一、国外血制品龙头发展历史回顾　　美国是一个真正意义上在全血、血浆和血液制品供应方面完全自给自足的国家。血浆资源供给的自由调节为血液制品行业提供了健康有序发展的市场化环境。美国的年采浆能力在3万吨左右，占全球采浆量的70%以上。其不仅可以满足本国对血液制品的需求，还有超过一半的血浆以原料血浆或成品的形式出口到国外。  目前，在美国用于血液制品生产的血浆中，约90%来自于有偿采集的原料血浆，10%来自于无偿献血的全血分离出的回收血浆。采浆机构也因此分为两类：美国红十字会血液系统和美国血液中心等非营利性采血机构；经政府批准运行的、有偿采集的商业性血浆采集站。　　血制品行业具有明显的规模经济效益，由于血浆来源受限，因此浆站数量多、采浆量大、血浆综合利用率高的企业具备明显的竞争优势，经过不断大规模的行业并购后，目前国际上的血液制品企业仅剩下不到20家（除中国），2015年CSL、Baxalta和Grifols前三市占率60%左右，前七市占率80%左右，全球四大血制品巨头分别是：澳大利亚的CSL，美国的Baxalta（百深），西班牙的Grifols（基立福），瑞士的Octapharma（奥克特珐玛），这其中多数业务都在美国。　　1992-2004年是国际血制品发展极为缓慢的阶段，年复合增速约4%，这一阶段发展缓慢的原因是：重组产品的面世对血源产品造成一定冲击，价格下跌；90年代末对血制品企业的整顿造成短期供不应求，刺激企业纷纷复产扩产，血制品价格大幅下跌，市场相对萎缩，2005-2011年是全球血制品高速发展期，这期间全球血制品市场规模达到了15%以上的复合增长率，主要原因：FDA出手，对血制品企业进行整合，关停25%浆站，降低产能，价格上升；新的适应症和产品不断推出，使得血液制品的使用范围更加广泛，2012年之后，市场接近饱和，规模平稳发展，增速5%左右。　　二、我国的血制品行业目前处在什么阶段　　第一阶段：90年代—2006年，这段时间血浆需求量较大，全国刮起“血浆经济”之风，后果是安全事故频发，多地层发生献血卖血感染艾滋病事故，此后国家出手整顿，2006年我国血制品采浆量5000吨（大概相当于2014年水平），2007年直接遭到腰斩，采浆量2500吨。　　第二阶段：2007年—2014年，2007年之后，血制品发展可以总结为匍匐前进，采浆量和浆站数都维持曲折前进趋势，二者年增速极为缓慢，跟巨大需求严重不匹配。期间还发生过2011年的贵州浆站关停事件，华兰生物在此事件中从行业老大哥位置摔下来，直接促成了后来莱士的上位。　　第三阶段，2015年—未来五年，2015年6月，国家放开了血制品最高零售价，这也是迫于市场供需不均衡，血制品呈现较为明显的量价齐升阶段，而且我们预计这种趋势将持续数年。这一阶段类似美国血制品发展的2005—2011年。　　当然我们不排除几年以后会进入血制品发展第四阶段—供需均衡，和美国一样，行业平稳发展，但那是数年以后的事情。　　相比于美国的血制品发展阶段，我国血制品发展在步伐上落后了一个级别，尤其是在15年行业放开政府限价后，行业发展进入快车道，目前正处于美国曾经经历的第二阶段——高速发展期。我国血制品发展比国外慢半拍，未来几年是黄金发展期。　　三、新版医保目录对血制品行业的影响　　在2009版医保目录发布8年后，人社部近日正式公布2017年版国家基本医疗保险、工伤保险和生育保险药品目录(下称“2017版医保目录”)。研究机构分析指出，2009版医保目录调整曾造就一批大品种，2017年新版目录的出台也将有诸多药企受益。从医保调整落地的进度来看，2017版医保目录文件指出，各省市要在2017年7月31日前发布本地基本医疗保险、工伤保险和生育保险药品目录。各省市社保主管部门对新版《药品目录》中的甲类药品不得进行调整，乙类目录的调整数量(含调入、调出、调整限定支付范围)不得超过国家乙类药品数量的15%。对此，有分析指出，新版医保目录有望在8月份开始执行。　　血液制品品种在2017年版医保药品目录中进一步扩容，一方面体现在部分产品医保使用的限制范围进一步扩大，另一方面新版目录新增了一个凝血因子产品。　　1、人血白蛋白　　人血白蛋白作为血液制品的拳头产品，在新版医保目录中增加了医保支付的使用范围，并将临床常见的肝硬化、癌症患者使用人血白蛋白满足相关指标后纳入医保范围内支付，将使得人血白蛋白产品在医疗机构的市场容量进一步扩容。　　