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论城投控股的成长特质

宗苓吵

(发表于: 城投控股股吧   更新时间: )
论城投控股的成长特质

下面我从两个角度分析一下城投控股的成长特质,一个是混改后6年能保持15%的复合增长,另一个是能达到连续22年10%复合增长。

一、混改之后到2022年城投可以实现15%复合增长

城投控股2017年3月31日混改复牌,此后,直到现在的三年多时间成了投资者心中永远的痛。这几年城投的业绩每况愈下,一年不如一年。这种情况下,如果说城投是一只复合增长15%的成长股,怕是要笑掉人大牙。

但是,城投控股既然是搞投资和房地产慢周期开发的,其业绩必然有周期性,是否有成长性,应放在一个完整的周期里看。我前面发文,城投控股将能连续3年100%增长,但我们不能因为城投后面三年100%增长了,就认为它是一只每年翻倍的成长股。同样,其成长性也不能只盯着业绩低谷的几年看。所以,看一个完整的周期才是合理的。

城投控股从混改落地的2017年开始,6个年份,要形成15%的复合增长,其收益增长如下图:

这6年要实现标准的复合增长15%的目标,总共要取得每股收益5.76元。

城投前面3年已经取得了1.31元的每股收益:

要取得等同于15%复合增长的业绩,还需要利润为5.76-1.31=4.45元/股。

这4.45元/股,按100%复合增长三年分配到2020-2022年,如下图:

后面三年按100%增长,分别为0.63元、1.26元、2.56元,总4.45元每股。城投总股本25.2958亿股,总共需要112.6亿利润。

我在已发表的文章《城投控股将能连续3年100%增长》中表示,后面3年城投取得85亿的利润就能达成连续3年增长100%的目标,当时经过测算,城投应该能够轻松完成目标。但是,如果目标是取得112.6亿利润,要比85亿多出了27.6亿,这是有难度的。那么是不是就不可能了呢?也不是。因为当时我还有几项收益没有计算进去,如果全部计算进去,差距就不大了。另外还需要一个条件,就是资本市场总体偏暖,西部证券需要13元以上的价格。具体各项盈利如下图:

各项加总,共114亿利润,超过了15%复合增长需要的112.6亿。如果有大牛市的话,完成这个目标是比较轻松的。

那么6年连续增长15%之后的年份呢?看下图:

2022年之后,要满足复合增长15%的目标,其基数不是2.56元,而是1.32元,所以,2023年只要达到1.52元就可以继续15%增长了。但是,我觉得持续15%增长是有难度的,我也不期待城投有这么高的增速。但是2022年之后保持10%左右的增长是有可能的。

对此,我们也可以回顾历史进行检验。

二、回顾历史检验城投控股的成长性

(一)城投控股能达到连续22年复合增长10%的目标

下面的测算方式,将分红也计算在内(如果不算分红,就会得出越不分红的公司,增长越快的不合理结论),即以初始净资产的实际增值作为一项检测指标。

1. 分红从净资产扣除的测算方法

以2000年为基准年,城投控股净资产2.39元。按10%复合增长,如果将分红除权以后再测算,到2019年应增长到8.48元

2019年城投控股账面净资产7.6265元,2012年10送3,复权净资产9.91元,大大超出了8.48元。说明城投控股在过去19年的复合增长是超过10%的。

后面三年继续按10%标准增长,到2022年,标准方式需在8.48元基础上增长到11.16元。

城投控股后面3年可以产生每股收益4.45元,复权后为5.79元。与2019年复权净资产加总为9.91+5.79=15.7元,远远超过了11.16元。

为达到标准的22年10%复合增长,城投在后面三年实际需要取得的净资产为11.06-9.91=1.15元,除权后为0.88元。即后面三年城投控股只需取得0.88元的收益,就可满足连续22年复合增长10%的目标,但城投实际有可能取得4.45元。

2. 分红复合增长复权的方式测算

如果不以净资产除权的方式,而是以分红再投入,复合增长10%的方式测算,城投过去20年时间,除因股改的2015、2016年没有分红外,其余18年均有分红,分红再投资,复合增长后,到2019年复权后加总6.19元。

2019年净资产为7.6265元,复权后净资产9.91元,两项相加9.91+6.19=16.1元。

城投控股2000年初始净资产2.39元,复合增长10%,到2019年的结果为14.62元(见再上图第一行),比16.1元要低。所以,换种方式测算,依然得出了城投实际增速超过10%的结论。

后面三年城投每股收益是可以实现100%复合增长的,所以到2022年完成净资产连续22年复合增长10%的目标是小菜一碟!

