意企业”、“最佳网络电子竞技游戏”、“中国游戏风云榜十大最受欢迎网络游戏”、“中国互联网风云榜年度最受欢迎十大网游”、“浙江最佳创新软件企业”、“杭州市动漫游戏协会年度优秀创锐动漫企业”、“玩家最喜爱网络游戏”等荣誉称号。电魂将秉持“铸就游戏之魂”的使命，致力于产品的开发和改革，为用户打造更优秀的精品游戏。4.财务状况2013-2015年公司营收分别为4.71亿、4.74亿、4.68亿，净利润分别为3.04亿、2.73亿、2.17亿，可以看到业绩逐年下滑，特别是利润下滑很快，主要是公司只依赖一款游戏，而游戏的生命周期就是如此，充钱的人会越来越少，导致业绩下滑。相比较其他综合类游戏公司，公司的毛利率高达95%以上，主要是公司依赖一款游戏，而该游戏早早研发完成，几乎没有什么成本开支。公司的净利率之前高达64.5%，目前下滑至45.7%。ROE虽然下滑很快，但仍高达54.6%，赚钱能力非常强。公司几乎没有应收款，没有存货，没有借款，货币资金高达3.5亿。5.募投项目此次预计募集8.7亿，分别用于：网络游戏运营平台建设项目22047.9万、网络游戏软件生产基地项目17354.18万、网络游戏新产品开发项目47851.54万。6.风险点《梦三国》是公司收入及利润的主要来源，报告期内占公司主营业务收入比例分别为100%、98.58%、89.44 %和84.51%。对单一游戏的依赖程度超过了同行业的其他对手（虽然同行业公司也有依赖单一游戏的情况）。并且梦三国这两年下滑速度非常快，公司的梦塔防表现也不佳，仅仅推出一年后各项数据就开始下滑。注意到公司收入来源排行中，河南、黑龙江、河北三哥省份占比最高（分别占比为18%、12%、8%），这和其他游戏公司完全相反，这意味着公司的游戏更受北方人喜欢，但从未来发展潜力的角度看，这不是好事（东南沿海发达地区才是最大的客户）。公司也注意到了这个问题，研发投入占比从13年的11.4%上升至15年的25.6%，但游戏行业就是那么残酷，高的研发投入不一定能带来火爆的新游戏，一款游戏的好坏需要天时地利人和，即便是暴雪这种顶尖的游戏公司，也无法保证每一款游戏都能火爆全球，游戏火爆的不确定性这也是游戏公司最大的风险，海外市场给游戏公司的估值一直都很低，港股的IGG只有10多倍PE，暴雪也不过20多倍，但是在A股似乎完全相反的逻辑……7.结论不建议关注游戏公司，特别是该公司基本面还非常糟糕。十二、新华网1.公司简介“新华网 xinhuanet”是我国最具公信力和最有影响力的中央重点新闻网站之一。新华网以“传播中国，报道世界”为己任，秉承“权威声音，亲切表达”的理念，以采集、编辑和发布新闻信息资讯为主，按照“做强新闻网、做特社区网、做优移动互联网、追踪物联网、服务信息化”的发展思路，建成覆盖全媒体产品链的综合性传播平台。凭借强大的多媒体信息采集、智能化信息挖掘、知识化信息加工、多渠道信息发布能力，本公司向全球互联网和移动互联网用户提供高质量、多语种、多媒体的综合新闻信息服务。2.行业信息、竞争格局依托新华社作为国家通讯社的权威地位和作为世界性通讯社的全球信息网络，新华网拥有权威的内容资源、广泛的用户基础、优质的客户资源和强大的品牌影响力，并以此为基础开展网络广告、信息服务、网站建设及技术服务和移动互联网等主营业务。继人民网之后，更大更强的新华网上市了，对于新华网所处的行业，实在没有过多分析的必要，因为新华网和行业内其他公司有着本质的区别，原因大家懂的。

3.公司信息、核心竞争力新华社是中国国家通讯社，是国家授权独家发布国家重大新闻信息的权威机构。作为四大世界性通讯社之一，新华社拥有覆盖全球的新闻信息采集和传播网络。“新华网 xinhuanet”是新华社所属唯一的国家级综合新闻类经营性门户网站，是中央重点新闻网站排头兵，也是全球最具影响力的中文新闻网站之一。根据新华社对新华网的授权，新华网可以第一时间使用、编辑和播发新华社的稿件，新华网日均发稿量20,000 条左右，具有领先的新闻信息资源优势。新华社在全国各省、自治区、直辖市设有 31 个国内分社，在境外设有 180 个分支机构，拥有约 6,800 名新闻信息记者，组成了覆盖全球范围最广的新闻信息采集网络。新华网是新华社全球全媒体新闻信息的主要发布平台，受权使用新华社新闻信息资源并向商业网站销售。新华网是海内外互联网用户了解中国、认识中国以及认识世界、观察世界的重要窗口。4.财务状况2013-2015年公司营收分别为4.56亿、6.34亿、10亿，净利润分比为1.67亿、1.88亿、2.62亿，可以看到公司的营收增速保持了40%的复合增速，利润增速则在25%左右，业绩还是不错的。但注意公司的主要可比公司人民网在上市前也保持了很高的增速，但在16年业绩开始变脸，营收和利润纷纷大幅下滑。可比公司毛利率情况：

从网站综合排名、网站独立访客、人均页面浏览量等运营指标看，新华网和人民网基本处于相近状态。在企业经营数据各指标层面，新华网则落后于人民网。从近几年营收和净利润看，新华网大致为人民网一半的规模。唯一等量齐观的在于毛利率水平，新华网近两年略高于人民网，最高出现在2013年度，一度达63.27%。作为轻资产公司，新华网没有存货，但应收款15年高达3.3亿（14年为1.97亿），不过也有很高的应付款，公司经营现金流为2.75亿，接近净利润。公司无任何借款，货币资金高达9.1亿。5.募投项目此次募集15亿，分别用于：新华网政务类大数据智能分析系统项目12973万、新华网移动互联网集成、加工、分发及运营系统业务项目53164.3万、新华网新媒体应用技术研发中心项目9009.33万、新华网在线教育项目10114万、新华网全媒体信息及应用服务云平台项目64473.36万。凭借公司低负债高现金的情况，完全没必要上市。6.结论出于各种原因，不建议长期关注该类公司，远不如关注其他优秀民营互联网企业。

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