研报日期：2016-01-11

　　近期事件：　　中工国际（以下简称“公司”）1 月 6 日发布 2015 年业绩快报，报告期内实现归属于上市公司股东的净利润 10.51 亿元，比上年同期增长 21.21%。报告期内公司新签合同额 14.91 亿美元，包括厄瓜多尔政府金融管理平台建设项目、玻利维亚钾盐厂建设项目、津巴布韦马欣戈污水泵站及污水处理厂升级改造项目等；生效合同额 19.93 亿美元，包括埃塞俄比亚瓦尔凯特糖厂项目、厄瓜多尔政府金融管理平台建设项目、玻利维亚钾盐厂建设项目等　　我们的观点：　　2015 全年归属净利润实现较大增长，生效合同额为公司2016-2017 年营业收入稳定增长提供保证。公司 2015 年实现营业总收入 80.76 亿元，同比下降 15.28%，全年营收按季度拆分来看，Q1 同比下降 30.1%，Q2 同比下降 35.5%，Q3 同比下降 23.3%，Q4 同比持平。我们认为公司 Q4 营收从 Q3降幅收窄至最终持平，反映出公司在建项目年末回款的力度加大，剔除季节性因素外，在手项目执行进度总体乐观。报告期内实现营业利润 10.68 亿元，同比增加 11.65%，实现归属净利润 10.51 亿元，同比增加 21.21%，业绩增长一方面由于公司多个项目进入收尾期，通过竣工验收后可兑现项目利润；另一方面受益于人民币兑美元汇率的不断走低，公司汇兑损益同比大幅增长。报告期内生效合同额近 20 亿美元，按当前汇率计算约合 132 亿元人民币，相当于公司 2015 年营收的 1.6 倍，为公司 2016-2017 年营收保持稳定增长提供保证。据 2015 年 3 季报数据，公司在手货币资金约 85.49 亿元，收现比达到 125.68%，收入变现能力优异。　　公司发展充分受益于“一带一路”战略稳步推进，前景广阔。据商务部统计，2015 年 1 至 10 月，我国企业在“一带一路”沿线的 60 个国家新承揽对外承包工程项目 2677 个，新签合同额 645.5 亿美元，占同期我国对外承包工程新签合同额的43.3%，同比增长 21.6%。此外，亚投行已于 2015 年底宣告成立，本月即将迎来开业仪式。印尼雅万高铁及中老铁路已开工，中泰铁路完成奠基，“一带一路”项目落地的密集程度已超预期。公司是国内专业的国际工程承包商，业务范围涉及亚洲、非洲、美洲和东欧地区，业务领域涵盖工业工程、农业工程、水务工程、电力工程、交通工程、石化工程及矿业工程等。我们认为，“一带一路”作为中国建筑企业重大战略性政策红利，将在未来 5 至 10 年间对整个行业持续释放动力，也是我国建筑业供给侧改革解决产能过剩及产业结构升级的重要战略，我们看好公司已在“一带一路”沿线市场如老挝、缅甸、孟加拉、蒙古、吉尔吉斯坦、土库曼斯坦等国家充分布局，有望持续受益于“一带一路”战略红利的兑现。　　公司以美元计价收入及资产将受益于美元兑人民币汇率走高，亦将提升公司海外投标整体竞争力。自 2015年 8 月 11 日人民币汇率形成机制改革以来，美元兑人民币汇率已升值 6.18%。鉴于公司当前 95%以上的收入来自于国际工程承包及成套设备出口，且绝大部分项目收入均以美元计价，美元兑人民币升值将增厚公司的汇兑损益，直接提高公司的毛利水平。根据目前国际工程承包项目惯例，承包商与业主将约定一种或多种支付货币及比例，往往由一种通用货币（美元或欧元）加项目所在国当地货币组成，通用货币应占 50%以上比例。保守起见，我们假设公司海外项目收入 70%以美元结算，按照公司 80 亿元人民币/年的营收规模计算，如美元兑人民币汇率继续升值 5%，则可增厚汇兑损益约 2.7 亿元。此外，人民币的持续贬值也增加了国内工程服务及技术装备的价格竞争力，有利于公司海外竞标时整体竞争力的提升。　　与中投产业基金合资设立投资基金，探索海外工程以投资带动主业发展的模式。公司全资子公司中工投资管理有限公司（“中工投资”）拟出资 500 万元与北京中投新兴产业股权投资基金管理有限公司（“中投产业基金”）合资设立“北京中投中工丝路投资基金管理有限公司”，中工投资持有 50%股权。我们认为，当前国际大型工程项目普遍采用 BOT、PPP 等带资承包方式，融资能力成为国际承包商在竞争中取胜的关键。我们判断“一带一路”大量项目将以 PPP 的方式投向市场，公司采取合资设立基金管理公司并下设基金的方式，可充分利用资本市场的各项资源和工具，连接公司的优质海外项目和国内的产能及资本，利用杠杆有效放大自有资金的投资规模，助力公司海外主营业务发展，并实现公司的产业升级。同时，设立基金管理公司可隔离投资风险，规范投资决策和流程。　　首次覆盖给予“买入”评级。我们看好公司海外项目业绩的持续释放和国际工程承包主业的发展空间，公司充分…… 今日最新研究报告

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