城投控股20008年有过一次向大股东的定向增发,但不是现金增发,而是大股东注入城投置地、环境集团等资产,公司由原水股份更名为城投控股。大股东在这种交易中是不可能吃亏的,城投控股净资产从2008年的5.13元增长到2019年的5.42元,属于正常的增长,大家可以看一下前面表格的第一行,按标准增长,2008年净资产是5.12元,2009年是5.64元。城投控股2008年实际5.13元比标准的快,但2009年实际5.42元比标准的慢,所以当年定向增发并没有增厚城投控股的净资产(向大股东定向增发和借壳上市不同,借壳上市是要给上市公司甜头的,但是,大股东注入资产是不会吃亏的)。2016年的增发则是混改吸收合并阳晨B,增发价15.5元实际也是高估的。

所以,以资产增值测算,城投控股是能够实现连续22年复合增长10%的。

最后的问题还是2022年之后怎么样,炒股炒未来,现在城投的估值这么低,无非是市场认为城投将来没有成长性。但是我的观点很清楚,一个在过去22年能取得10%复合增长的公司,在今年开始的前后6年能够取得15%复合增长的公司,在今后3年能够取得100%复合增长的公司,为什么非要认为它3年以后无法增长了呢?难道没有任何增长记录的公司才能有成长性吗?难道22年不增长,后面3年不盈利的企业,3年以后才具有成长性吗?前22年城投控股在10%增长上还有余量,所以如果算总账的话,只要稳健经营,连续增长基本已经能保持到30年开外了。就算不考虑余量,其他房地产公司需缩表,城投控股可扩表,其他投资公司没有现金实力,城投控股大把现金炮弹可以炸向投资领域,根据城投控股董事长房地产和投资错峰发展的战略,只要相信国运,相信中国的投资机会,城投控股在2022年之后,以当年资产为基准,继续取得10%的复合增长是没问题的。对股东而言,因为现在以资产价对折购入,所以城投控股只要取得5%的增长,股东就可以实现10%的增长。

(二)相关公司比较

下面比较一下均有投资属性的几家公司。大家如果不是为了确认结论的准确性,可以仅看下面这句:“连张江高科这样市场认可的成长股也不能达到22年复合增长10%的目标,更别提鲁信创投、电广传媒等其他公司了”,然后,直接跳到结论部分。

1. 张江高科

张江高科应该是市场认可的成长股,但经过测算,张江高科达不到连续22年10%复合增长的目标。

张江高科2001年配股0.7104亿股,配股价15元,实际募集资金10.66亿。这笔资金连续10%增长21年到2022年将达到78.88亿元。

2008年配股3.33亿股,配股价7.7元,实际募资25.64元,这笔资金连续增长14年到2022年将达到97.37亿。

两项相加为176.25亿。

2019年张江高科每股净资产6.0087元,总股本15.4869亿股,归属于母公司股东权益合计93.06亿,后面三年连续10%增长,将达到123.86亿。和176.25亿元尚有52.39亿元的缺口。

然后再计算一下配股分红的复合增长。

张江高科2001年配股,中间一次10送3转7,一次10送1转2,分到的红利,复权后,经复合10%增长后,2022年达到每股16.38元,共配股0.7104亿股,配股总分红增长到11.63亿元。

2008年配股,每股分红复合增长到2022年,每股总4.93元,总配股3.33亿股,配股总分红增长到16.41亿元。

两次配股分红复合增长后相加,11.63+16.41=28.04亿元。达不到前述缺口52.39亿元,尚差24.35亿元。所以,张江高科现在的净资产全部算给配股资金,也达不到连续22年复合增长10%的目标。

如果再计算上2000年初始净资产8.485亿,22年复合增长到69.07亿。张江高科1996年新股发行2500万股,1998年配股3825万股,总6325万股,每股分红复权16.38元,总10.36亿。相对于2000年初始资金缺口为69.07-10.36=58.71亿元

