下文所有数据均以2016年4月21日为准，本文较原始研报有大量删减，逻辑可能有不严谨的地方，本文不提供任何买卖建议，仅供参考。 【公司简介】公司专业从事粉末涂料专用聚酯树脂系列产品的生产、销售和研发，为国家级重点高新技术企业。公司拥有独具特色的节能环保型粉末涂料聚酯树脂配方及工艺技术、自动化控制双釜半连续流程技术、在线负压真空取样分析技术等。系列产品长期为全球前两大粉末涂料供应商阿克苏诺贝尔、杜邦，以及海尔、格力、三星、LG等高端客户提供配套服务，是国内粉末涂料原材料专业供应商，市场占有份额第一。【核心看多逻辑】1. 粉末涂料在供给端减少的同时需求端依然在增长。从行业未来发展的方向看，有毒涂料终将成为历史，但是涂料行业的需求一直会在，缓慢的增长。2.在环保环保日趋严格的情况下，行业内公司不断退出，对粉末涂料行业的龙头公司来说，会进一步提升市场占有率。3.神剑股份积极进军上游原材料，不断的降低成本，公司有非常优秀的管理层。4.神剑市场占有率稳居行业第一，从2008年的9.4%提升到2012年的15.9%，和行业内第二、三名企业的差距越拉越大，在收购完成后市占率进一步提升，公司目标是全球产量第一，国内市场占有率30%以上。5.看好神剑股份能够在行业周期向下（上游原材料成本上升，下游需求减缓）的情况下依然保持利润，同时继续扩张市场占有率，做到细分行业的隐形冠军。【行业介绍】首先看一下涂料行业这几年在中国的发展历程：2008金融危机以后，在国内地产业大幅拉升和四万亿的经济刺激拉动下，2009年我国涂料产量比2008年翻了一番。随着2010年与2011年国家政策的转变，涂料产业进入调整阶段，2011年降低到历年的最低水平2.8%。此后几年涂料行业基本保持了5%左右的低增速，但整体利润增幅明显低于营收，主要是因为费用的增长明显，原料和用工成本上升太快，同时伴随着对无毒、无害的环保要求的提高，传统且污染重的低固体分涂料慢慢开始被淘汰（比重自95年近40%下降到现在只有5%）。2014年1-12月全国规模以上涂料累计产量为1648万吨，共有1970家规模以上企业，行业总资产超2488亿元。相对于整体涂料市场的几乎不增长，粉末涂料和水性涂料两种新型环保涂料则增长显著。截至2015年，在木器家具领域，水性涂料整体占比在5%左右，水性涂料在其他产品的涂料中占比更低，至于粉末涂料，比水性的占比还要低。环保涂料当下推进缓慢的原因主要是由于油性漆成本低，而且施工工序少。但预计十三五国内粉末涂料专用聚酯树脂符合增长率不低于10%，市场需求将达到90-100万吨的总量。粉末涂料和水性涂料已经达到了所有涂料产量的50%，12年底世界涂料行业产量大约3300万吨，不过其中粉末涂料只有183万吨，水性涂料还是占据了主要地位，但这结论并不影响看好粉末涂料的逻辑，也正是因为粉末涂料的基数很低，所以这几年的增速非常快，根据中国化工学会涂料涂装专业委员会的统计，近几年来粉末涂料行业增速是涂料增速的2-3倍，粉末涂料十五年来占比增长了近15%。特别是在2000年后，粉末涂料的产能开始从欧美迅速转移到东南亚国家（主要是中国）。环保涂料中神剑仅生产粉末涂料（国内的万华化学正在大力进军水性涂料），截止2012年，我国出产的粉末涂料已经接近全球产量的50%（全球182.7万吨，中国为84.7万吨）。中国的粉末涂料行业在08年后几年的增速不高，并没有大幅领先行业平均增幅。那么是否意味着中国的粉末涂料行业的高成长逻辑是错误的呢？毕竟神剑在招股书里说道：“根据中国化工学会涂料涂装专业委员会的统计，近几年来粉末涂料行业增速是涂料增速的2-3倍”，仔细分析一下，其实没什么大问题，首先粉末涂料由于基数很低，所以早些年的增速很快，其次因为09年的经济刺激，导致行业在10、11年进入低谷（2009年我国涂料产量比2008年翻了一番），但这两年粉末涂料的增速快速回升（从神剑的财报不难看出，神剑的高成长不仅仅是取代其他公司的市场份额，而是需求在明显增加）。