研报日期：2016-03-16

　　皇氏集团(002329)　　事件：公司发布年度报告，2015年实现营业收入16.8亿，较2014年11.3亿的水平提高了49%：其中，乳制品实现收入约10 亿，文化传媒实现收入约4.6亿；实现归母净利润约为1.84 亿，较2014 年0.75 亿的水平提高了约144%；实现基本每股收益0.23 元，较2014 年同期0.12 元的水平提高了约86%。　　业绩大幅度改善源自坚定转型。从2014 年开始，皇氏集团就敏锐的察觉到了国内乳制品行业的瓶颈已经来临，从而开始坚定的向文化行业进行转型，先后整合了影视制作机构御嘉影视、版权分销企业盛世骄阳、付费点播运营平台北广高清、金融服务机构完美在线等企业，实现了公司“乳制品 文化”的双主业驱动模式。目前来看，皇氏集团的转型效果显着：2015 年，公司毛利率水平为34.58%，较2014 年30.82%的水平提高了约4个百分点；净利率为12.78%，较2014 年7.95%的水平提高了约4.8个百分点。　　并购企业成为业绩的主要贡献力量。皇氏集团2015 年利润主要源自并购的几家文化企业：御嘉影视2015 年完成8871 万元的净利润，承诺利润为8775 万元，完成全年的目标，2016 年的承诺业绩是1.18 亿；盛世骄阳2015 年完成7699万元的净利润，承诺利润为7500 万元，完成全年的目标，皇氏集团2015 年7月31 日获取目标公司股权，购买日至期末盛世骄阳的利润水平为3556 万元，2016 年的对赌业绩为9000 万；完美在线股权过户后实现利润528 万，根据后续收购协议，2016 年，完美在线将实现利润2600 万元。　　幼儿服务生态圈是未来公司的战略目标。我们认为，皇氏集团目前的战略规划明确，就是在保证传统乳制品业务平稳发展的基础上，全力打造公司的幼儿服务生态系统，这个生态系统主要是由多个业务组成：1、幼儿视频业务，其内容主要是盛世骄阳储备的数十万分钟的幼儿动漫和教育资源，以及北广高清所运营的迪士尼相关内容，另一方面，“新动漫”和“卡酷少儿”两个电视频道将是公司内容的主要输出渠道；2、公司已经和富士康进行合作，未来专属于幼儿的智能设备将是公司幼儿服务的重要载体，也是核心变现渠道；3、完美在线将从金融的角度，为该生态系统提供金融支持，包括搭建支付渠道、幼儿金融等；4、宝贝走天下则在移动端为公司的幼儿服务生态提供支持；5、以碧海银帆为代表的幼儿园服务机构将是公司所提供的服务接入幼儿园渠道的重要接口；6、以臻品悦动为代表的母婴电商平台即加强了幼儿服务的内容，又和公司的传统业务形成协同效应；7、御嘉影视和盛世骄阳将从内容制作端，进一步提供公司内生的、符合公司幼儿服务生态系统战略的内容产品。皇氏集团的幼儿服务生态系统就是通过整合多项幼儿服务于一身，以全方位服务提高客户体验感，从而获得竞争力。　　业绩预测与估值：我们以相对保守的态度预计公司2016 年的利润规模将在4亿左右（我们小幅度上调了公司的盈利预测水平，原因是因为近期公司资产整合的速度加快，同时年报相关财务数据略好于我们的预期）：备考业绩约2.3 亿、乳制品业务约0.7 亿、幼儿服务综合平台约1 亿。对应目前120 亿的市值约30 倍的PE，具有非常强的估值优势。另一方面，4亿的盈利预测相对保守，公司幼儿服务业务或有超预期的可能。综合考虑以上因素，我们维持公司“买入”的投资评级。　　风险提示：乳制品行业或出现超预期的下滑风险、幼儿服务生态系统或出现经营不达预期的风险、并购标的或出现业绩不达承诺的风险。 今日最新研究报告

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