总缺口达到24.35+58.71=83.06亿元。

虽然张江高科是投资性公司,资产负债表上的长期股权投资达到37.93亿,这些股权投资在今年也发挥了作用,中报业绩狂飙,但要在每股净资产10%增长的基础上,再填平83.06亿的缺口,今后三年总共要取得113亿利润,相当于每股7.29元,我怕是不大可能。

所以,张江高科达不到22年复合增长10%的目标。张江高科达不到的,城投控股可以达到。但是,市场给张江高科3.66倍市净率,给城投控股0.78倍市净率。

连张江高科都不符合连续22年复合增长10%的目标,其他公司符合的可能性就更低了。

但为了增加点样本,再分析一下鲁信创投和电广传媒。

2. 鲁信创投

鲁信创投2000年每股净资产1.5元,要满足22年复合增长10%的目标,2022年要求达到每股复权净资产12.23元,。

鲁信创投2010年有过一次10送10,目前每股净资产4.8956元,复权9.79元,红利复权复合增长到2022年3.95元,和2019年复权净资产相加9.79+3.95=13.74元。超过了12.23元。

看起来,鲁信创投后面三年只要不亏损,就能达到22年复合增长10%的目标。

但是,鲁信创投原来叫四砂股份,2008年由鲁信高新重组,净资产从2008年的1.54元,暴增到2009年的4.64元,重组贡献了一番多的跳升,然后2010年增发,净资产再次暴增。所以看起来符合22年复合增长10%的标准。

如果以重组并送股后的2011年的净资产3.6959元测算,连续8年10%复合增长,到2019年需要达到7.92元,但目前鲁信创投净资产仅4.8956元,总分红算复合增长到2022年为1.83元,加总6.73元,不达7.92元的目标。到2022年,连续11年10%复合增长,要求达到10.54元,鲁信创投今年一季度亏损,今后三年要取得3.81元的业绩,以达到连续10%增长的目标,几无可能。

但市场给鲁信创投3.65倍的市净率,给城投控股仅0.78倍的市净率!

 

3. 电广传媒

电广传媒肯定不符合的,就只进行大致的测算。

电广传媒2000年后有过多次送转,分红不多,复权每股总共才1.87元,2019年复权总净资产为每股36.66元。

电广传媒2000年初始账面净资产9.06元,22年复合增长10%的结果为73.75元。和目前有37.09元的差距,除权后差距为6.39元。

电广传媒后面三年取得6.39元的业绩几无可能,虽然其包含很多股权利益,但是其在手固定资产实际是贬值的,所以电广传媒和22年10%复合增长的目标差距较大。

不仅如此,电广传媒2012年增发1.219亿股,增发价11.57,实际募资14.11亿;2013年增发4.016亿股,增发价13.19元,实际募资50.73亿元,总64.84亿元。都从2013年开始算10%增长,到2019年就是114.87亿。电广传媒2019年归属于母公司股东权益合计110.5亿元,分红有限,从这两个数据中我们可以得出结论,电广传媒这么多年几乎没有为股东创造财富,更别提连续22年复合增长10%了。

可能有投资者质疑,为什么拿似乎根本没有增长的电广传媒来比,这比得出什么?我的意思是,连电广传媒的PB也要比城投控股高,这是说城投控股比垃圾股还要垃圾,一家能够从2000年到2022年以10%复合增长22年的公司,比垃圾股还垃圾。你还相信有效市场吗?

4. 浦东金桥

可能有人会说,前20年是中国房地产的黄金时期,而股市很差,所以,城投控股跟投资公司比当然有优势。对此,其一,城投的主营业务也有投资,和投资企业比是适当的;其二,如果再和房地产公司比较一下,城投依然有优势,就说明城投控股的业绩不是被房地产撑起来的,而是被其他业务撑起来的,或者说是被综合业务撑起来的,说明城投控股在和一般的投资公司比较中确实具有优势。所以,下面就和房地产公司作个比较。

上海的兄弟单位上实发展、中华企业就不测算了,大家粗看一下数据就知道肯定不符合连续22年10%复合增长。绿地控股应该符合的,但由于刚借壳上市,所以无法比较。我选定同样上海的、影响很广泛的、在人们观念中成长性尚可的浦东金桥进行一下比较。