另一方面，虽然中国的粉末涂料产量在世界上占比很高，但几乎大部分都是出口的，而我国因为特殊的国情导致国内使用的粉末涂料占比非常低（不注重环保，只追求低价涂料）， 目前中国的粉末涂料占比全部涂料只有15%不到，相当于十年前的世界平均水平（国际上高达30%以上）。随着近几年的环保日趋严格，粉末涂料即将迎来大发展的好日子。中国的涂料行业大洗牌正式开始，一些中小企业不得不退出市场，集中度将会快速提升，中国新型环保涂料行业的龙头公司增速将会超越世界平均水准。所以粉末涂料在国内的市场空间很大，存在代替其他涂料的可能。粉末涂料的优点如下：1.粉末涂料不含有机溶剂，有利于储存和运输；2.不存在有机溶剂带来的大气污染；3.涂料的利用率可达95%以上，主要是多余粉末可以回收反复使用，同时喷洒的方式也使得施工效率高；4.粉末涂料用树脂的分子量比溶剂型涂料的大，因此涂膜的性能和耐久性更高；5.施工环境的环保性，粉末易于清除，不像老的涂料需要用刺激性的清洗剂；6.成本比一般涂料来的高（设备、工艺、人工都更复杂），所以小厂再不重视环保的情况下有生存的空间。7.粉末涂料可以应用与家电、汽车、农机电器、建材、玩具、电子产品、电气、非金属制品等。我国粉末涂料的应用领域与北美相差很大，原因在于我国粉末涂料行业是随着家电行业的发展而成长起来的，截止2012年的格局是家电(45%)、建筑铝型材(20%)、管道防腐(18%)，而最重要的金属表面涂装占比仅为15%，远低于国外的68%；8.从金属运用（家电等）拓展到非金属运用（木材等）具有很大的替代空间，粉末涂料优势在于无VOC释放，若涂装技术取得突破（此前由于粉末涂料高温加工的限制条件，许多木材和塑料无法进行涂装），对现有木器漆的替代空间广。图：中国粉末涂料下游结构对比，来自神剑股份招股说明书。总结：涂料行业是低增速的行业，行业属性决定了几乎没人愿意进入，新的竞争者没有，旧的公司则不断的退出，甚至连杜邦这样的强大公司都退出了传统涂料行业，从未来的方向看，有毒涂料终将成为历史，但是涂料行业的需求一直会在，缓慢的增长。所以不难看出，在供给端消失，需求端仍在扩张的前提下，对粉末涂料行业的龙头公司来说，真是一门“好生意”。【公司介绍】神剑股份是国内规模最大的粉末涂料专用聚酯树脂生产企业，也是细分行业中唯一的上市公司。核心竞争力：1.市场份额优势世界上一半以上粉末涂料的生产是用聚酯树脂作为重要成膜物，并且由于聚酯树脂在粉末涂料原料中占比越来越高，将导致聚酯树脂未来五年需求增速相比粉末涂料更快（根据中国化工学会涂料涂装专业委员会的统计，聚酯材料的增速是粉末涂料增速的1.5倍左右）。同时，聚酯树脂行业集中度越来越高，近几年生产厂家数量以30%的速度递减。行业的需求仍在缓慢扩张，但行业中的公司却在大面积退出，神剑股份是目前国内唯一在继续大规模扩张的企业，未来保持高成长是意料之中的。神剑股份2012年公司在国内市场份额15.9%，技术研发能力在行业内处于领先水平。公司长期为全球前两大粉末涂料供应商阿克苏诺贝尔、杜邦供货（阿克苏诺贝尔是世界上最大的粉末涂料生产商。在全球拥有26家粉末涂料工厂，年利润达5.9亿欧元。中国有4个阿克苏诺贝尔粉末涂料生产厂，杜邦正在计划退出涂料行业，把涂料业务卖给他人，是否对公司订单有影响还不得而知，但只要公司产品的品质和价格能够保持，订单延续不是问题），同时为海尔、格力、LG、三星等高端客户提供配套服务。上市以来公司产能从3.5万吨增长到12万吨，聚酯树脂销售规模从2010年的约4.1万吨提升到2013年的7.6万吨。市场占有率从2008年的9.4%提升到2012年的15.9%，和行业内第二、三名企业的差距已经开始拉，公司14年定下的未来发展目标是：实现聚酯树脂产销量世界第一，国内市场占有率达到30%以上。