2009年版：限儿童重度病毒感染和工伤保险　　2017年版：限抢救、重症或因肝硬化、癌症引起胸腹水且白蛋白低于30g/L的患者　　2、静注人免疫球蛋白（pH4）　　静注人免疫球蛋白（pH4）作为血液制品的新星产品，随着医疗水平的不断进步，产品适用症在临床的不断开发与推广，市场潜力逐步挖掘，产品需求连年递增。2009年版仅限于儿童重度病毒感染和工伤保险，新版医保目录扩大到六大类病症，将使得该产品在临床使用中继续发酵增长。　　2009年版：限儿童重度病毒感染和工伤保险　　2017年版：限原发性免疫球蛋白缺乏症；新生儿败血症；重型原发性免疫性血小板减少症；川崎病；全身型重症肌无力； 急性格林巴利综合征　　3、特免产品方面，破伤风人免疫球蛋白和狂犬病人免疫球蛋白延续在2017年版目录内，乙型肝炎人免疫球蛋白继续落榜新版目录。　　4、凝血因子类　　另外，在凝血因子类产品方面，人凝血酶原复合物、人纤维蛋白原医保支付限制范围均有扩充。值得一提的是，人源性人凝血因子Ⅷ（国产）产品继续不限制医保支付范围，并将重组人凝血因子Ⅷ从旧版的“血友病人严重出血时使用”放宽至“出血时使用”。　　5、人凝血酶原复合物　　2009年版：限手术大出血及肝硬变、肝坏死导致的出血　　2017年版：限手术大出血和肝病导致的出血；乙型血友病和伴有因 子Ⅷ抑制物的血友病患者　　人纤维蛋白原　　2009年版：限低纤维蛋白原血症的抢救　　2017年版：限低纤维蛋白原血症致活动性出血　　6、重组人凝血因子Ⅷ　　2009年版：限无人血源Ⅷ因子情况下血友病人严重出血时使用　　2017年版：限儿童甲型血友病；成人甲型血友病限出血时使用　　另外，值得乙型血友病患者欣慰的是，2017年版医保目录没有忘记对这个群体诉求的肯定与关爱，将重组人凝血因子IX纳入新版医保乙类目录，和甲型血友病患者用药重组人凝血因子VIII享受同样医保报销待遇，表明国家对罕见病——血友病患者医保诊疗的进一步重视！　　7、重组人凝血因子IX（新增）　　2017年版：限儿童乙型血友病；成人乙型血友病限出血时使用　　医保目录内适应症的大幅增加将使我国本身缺口就极大的血液制品用量缺口将再次加大，卫生部，卫计委，输血行业协会以及血制品行业上市公司都在共同发出一个声音，那就是加快资源整合，加快行业兼并，扶持行业龙头，提升我国血制品企业生产规模和适应不断发展的用量需求。　　四、国内血制品企业增速趋势和血制品企业梯队形成　　从目前公布的年报和季报预告来看，血制品上市公司基本上主业全部是高增长，从已公开的数据来看，上市公司收入和利润增长普遍好于行业平均水平，基本上都在百分之三十以上了，相比行业的前五年，无论采浆的增长以及利润的增长明显出现了加速的拐点，尤其是采浆量，从五千多吨直接跨越到七千多吨，在企业规模上形成了中生天坛，华兰生物，上海莱士，泰邦生物四大千吨巨头的第一梯队，以及远大蜀阳，康宝生物，博雅生物，丹霞生物和双林生物为代表的第二梯队，行业前十名企业包揽了行业九成以上的血浆采集量和利润，国内血制品企业由原来的二十多家迅速被整合为十五家左右，尤其是第一梯队龙头企业，将成为未来血制品行业整合的绝对力量，目前四家龙头企业持有国内血制品行业仅有的28张牌照里的一半，天坛生物5张，上海莱士4张，泰邦生物3张，华兰生物2张，未来看，这四家企业将是美国血制品四巨头在中国的翻版。　　五、数据对比，来看谁最有潜力成为中国血制品行业真正的龙头　　毫无疑问龙头肯定是出在行业的第一梯队，规模，资金，技术，渠道和浆源优势基本是其它企业不具备的，尤其是行业协会在前期的工作会议上明确的表示，行业扶持政策向行业规模大的龙头企业倾斜，对不符合条件的企业在各个放面限制，避免宝贵的血浆资源浪费，毕竟同样的血浆在小企业手里产出值是远远低于大企业的，好多产品提炼不出来要么的调拨沉淀物要么就被就地浪费了。　　天坛生物——重组后有48家浆站，16年采浆1170吨左右　　华兰生物——目前23家浆站，16年采浆1000吨　　上海莱士——目前浆站33家，16年采浆900吨左右　　泰邦生物——目前浆站是17家，16年采浆900吨左右　　目前产值最高的是上海莱士，但是其市值接近千亿，吨将市值远远高于行业平均水平，泰邦生物由于是外资控股，所以未来发展务必会受到来自国家和行业的限制，华兰一直就是血制品行业的一批白马，中规中矩，依靠内生稳定的发展，短期业绩受疫苗和单抗前期投入的一些影响，利润增长略超行业平均，可以做个白马股配置，天坛生物市值204亿，目前已经完成重组的第一步，旗下容生收购了中泰的八成股权，置出了公司的疫苗资产和负债，并且换回了18亿的现金资产，从采浆资源来看，中生股份拥有45个浆站，还有3个在建浆站，2016年采浆量1171吨，在全国排名第一位。