从2001年开始,浦东金桥分红再投资,10%复合增长后,到2019年复权后加总5.36元。

浦东金桥2015年增发1.936亿股,增发价14.05元,实际募资27.05亿元(每股净资产从2014年的6.26元大增到2015年的8.1元)。这笔资金(分红除权后)10%连续增长到2019年为37.9亿元(见图左下边小表格)。2019年浦东金桥归属于母公司股东权益99.25亿,减去增发资金增长后数额,99.25-37.9=61.35亿元,浦东金桥总股本11.2241亿股,减去增发股1.936亿股,结果为9.2881亿股。61.35/9.2881=6.65元。

所以,浦东金桥2000年每股净资产到2019年实际每股净资产为6.65元,3次10送1,复权后净资产8.85元,复权净资产和红利相加8.85+5.36=14.21元。

浦东金桥2000年初始净资产2.43元,复合增长10%,到2019年的结果为14.86元(上图第一行),比14.21元要高。所以,浦东金桥实际增速低于10%。

浦东金桥市场给予1.6倍的市净率,而城投控股是0.78倍,一半都不到。

(三)结论:22年10%复合增长太难了

其他公司我就不再测算了,计算工程量不小,行文篇幅也不小,结论基本都不符合,大家如果有兴趣可以测算自己关注的公司。符合连续22年复合增长10%条件的,都是非常优秀的公司。

这点我们实际从常识也可以推断出来:2000年股市两千点,但20年后的现在也仅三千多点。就算基金,能连续22年10%复合增长的,也是凤毛麟角。

大家看下图,就知道22年复合增长10%有多难了。

这些股价增幅能够超出M2增速的公司,是我们耳熟能详的优秀企业,比如贵州茅台、五粮液、万科A、格力电器、中信证券等,20年M2的平均增速大概在15%左右,一般企业达不到这个程度,达到10%也很难。

就股价而言,城投控股就差得更远了。虽然净资产能达到22年复合增长10%的目标,但股价(后复权)相对于2000年总共才涨了10%多。这一方面说明城投控股现在的估值已经低到了不可思议的地步,另一方面也说明了2000年股市的估值是非常高的,估值太高的不要去买,不然不要说跌,就是20年不涨也承受不起。

可能还是有人会说,尽管如此,城投和那些2000年来增长最快的优秀公司比还是差远了。这点我不否认。但是,我们不能因为某人不够优秀就认为是很差,总体而言,城投控股还是个优等生,虽然考试成绩会有波动,但平均成绩始终很高,给等第时,不应该直接给个“不合格”。

三、结语

提到城投控股,市场第一反应就是一只低估值的股票,不具有成长性。我也一直是在格雷厄姆的投资思路下看待城投控股的,比如我撰写《A股唯一符合格雷厄姆式投资标准的公司:城投控股》一文,网址:

http://guba.eastmoney.com/news,600649,956650384.html

原来,我始终围绕着“安全”、“低估”、“价值回归”、“烟蒂股”等角度研究城投控股,但是,随着研究的深入,发现城投控股并不能简单地说是一只烟蒂股。

我发现城投控股拿的几个项目都是“乘人之危”,并获利丰厚,于是就写了《谈谈城投管理层的猎手特征》,网址:

http://guba.eastmoney.com/news,600649,955462333.html

后来惊奇地发现,城投控股的管理效率很高,费用率低得超出想象。所以又撰写了《公司财务数据比较看城投控股高效超出想象》,网址:

http://guba.eastmoney.com/news,600649,958264270.html

不仅如此,城投控股后面三年的业绩爆发也是确定的,所以又撰写了《城投控股将能连续3年100%增长》,网址:

http://guba.eastmoney.com/news,600649,959082542.html

进一步研究又发现,城投控股的成长性也大大超出了我的想象,只是其成长方式和一般的成长股不同,他会因资本市场和房地产市场的波动而具有一定的周期性特征,但总体上,它是波浪式上升的。因而有了本文。