2014年公司新建5万吨聚酯树脂项目，同时自有资金收购黄山永佳三利，现在公司的市场占有率增至25%以上，离目标越来越近了。可以预见的是，随着未来环保的日趋严格，涂料行业的淘汰落后产能会加速，神剑股份作为粉末涂料行业的龙头，想要扩张市场占有率除了等待对手的主动退出之外，更需要主动出击。管理层也在年报和公开场合多次强调，未来会加快重组并购的进程，作为唯一的上市公司，这一点具有巨大的优势。2.成本优势聚酯树脂原材料分别是PTA和NPG，其中PTA占聚酯树脂成本的40%-45%，NPG占聚酯树脂成本的35%-40%，由于这两个化工产品价格波动剧烈，因此是潜在的风险。但神剑股份相比较同行业其他公司走在了前头。公司主要战略之一是构建完整产业链应对原料波动。公司于2011年成立了全资子公司芜湖神剑裕昌新材料有限公司，此外参股40%公司利华益神剑化工有限公司。两家公司均以生产与销售母公司产品原料为主营业务,其中芜湖神剑裕昌新材料有限公司将建设4万吨/年新戊二醇产能,利华益神剑化工有限公司也将建设3万吨/年的新戊二醇产能。预计今年开始会贡献一部分NPG产品，能降低公司在原料端成本大幅波动的风险。另外，由于公司市占率很高，对上下游行业具有更强的议价能力，基本上公司产品可以跟随原材料的价格波动而调整价格。PS：2014年2月公司推出定向增发预案，拟募集资金5.06亿元用于建设5万吨/年聚酯树脂、4万吨/年NPG等项目。募集资金建成后，公司聚酯树脂产能将达到17万吨/年、NPG产能达到5万吨/年（不包括利华益神剑3万吨/年产能），市场占有率有望提升至30%。对于这个增发，市场也有负面的看法，毕竟在原有3.2亿的股本基础上一次性增发8600W股，对原始股东的稀释作用还是非常明显的，但我认为考虑增发的项目，长远看是非常有必要的。3.研发和专利优势公司共有专利29项，承担国家级重点新产品计划项目1项，安徽省重大科技攻关项目1项，安徽省高新技术产品1项，拥有安徽省著名商标1项；取得省市科技进步奖3项。2014年研发费用同比增长超过40%，占比营收为3.06%，2015年研发费用同比增加超过23%，占比进一步提升至3.98%。作为一家市值年收入10亿多的小公司，公司的研发投入和技术能力还在不断加快中。5.公司治理公司主要成员军队出来的（实际控制人和董事长原来是二炮部队兵工厂出来的，目前担任粉末涂料行业委员会委员），整体管理风格走军事化路线，纪律严明，对于这种传统行业来说再好不过了。简单来看一下董事会成员的信息：刘志坚先生：1956年出生，中共党员，大专学历，高级经济师。1976年参加工作，历任中国人民解放军某部司令部通信营连长、司令部参谋，中国人民解放军第二炮兵神剑化工厂厂长，南京企业管理局副局长，安徽神剑化工厂厂长，神剑化工总经理，神剑股份董事长、总经理，中国化工学会涂料涂装专业委员会委员。刘志坚先生曾先后荣立三等功三次、二等功一次，1996年被评为“全军优秀企业家”，1997年获授上校军衔，2000年当选安徽省繁昌县政协常委，2001年被评为“安徽省优秀青年企业家”，2002年当选安徽省芜湖市人大代表，2004年被评为“安徽省优秀民营科技企家”，2005年被评为“安徽省优秀军转干部”，2006年被评为“芜湖市首届优秀中国特色社会主义事业建设者”，2008年荣获“芜湖改革开放30周年纪念勋章”，2009年被评为“芜湖市第二届优秀中国特色社会主义事业建设者”，2010年被评为“芜湖市突出贡献的创新型人才”。李保才先生：1965年出生，中共党员，大学本科学历，高级工程师。1983年参加工作，历任中国人民解放军80407部队化验室主任，中国人民解放军第二炮兵神剑化工厂（安徽神剑化工厂）工程师、厂长助理，神剑化工生产技术部经理，神剑股份董事、副总经理，中国化工学会粉末涂料涂装专业委员会委员，现任本公司董事、副总经理、董事会秘书。