研报日期：2016-11-04

　　冀中能源(000937)　　受益供给侧改革，公司煤价9月以来持续上涨，但由于历史欠账较多，业绩仍难释放，需要一定时间消化以前欠账，预计全年净利仅3.5亿左右，EPS约0.1元/股。当前政策持续打压煤价，建议投资者等待煤价调整后的投资机会。　　煤炭板块：增产需要时间，全年产量预计2900万吨。公司目前共有25个矿井，其中23个生产矿井，2个在建矿井，按照276天重新核定后在产产能3150万吨，全年预计原煤产量2900万吨，与2015年基本持平。近期发改委要求部分安全先进矿井恢复到330天生产，但是由于前期生产设备和安全设施投入下降，且人员已经重新安置，重新布置工作面又需要大约1-2个月的时间，预计需要一段时间才能逐步提升至330天的产能。　　分矿区来看，本部邢台矿区8个矿；276天产能953万吨，主产主焦煤和1/3焦煤，精煤洗出率50%左右，整体洗煤回收率80%。不含财务费用的完全成本在300元/吨以上。目前出厂的主焦精煤含税价格在1140元/吨，1/3焦煤在1040元/吨，洗中煤在370元/吨。　　峰峰矿区目前有4个矿，276天产能760万吨，其中大淑村矿和万年矿是动力煤，新三矿和梧桐矿是焦煤。精煤洗出率也在50%左右，完全成本比邢台本部高一些，约350元/吨，焦煤售价与公司本部一致。动力煤发热量在3700-5000大卡之间，洗选掺配之后平均发热量在4500大卡，综合售价目前在400左右。　　邯郸矿区目前也是4个矿，276产能454万吨，动力煤，成本在300左右，但煤质比较差。　　山西矿区目前有3个矿，都是动力煤，发热量在5000大卡左右，以原煤形式出售。其中段王矿276天产能252万吨，控股73%，目前还处于待验收状态，今年无法完全出力，预计能贡献200万吨产量；76万吨的友众矿和101万吨平安矿正常生产，但公司权益占比仅37%。成本方面，友众和平安完全成本均在200左右，段王高些在250左右，当前售价290元/吨，已经实现盈利，但上半年煤价太低，预计山西地区全年依旧亏损。　　内蒙矿区目前有 4 个矿， 276 天产能 479 万吨，权益占比均为 72%，煤种为不粘煤；目前生产矿井有 3 个，张大银矿（ 151 万吨）、盛鑫矿（ 101 万吨）、武媚牛矿（ 176 万吨）， 50 万吨的在建矿平安矿已经停建，涉及村庄的搬迁，短期不会进展。 张大银矿是露天矿，完全成本仅 110 元/吨，其余井工矿，完全成本 180 元/吨，目前当地售价 130-140元/吨， 预计内蒙地区煤矿全年亏损。　　焦化板块： 公司与天津铁厂合作的 130 万吨焦炭生产线由天津铁厂运营， 9 月份开始盈利，但全年依旧亏损， 预计亏损 1 亿左右， 主要是由于天铁方面此前需求低迷，金牛天铁开工率一直不足。近期天津铁厂大窑炉要复产，需求会起来， 预计明年可实现盈利。　　PVC 方面： 公司 23 万吨的生产线一直处于停产检修状态， 近期 PVC 价格持续上涨，沧州聚隆化工准备复产，今年依旧亏损；此外还有一条 40 万吨的生产线在建。　　玻纤方面： 公司玻纤板块盈利较好，上半年盈利 1200 万，公司未来可能在玻纤产业链上进行延伸。　　股权运作： 公司近期以章村矿、陶一矿、显德汪矿外加 12 亿现金作对价从集团手中购买上市公司华北制药 2.5 亿股股权，华北制药拟向高附加值药生产商转型， 预计该部分股权存在一定增值潜力。　　煤价判断： 在发改委不断要求煤企增产的政策下， 公司判断 276-330 产能释放进度可能低于市场预期，短期煤价预计仍能维持，不过之后煤价还是可能会面临调整（动力煤和焦煤期货的 1705 都低于 1701）。　　盈利预测及评级：　　预计公司 2016 年实现净利 3.5 亿，对应 EPS 约 0.1 元/股。　　2017 年煤价目前看不清楚，我们测算在秦皇岛 5500 大卡 450、 500 和 550 元/吨的情况下，预计公司每股收益分别为 0.1 元/股、 0.3 元/股、 0.6 元/股。这里没有考虑公司成本的回升，由于公司在行业周期下行的过程中历史欠账较多，煤价反弹后会首先补以前的欠账，报表反应出来的业绩会远低于预期。　　政府不断要求增产打压煤价，建议投资者等待煤价调整后的投资机会。　　风险提示： 政府煤价调控效果低于预期 今日最新研究报告

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