从收入来看，2016年前11个月中生股份的血制品收入达到18.46亿，估计全年超过19亿，其中最大的血制品子公司成都蓉生在2016年实现13.05亿（ 29%）和净利润4.49亿（ 67%）。如三大所的血制品业务全部以作价入股成都蓉生的方式注入，测算重组完成后上市公司对中生股份血制品业务的权益比例在70%左右，对应2016年权益采浆量为820吨。当前市值仅204亿，这还不算此次出售疫苗业务回收超过18亿现金，对应2016年吨浆市值仅2300万，远低于博雅生物和华兰生物的吨浆市值6700万和3400万，当然在吨浆利润上天坛和其它企业还是有差距的，相信未来会逐步缩小和其它企业的差距。　　做为唯一的血制品国家队，中生天坛有其它公司不具备的政府资源优势，在重组报告中提到未来5年采浆量有望翻番。计划未来5年内生增长至2400吨，再并购600吨，央企的政府资源优势远远强于民营企业，在血制品板块整合之后，国药集团牵头去各省谈判新建浆站，一定比民营企业自己运作更有效果，预计未来5年每年有望新建5个浆站（去年中生股份新建浆站3个）。另外，当前45个浆站（不包括3个新浆站）贡献1170多吨，平均采浆量24吨，仍有较大的内在提升空间。　　后期吨浆净利润将逐年提升。成都蓉生去年吨浆净利润69万元，今年下半年有望获批八因子批文，明年将提升到85万元。重组之后，天坛生物的血制品批文将非常齐全，虽然过去三大所的吨浆净利润较低，但是，公司未来有望获批集团内血浆调拨，生产工艺将优化，而且重组之后效率也有望提升，整体吨浆净利润有望超过80万元以上。　　此次重组，并不仅仅是为了解决同业竞争，更重要的是寻求发展。过去在中生股份几个所，血制品业务地位弱于疫苗，但是重组完成之后，血制品业务整合并上市，地位大大提升，表明了集团发展血制品的决心。以成都蓉生作为血制品平台，更是为了将来内部血浆调拨方便。另外，我们认为管理层激励问题将来有望解决。国药集团是央企的国企改革试点，港股上市的国药控股已经进行股权激励，A股的四家企业已经完成或即将完成重组，进行管理层激励的可能性都较大。　　六、一带一路带给天坛生物走出去的发展机遇　　公司在重组报告中提到，整合完成后中生天坛要开启实施国际化战略，主动参与国际竞争，未来公司将主动参与国家“一带一路”战略，适时在国外建立血液制品生产基地，实现并谋划自身国际化布局，并计划在十三五期间目标取得土耳其的静丙再注册证书、蒙古国的静丙注册证书、秘鲁的静丙和凝血八因子GMP认证、巴基斯坦的静丙注册证、埃及的静丙注册证等，实现海外布局历史性突破。　　全球除了发达国家，大部分的发展中国家都没有血液制品加工企业，主要是进口或者其它药物替代，世卫组织不断强调，血制品自给自足是各个国家的基本目标，不具备生产能力的可以委托其它国家代为生产，考虑到血制品人源性风险，未来没有生产基础的一带一路沿线国家有很强的进口和代工需求，要知道，发达国家的12亿人消费了全球接近九成的血制品需求，而剩余的六十亿人口的发展中国家只占血制品总量的不到一成多用量，一带一路联通了我国生物企业产能走出去的发展趋势，而作为血制品唯一的国家队，中生天坛则独享血制品国家走出去红利，发展空间潜力不可限量。　　七、不是注册制但胜似注册制的A股行情将如何演绎　　新股不断上市，目前的发行速度和注册制没什么区别，目前A股港股化，港股A股化的趋势非常明显，大部分高估值老股票在新股不断的挤出效应下，走向了慢慢熊途，只有少部分低估蓝筹被机构抱团取暖，未来只要新股发行速度不变，这个趋势依旧会延续下去，部分股票价值回归，部分股票维护指数，部分股票走向没落，分化行情是未来的主要趋势，在这个趋势下，细分行业的各类白马股和新兴行业的高增长股以及需要价值回归的低估蓝筹将是当下行情下最大的受益者。　　

写的匆忙，部分内容也是来自上市公司公告和研究机构，由于目前的重组刚进行了一半，后期企业重组的具体方案还要继续落实和验证，但是总体发展趋势基本明朗，天坛生物十年的重组历程进入了最后的攻坚收尾阶段，未来三到五年是中国血制品行业发展的黄金时期，优秀血制品龙头伴随行业发展东风，伴随着需求端爆发，作为行业内的龙头低估公司，价值将和基本面保持同步上升，知历史方懂未来，以前瞻眼光配置中国血制品行业的低估龙头股票，共同迎接血制品行业的黄金发展五年。

转自最远的海王星

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