主持研发的项目曾获安徽省科技进步奖两项、芜湖市科技进步奖三项；在各种专业刊物上发表论文三十多篇，并多次获得优秀论文奖，特别是《浅析粉末涂料聚酯树脂的合成》在中日学术论文交流会上获得特别优秀论文奖。1986、1994年因工作成绩突出两次荣立三等功，1997年获授少校军衔。2013年12月获得深交所董秘资格证书。刘绍宏先生：1967年出生，中共党员，大专学历，会计师，高级经济师。1985年参加工作，历任中国人民解放军第二炮兵神剑化工厂任车间主任，安徽神剑化工厂任财务科科长，神剑化工财务部经理，神剑股份董事会第一、二届董事、副总经理、财务负责人，现任本公司董事、副总经理。1993年，荣立三等功；1997年，获授上尉军衔。陈守武先生：1973年出生，中专学历，工程师。1991年参加工作，主持研究开发的项目曾获芜湖市科技进步奖。历任神剑化工设备科长，神剑新材董事、生产科长兼设备科长、生产经理助理。现任本公司董事、生产部经理。童乃斌先生：1956年出生，大学本科学历。1982年参加工作，历任安徽省化工研究院主任，安徽省六安市通达化工有限公司执行总经理，杜邦华佳化工有限公司总工程师。现任安徽省华安进出口有限公司技术总监。虽然公司的董事都有不错的背景，但毕竟年事已高，无心“恋战”。董事长刘志坚在14年减持5.73%的股份，在15年继续减持3.42%的股份，16年再度继续减持3.71%的股份，持股从35.3%下降至22.78%。其他董事也有少量的减持行为。6.海外扩张之路随着海外几家世界500强化工企业对神剑产品的认可，海外市场继续扩张也顺理成章了。2013年，公司出口业务同比增长34.71%，2014年更是疯狂增长110.5%，收入占公司主营业务收入从不到10%一路提升至接近20%（15年收入小幅下滑）。公司在海外同样采取直销为主的销售方式，目前主要销往中东市场，并正在积极开拓欧美、印度、东南亚等区域市场。欧美等国外市场供给下降为公司出口增长带来利好，全球排名第一的美国氰特公司已于12年10月宣布将其涂料树脂业务出售给私募股权公司Advent International。此外，欧美各国相继出台对挥发性有机物（VOC）的限制法规，粉末涂料无溶剂、效率高的优势越来越受到重视。在国际舞台，神剑将与老牌荷兰的DSM公司等一流国际公司同台竞技。不过由于神剑产品的价格更低，在品质、技术、质量、服务同等条件下，神剑的优势非常明显。7.实地调研：来自朋友（@伙伴资本看公司）的芜湖实地调研。2014年8月26日下午神剑股份走访：主营聚酯树脂粉末涂料中间体，国内第一。其下游产品用于喷涂金属表面，相对油漆成本高、但挥发少，市场每年20%的复合增长。原料主要为PTA和NPG，原料储备保持一周。封闭反应生产产品平均需16小时，污染少。管理团队多出身部队，纪律严明，有向上下游并购延伸的需求。8.未来展望和催化剂事件：进军上游：开始设立子公司成产NPG，目的是减缓原材料价格波动风险，不排除未来公司利用手超募资金进一步收购上游。占领巨大的非金属涂料市场：神剑股份14年年初与朗法博签署《合作框架协议》，在家具粉末涂装领域开展全面战略合作。此次战略合作，公司有望受益于粉末涂料从金属到非金属的应用拓展，大幅提升对公司聚酯树脂的产品需求（国内木器涂料年需求树脂约40万吨。开始涉足另一重要环保涂料——水性涂料：14年5月，神剑与北京化工大学合作，建立专项实验室，重点研究方向包括：1.新型粉末涂料专用树脂的合成；2.水性工业涂料专用树脂的合成；3.超支化聚合物的合成和在环保涂料中的应用；4.聚合反应过程中的在线监测和分析等企业发展所需技术。《绿色建材发展行动计划》将出台：由住建部和工信部联合制定的《绿色建材发展行动计划》，已由住建部完成签署工作，待工信部签署后就将出台。9.