公司深度报告：产品为王，强者恒强

幸促闭

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公司深度报告：产品为王，强者恒强

研报日期：2016-01-21

　　国轩高科(002074)　　突破产能瓶颈，成长空间打开。新能源汽车放量，动力电池供不应求，产能成为公司的发展瓶颈。随着新项目投产，公司自2015 年上半年2 亿ah 产能逐渐提升至年底8 亿ah，预计今年三季度莱西3 亿ah、合肥8 亿ah 投产，产能可达20 亿ah，打开了成长空间，2016 年出货量可提升至8-10 亿ah。　　景气高点，产品为王。去年新能源汽车产量37.9 万辆，对应电池需求量16Gwh，2016 年新能源汽车产量预计在50 万辆，动力电池需求超20Gwh，行业仍处景气高点。产业链跟踪结果显示2016 年国内动力电池产能扩产速度一般，价格降幅短期不明显，同时终端电池成本不会大幅上升。2017 年行业竞争加剧，但长期看新能源汽车5 年10 倍，动力电池需求成长依旧明显。国轩将立足动力电池领域进行客户结构调整、研发新材料、夯实国内市场的同时提升产品质量，以优质产品直面竞争，塑造行业龙头。　　立足电池主业，卡位核心环节。国轩高科在立足电池电芯、Pack 以及BMS系统的同时，战略布局产业链核心环节，进而提升终端产品质量。公司与星源材质合作建设隔膜生产线，保障湿法隔膜的产品供应；与北汽新能源开展战略合作，设立美国硅谷研发中心；与特锐德共同开拓充电桩运营，以自有技术加大正极材料研发生产，年中将形成8000 吨产能，实现自给自足。　　控成本、调结构。目前公司电芯成本在8 毛钱/wh，Pack 成本在5-8 毛钱/wh，2016 年售价预计在2.5 元/Wh 左右，具有较好的盈利能力。随着自动化水平以及国产隔膜供应商占比的提升，自有正极材料产能投放以及规模优势，后续成本将进一步下降。国轩高科今年处于调结构的一年，乘用车客户占比提升至30%；同时公司聚焦三元电池的研发，三季度将形成6 亿ah 产能，占总产能的30%左右。　　行业规范利好优质电池厂商。目前新能源汽车需求处于由政策驱动向成本及客户体验驱动的过程中，政策短期催化带来一些行业污点，存在骗补及电池劣质等现象，但不影响行业长期发展趋势。参照日韩3C 电池发展历程，随着行业的规范以及进入门槛的提升，市场份额将向优质企业集中，国轩高科作为国内动力电池一线龙头企业，将长期受益。　　盈利预测与投资评级。我们预计公司2015-2017 年归属上市公司净利润分别为5.95 亿元、9.04 亿元、12.81 亿元，复合增长率46.7%，对应EPS 分别为0.68 元、1.03 元、1.46 元，参考同行业可比公司，按照2016 年40 倍的估值，对应目标价41.2 元，维持买入评级。　　风险提示。新能源汽车政策、产量不达预期；产品竞争加剧导致利润下滑。今日最新研究报告

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