城投控股仅凭具有连续分红历史和良好市场形象的上海股符合格雷厄姆净流动资产投资法这一点,就已经具有了弥足珍贵的投资价值,不但如此,城投控股还具有成长股特质,虽然不能说是高成长股,但其稳步成长的特性是被历史所证明的。城投控股除开上市之初融资之外,20多年来没有过再融资,没有再问市场要过一分钱,却一直在分红,其增长靠的是自身的发展。城投控股地处中国最适合居住、最繁华的上海,是一家信誉良好的公司,现在的规模还不大,市值也才140多亿,房地产和投资是永恒的赛道,错峰经营的发展策略更使其产生了一加一大于二的效应,只要相信国运,相信中华民族伟大复兴,现价的城投控股最终将会给投资者带来丰厚的回报。

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  • 桂奈岑
    哈哈
    2020-09-02 16:09:52

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  • 刘纹甩
    够长
    2020-09-02 16:17:42

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  • 焦俊乳
    写这长,就想问问为什么不涨?市净率为什么是0.78?市场,机构,基金都是笨蛋?你该多说说城投的缺点

    阮移: 从来没有说价值低估了就会涨。越低估越跌的也很多。买低估,就不要太在意短期涨跌,相信时间长了会价值回归。 缺点人家都在说,还用得着我说。什么国企、夕阳行业、管理层不作为、业绩差,所以压低了城投估值,但都不是什么问题。市场、机构、基金不是永远笨蛋,所以价值会回归的。

    2020-09-02 16:33:20

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  • 莘倩姜
    就想问下,兄台能否联系董秘本尊,开始正常互动,暖暖人心?

    东作妲: 就是业绩比较烂,没什么好说的,说了又要挨骂还不如隐身。你看创业板公司董秘,不管你提什么问题,都尽量给你答复,而且还拼命往现在市场热点上靠,真的是国企和民营企业的区别。

    梅赤不: 大家打电话去公司建议。F10里有电话,或发邮件给公司,F10里也有。说的人多了,董秘可能就出来了。但是,董秘一句,谢谢你的建议,也没有什么意义。

    2020-09-02 16:37:30

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  • 吴吾秦
    能否分析一下暂时没涨的原因?谢谢!

    范旋: 谁有能力分析短期涨跌,如有人说能分析,也是骗子。我要分析,我都是按娱乐对待的。对错55开,因为如果对错不平衡的话,那可以反向操作了。城投不涨主要还是和市场将城投看做房地产股有关,但实际城投业务是三驾马车。

    巢施基: 股票涨是钱多堆高的,城投没有大钱看上,还有弘毅陆续卖,哪能涨呢!看量比吧,放量了就启动了……

    2020-09-02 16:58:47

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  • 伊辰
    非常谢谢![献花]
    2020-09-02 18:07:35

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  • 松奸
    股市里还有雷锋?

    萧朕林: 你说呢

    支只胃: 只有地雷没有雷锋

    2020-09-02 18:13:31

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  • 越希材
    其实你没必要把城投控股写的像花一样,去年天风证券也写城投控股研究报告,最后也是打脸了。如果到下个月城投控股走势还是摇摇欲坠,像现在这样僵尸走势,我可以敢说三季度业绩也是大幅下滑,如果到年底走势还是没有改观,那今年城投控股业绩还是下滑的,只能把希望寄托在明年。你应该写一篇关于城投控股为什么阴跌不止的文章,给我们提示风险。

    王刻: 天风证券的研报有些高估了城投的资产,但总体低估的判断是没问题的。至于目标价之类的,肯定是测不准的。 投资要以价值为依据,而不是以短期价格走向为依据,你现在的心态就是被短期股价走势所左右了。 至于业绩,我分析过了,今年三季报增长基本已经锁定。除非公司收的那么多钱都不结算,导致账面上房地产开发业务亏损。不过这种可能性很小。中报销售商品现金流进2.9亿,收到押金3.8亿,但营业收入只有1.4亿,所以,没问题的。正常判断,业绩三季报开始反转。

    许破砍: 有道理

    2020-09-02 18:20:37

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  • 杭舷顷
    辛苦,定投。
    2020-09-02 18:32:52

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  • 僪佯伍
    没有一个像这个公司一样,完全不理睬投资者,就是国企也没有,真是奇葩。

    巴岸臣: 大家一起建议

    余宣: 高冷范

    乐肩宴: 大家打电话给公司,让他们改进。

    2020-09-02 19:13:08

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  • 宿吊
    先分析一下为什么从26元一路下跌到5元

    万拒负: 那是为了给价值投资者建仓

    弓欣斤: 因为城投的懂事长就是“白领”,懂吗?