风险因素：原材料价格波动风险，近年来石油价格波动幅度较大，上下游行业基本上能够随原材料价格波动而调整产品价格；公司利润来源依赖单一产品的风险，目前公司的主导产品为粉末涂料专用聚酯树脂，报告期内主营业务收入和主营业务利润几乎全部来自于该类产品；公司所属的行业是一个资金、技术密集型行业，资产负债率较高，容易遭遇危机。总结：在国家政策推行环保涂料的大背景下，行业内小公司的退出成为必然，而神剑股份作为业内唯一的上市公司，具有更好的并购平台，公司也多次强调未来将会积极开展同行业的并购。同时在公司优秀的管理层领导下（准军事化管理），神剑股份利用各方面优势不断的扩张市场，不仅不断的提高国内市场占有率，同时更是获得了海外大公司的认可，海外市场拓展顺利。另外，神剑股份也在为了降低成本而不断地努力，不管是募资进军上游化工原料，还是投入研发另一环保水性涂料，或是与朗法博公司在非金属涂料技术上的合作，都说明了公司走在了正确的道路上。神剑股份作为细分行业龙头，在技术、成本、管理、渠道、供应链、下游合作商等多方面占有绝对优势，依靠优秀的管理层在红海搏杀中取胜，不断的拓展市场，成为隐形冠军企业。【2015年2起并购】1.2015年3月公司自有资金收购黄山永佳三利科技有限公司96.06%股权，现已更名为黄山神剑新材料有限公司。黄山神剑现有年产1.5万吨聚酯树脂的生产能力，公司完成黄山神剑收购后，公司的行业地位进一步巩固，同时对聚酯树脂生产规划作出相应调整，把原募集资金项目-年产5万吨聚酯树脂项目实施地点变更为黄山神剑建设，努力将黄山神剑打造成为公司总部之外的另一个聚酯树脂生产基地。此外，公司本着打造聚酯产业链，降低产品成本，提升市场竞争力为出发点，目前拥有芜湖神剑裕昌新材料有限公司和利华益神剑化工有限公司2个控（参）股子公司。主要生产公司原材料NPG项目，目前项目正处在调试阶段。2.2015年11月公司发行股份购买西安嘉业航空科技有限公司100%的股权。嘉业航空是一家集研发、生产、销售为一体的高端装备配件制造企业，主要为航空航天及轨道交通（高铁、地铁）行业提供工装、结构件以及总成产品。已获得国家国防科技工业局颁发的《武器装备科研生产许可证》，通过国军标质量管理体系认证和陕西省军工保密资格3级保密资格评审，并已加入IRIS(国际铁路标准体系)的标准，在精密制造领域拥有多项专利证书。此前，公司实现高铁车头弯曲件及高铁、城际列车司机室操纵台的国产化，是相关产品的国内首批供应商。收购时，嘉业航空2013-2015年营业收入分别为1.01亿、1.41亿元、1.59亿元；净利润分别为1076.1万、2045.18万、3374万元，成长性不错（25%营收复合增速、77%利润复合增速）。嘉业航空合并报表账面净资产价值1.61亿元，预估值4.26亿元，交易价格定为4.25亿元，对应PB 1、PE约为12倍，不算很贵。但说实话，虽然公司表示收购和主营完全无关的航空科技公司是为了实现双轮驱动发展，虽然并购的嘉业航空业绩不错，但我认为这次收购并不能给公司带来什么好处，可能仅仅是为了市值管理（收购了一个军工、航天、航空、高铁、一带一路多题材概念的公司，公司复盘果然连续涨停，翻出数倍）。这种收购和自己主营毫无关系的业务，根本不能带来协同效应，反而会拖累公司，这种畸形的双轮发展模式几乎鲜有成功的案例。本来对神剑管理层和前途好非常看好，现在转为消极。排除关联收购的可能的话，我认为管理层要不是昏头了或本身就很差，要不就是公司主营发展到头不得不转型其他行业（从研发情况只字未提的角度看，这种可能性较大）。但不管是哪一个理由，都是看空公司的逻辑。【财务报表分析】2011-2014年公司营收复合增速21.6%，利润复合增速21.92%，2015年公司营业收入11.78亿元，较上年减少5.67%；归属于上市公司股东的净利润1.17亿元，较上年增长34.85%，扣非后较上年增长31.56%。公司2015年并表了两个公司，嘉业2015年收入1.59亿，利润3374万，11月并表，并表收入2942.5万，利润796万；黄山神剑2015年收入1.01亿，利润687万，3月并表，并表收入7823万，利润527万。