研报日期：2016-02-19

　　恩华药业(002262)　　1．事件　　公司发布 2015 年年报，公司 2015 年实现营业收入 27.67 亿元，同比增长 10.60%；归属于上市公司股东的净利润 2.58 亿元，同比增长 15.71%；归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润 2.53 亿元，同比增长13.79%。实现 EPS 为 0.54 元。　　公司 2015 年 Q4 实现营业收入 7.41 亿元，同比增长 10.86%；实现归属于上市公司股东的净利润 4159 万元，同比增长 3.30%；归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润 4246 万元，同比增长 3.76%。实现EPS 为 0.09 元。　　2．我们的分析与判断　　（一） 业绩稳健增长，四季度增速较低拖累全年增速　　总体来看，公司全年业绩实现稳定稳健增长，低于预期。分拆季度来看，四季度增速（3.30%）相对前三季度下降较大，对全年业绩造成了拖累，我们认为除了公司主要品种增速放缓因素外，新产品上市（包括已上市和即将上市）推广导致的销售费用上涨也是影响因素之一，销售费用同比增速为 18.54%，快于工业产品线增速（10.77%），销售费用率也同比增加 1.6 个百分点，从 22.27%增加到 23.87%。另外， 2015 年整体招标的部分推延，放缓了公司新品放量的速度，也是影响公司业绩增速低于预期的一个重要原因。 　　分业务构成来看，预计公司商业收入增速 8.86%，工业收入增速10.77%左右。分产品来看，结合终端数据（第三方）分析，我们预计咪达唑仑增速略低于 10%，依托咪酯增速略低于 20%，右美托咪定和丙泊酚因为基数较小销售增速估计在 50-60%，利培酮片剂有所下降、分散片增速在 30%左右、总体估计在 5-10%，齐拉西酮、丁螺环酮增速在 20%左右，加巴喷丁增速在 40%以上，度洛西汀也实现了两三千万销售，瑞芬太尼也有几百万销售。我们认为随着各省招标的推进，右美托咪定、度洛西汀、丙泊酚、阿立哌唑有望逐步放量，瑞芬获批无须招标，也将逐步放量，公司近两年收入利润增速仍有望逐步提升。　　公司 2016 年设定的目标为收入、利润总额、净利润分别同比增长12%、 20%、 20%，若招标推进及新品上市推广顺利，公司有望完成预设目标。　　三大费用率方面，销售费用率同比提升 1.60 个百分点，管理费用率同比提升 0.39 个百分点，财务费用率同比下降 0.1 个百分点。　　（二） 研发工作稳步推进，移动医疗有所突破　　公司报告期内一类新药 DP-VPA 原料及片剂获得临床批件；一类新药 NWQ-001、NWL-161和 NWC-1006 开展了系统性的临床前研究； 4 个项目获得临床批件，8 个申报临床或报产受理。报告期内虽然撤回了埃他卡林、普瑞巴林胶囊和马来酸氟吡汀胶囊，但公司正在积极补充相关材料，预计很快会再次上报。公司品种储备丰富，包括奥氮平、阿戈美拉汀、鲁拉西酮、卡巴拉汀等一系列中枢神经系统类重磅仿制药，未来几年将逐步上市。　　外延方面，公司在年报中提及“未来仍主要以内生为主，同时关注、研究并适时介入外延式增长”，值得重点关注。　　另外，公司移动医疗公司江苏好欣晴基本完成了心情港湾的微信服务平台的开发并上线试用，尚在进行移动 App(医生端和患者段)的开发，预计 2016 年一季度完成开发上线使用。我们判断，公司介入移动医疗具有一定的可行性，未来值得期待，理由有：第一，公司涉足的主要领域精神心理领域比较适合移动医疗，因为涉及隐私，患者更愿意以一种能够保护自己的方式进行咨询、问诊，移动医疗能够满足患者这种诉求。第二，精神心理类疾病一般不需要生物学检测，对于医院设备依赖不像其他类疾病那么强，更适合移动医疗。第三，公司深耕精神心理领域多年，积累了大量的医生资源，这是后续模式成功运行的最重要的基础。第四，公司亦可以通过线上线下互动的方式，节省线下推广成本，从中长期看，有望降低销售费用率。从整体上看，公司此次探索虽然短期不能给公司业绩带来较大弹性，但是试水移动医疗，依托现有的业务基础和平台资源，积极探索打造国内中枢神经系统领域移动医疗第一品牌，从长期看值得期待。　　（三） 当前价格与员工持股计划和一年期增发倒挂较多，值得重点关注　　公司一年期增发将于 2016 年 7 月 1 日解禁，参与增发价格 41.08 元/股，现价与其倒挂 46%左右。公司第一期员工持股计划成交均价 24.87 元/股（2017 年 8 月解禁，两年期，涉及管理层和员工 400 余人），现价与其倒挂 12%左右，值得重点关注。　　3、盈利预测与投资建议　　预计 2016-2018 年摊薄后 EPS 分别为 0.65、 0.78、 0.…… 今日最新研究报告

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