    2020-09-02 19:13:27

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  • 雍奂俯
    主要是房地产行业被政策打压,不被看好,主力资金都去抄医药,科技和大消费去了,未来估计市场的风格也不会改变,去房地产泡沫已经成为一种共识,毕竟靠炒房地产是不能兴国安邦的!即使你业绩再好,如果没有在科技和其他有前景的领域布局的话,没有更多想象空间的话,也不会引起市场各方资金的共鸣!最后依然类似银行和保险,光涨业绩不涨股价!

    盍桔鸟: 确实,房地产被政策打压,实际我自己也不看好房地产行业,市场将城投控股看做房地产股,但城投又没有房地产股的业绩,所以走势实际比房地产股还要差,房地产动起来,它也不动。 我看中城投的是它的投资能力,然后有房地产做后盾,这个投资能力会加倍发挥的,发挥得好,效果超乎想象。这是一般的投资公司所不具备的优势。所以,我最关注公司投资端的举动,不过目前看,要大动作还是要等露香园销售。

    2020-09-02 19:41:16

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  • 鱼径
    楼主辛苦了,看了您的分析,觉的确实是个好股,也买了点,虽微套也没改变想法并在合适时机可能还会加仓。通过您的分析,对该股基本面也做到了基本了解。唯一想不通的是在上市的四千多支股票中该股是唯一一支董秘与投资者无沟通无交流的股票,令人费解!

    左凸年: 原因是什么我不知道,大家可以一起打公司电话建议。

    2020-09-02 19:48:02

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  • 融叫
    幸苦啦[鼓掌] 谢谢分享[赞][赞][赞]
    2020-09-02 21:47:35

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  • 苗允政
    你是天风证券搬来的救兵吗?

    鲍只: 你的意思我比天风厉害?

    充汪: 他是城投人,公司派来安慰我们城投股民,并坚定我们持股城投的信心的。[想一下][俏皮]

    云巳忘: 是上帝派来做心理按摩的人。好让大家错过这轮牛市。

    满唯射: 你到外面去试试看,嘴炮没用,天山生物天天20%,去买吧,后面还有很多个20%。

    井庇主: 是的,写的比他们长!

    融吴耘: 是的,你比他们写的长

    权作雀: 你真厉害,这都知道。

    2020-09-02 22:04:33

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  • 寇志去
    好奇楼主是做什么的?

    莘争: 下面仁兄说我是天风搬来的救兵。

    僪佯伍: 我猜是城投公司人士,多篇关于城投的价值分析文章非常全面,多角度的分析数据也不像散户的能力所及。

    昝芩寅: 只要用心分析,大家都可以做到。

    2020-09-02 22:09:22

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  • 喻少老
    感谢楼主精彩言论,让我们散户又得到一份精神食粮。我是2017开始买入,买到九元钱绝望了就再也不补仓了,但这两年观察只要城投控股跌破五元都会产生大反弹,如果这次有机会跌到五元左右我一定大举加仓,相信会得到不错的收益。上海本地股经常是下跌几年,跌的惨不忍睹,上涨时往往因为某个消息涨几倍,涨的让人目瞪口呆。如强生控股和申通地铁等。

    郁吸术: 三年不开张,开张吃三年,6年不开吃分红。

    井屉炭: 5⃣元或者以下跟你买

    2020-09-03 05:36:20

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  • 郁卓伴
    一顿分析不如拉几个涨停板

    巩符垂: 你拉呀,我等很久了。

    2020-09-03 11:39:08

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  • 顾禹
    哇塞,楼主写了那么多实在是辛苦,可惜再多的分析还不如资金打一根长阳有效,目前看城投在5.5到6元之间可能还有反复的震荡,中线貌似会慢慢抬高底部,耐心好的可以跟随楼主建仓,急性子就别动了,没什么意思,还有得整理呢!

    糜妆: 厉害,技术高手。

    2020-09-03 14:54:02

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  • 庞末贯
    楼主对城投了解这么多不知道对它参股的湾谷科技园是什么看法?好像不止是个房东那么简单。如果这个产学研的孵化器做的很成功的话,那未来倒是点火城投的引爆点。
    2020-09-04 09:45:58

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