扣除这两部分后，神剑的内生性营收为10.7亿，同比下滑14.4%，净利润1.04亿，同比增长26.8%。虽然公司的营收出现下滑，但主要是因为原材料（树脂和原油相关）价格大跌后公司的产品售价大跌所致，公司的销售量并未太大的下滑。另一方名，公司的产品价格下滑程度远低于原材料价格下滑的程度，因此公司利润增速远超营收增速。公司的毛利率逐年提升，从13年的13.9%提升至23.1%，净利率也从6.5%提升至9.9%，增发补充现金后公司的负债率下降10个百分点至26.6%，同时收购资产后公司的周转率出现下滑，因此，公司的ROE从去年的12.65%反而下滑至9.2%，但ROIC仍保持不变，为6.2%。总的来说，从ROE、ROIC的绝对值看，公司并不是属于哪种躺着赚钱的公司，但公司内生性的盈利能力随着规模的扩大以及定价能力的增强而不断增强，放眼未来，动态的看，公司如果能够不断降低成本的同时吞噬行业内其他公司，成为沙漠之花公司，那么寡头垄断下ROE和ROIC持续提升是可以预期的。资产质量方面，公司的有息负债较2014年增长几千万至2.5亿。在营收下滑的情况下应收款同比增长30%至5.25亿，应收票据保持不变为2.68亿，公司的解释是并表导致应收款增加。存货同步营收下滑10%至1亿。经营现金流大幅提升一倍至2.12亿，主要是应收款的增速低于净利率的增速，同时公司的预收款增多，存货减少所致。总的来看，公司的资产质量尚可，有少量负债，虽然应收款有点多，但现金流很好。神剑上市来的分红比例并不是很高。【估值】1.自身估值公司目前PE 53倍，PB 3.6倍，PS 5.26倍，市值60亿。上市后最低估值是PE 19倍，PB 2倍，PS 1.5倍。本人14年初关注该公司时，公司的PE大约25倍多一些，市值20亿左右，现在回头看，当时的壳还不是那么值钱，现在光一个壳都要40亿了，现在市场的泡沫十分明显。注意到近几年的十大股东都没有任何机构进入的迹象（社保基金短期进入后离场），目前十大股东除了定增基金外全是自然人。甚至2013年年报都没有任何一家机构给出评级和研报，非常冷门的公司。公司行业内无可比对手。【结论】神剑股份符合好生意、好公司，是典型的隐形冠军和沙漠之花公司。套用隐形冠军公司的标准来看：1、以市场占有率衡量，公司是国内细分行业的老大，同时公司产品不面向终端消费，而只是作为涂料产品的原料供应商，几乎没有公众知名度。2、公司所处的涂料行业，显然是一个低增速的行业。3、涂料行业是一个非常稳定的市场，技术上已经非常成熟，不会再有革命性的突破，受到经济周期的影响较小，不过成本会受经济周期的影响。4、公司积极发展国际业务，产品大多出口国外，是国外知名品牌的供应商，市场空间仍广阔。5、公司目前市值在A股中属于最最小规模的上市企业，离成为显形冠军相距甚远。总的来说，神剑股份是一个在低增长的行业中的高增长公司。我认为公司走在了正确的道路上：粉末涂料在供给端减少的同时需求端依然在增长，国家严格的环保政策对有技术的大公司而言就是最好的壁垒，公司积极进军上游原材料，随着环保日趋严格，同行业其他公司会加速退出，公司能够依靠优秀的管理层在红海搏杀中取胜，目前公司市场占有率稳居行业第一，和行业内第二、三名企业的差距越拉越大（市场占有率25%）。看好神剑股份能够在行业周期向下（上游原材料成本上升，下游需求减缓）的情况下依然保持利润，同时继续扩张市场占有率，做到细分行业的隐形冠军。遗憾的是，最早关注神剑股份的时候公司市值不过20亿出头，但现在市值已经超过60亿。如果出现：原材料大幅上涨、行业周期向下、增发摊薄等因素导致净利下滑导致股价下跌市值回到20亿，那么这时候就是最好的买入时机。

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