研报日期：2016-02-16

　　洽洽食品(002557)　　核心观点：洽洽食品是我们15 年下半年以来首推的攻守兼备品种，不仅股灾期间表现优异，稳居行业最小跌幅的前五，2 月份以来涨幅近15%（同期上证综指 3%，食品饮料板块 4%），超额收益明显。作为市场上最坚决也是最早的推荐卖方，仍维持我们的推荐逻辑，坚果电商的大力推进将一改洽洽收入增长缺乏弹性的现状，而管理层整合和事业部改革等经营体制的改善将为洽洽的坚果电商平台的成长提供有力支撑，优质长线品种，好想你收购坚果电商百草味起近期催化作用，维持第一目标市值120 亿元，尚有40%的空间。　　体制改革释放经营活力，成本低位保证盈利水平，传统线下业务目标市值105 亿：2014 年年底公司推动产品事业部改革，强化各业务品类之间的PK 机制，有望充分挤压出业绩增长的高弹性。同时公司以区域为单位成立了产品经理和区域经理共同决策、利益风险共担的金哑铃体制，并且对销售事业部进行了改革，撤销了原有的东、西、南、北四大经营中心，将原经营中心下属的18 个销售区域合并成12 个经营单元，直接向总部对接。金哑铃体制的设立和销售体制改革都是公司对于改善经营效率的尝试，今年下半年以来，公司的国葵事业部相继推出了奇味小葵、山核桃味瓜子以及焦糖瓜子，新品的推广速度和数量明显加快。而2015 年三季度公司传统原料采购期的葵花子成本继续维持在低位，传统线下业务能够提供足够的利润支持。我们预计不考虑电商业务发展的小幅亏损，16 年公司有望实现4.2 亿的净利润，参考洽洽食品的历史估值中枢，给予25xPE 的估值水平，对应16 年105 亿目标市值。　　电商业务持续向好，好想你收购百草味成催化事件，坚果电商目标市值15 亿：线上坚果消费持续高增长，以三只松鼠和百草味为代表的坚果电商15 年仍能保持翻倍的增速。而亿邦动力网的最新数据显示，12 月份洽洽电商在天猫上表现亮眼。根据交易金额和支付订单数等拟合出的交易指数同比大幅增长44.79%，在排名前十的零食品牌中增速最快。和公司此前开发的薯片、果冻等业务不同，高端坚果业务在市场发展潜力、竞争格局、渠道的协同性以及公司投入力度上都具有明显的优势。高端坚果代表消费升级的发展方向，预计未来仍至少能保持20%以上的增速。此次董事长回归洽洽，坚果事业部作为独立的事业部运营，公司内部的支持力度和执行效率有望得到改善。而董事长的女儿亲自负责坚果电商业务的开发，先后回收了电商子公司洽洽味乐园的少数股权并增资1900 万元，公司的资源支持力度空前。坚果电商的持续有效推进将打破公司收入增长的瓶颈，2015 年全年公司线上电商的销售收入预计同比提升10 倍左右，大幅超过年初制定销售目标。我们预计16 年公司的线上坚果电商有望实现5 亿元的销售收入，鉴于电商初期的高速成长，给予3xPS的估值水平，目标市值15 亿元。　　投资建议：目标价格23.70 元，维持“买入”评级。洽洽是食品饮料板块攻守兼备的长线品种，当前股价对应16 年只有21 倍（和15 年第二波股灾股价最低点的估值水平相当），而开发坚果电商平台态度坚决 外延并购预期提供充分的弹性空间。同时长期逻辑仍尚未被市场充分认知，洽洽在管理层、经营体制以及经营策略上都发生积极的变化，坚果电商的大力推进将一改洽洽收入增长缺乏弹性的现状，好想你对于百草味的收购有望成为近期的催化事件。未来6 个月的目标价23.70 元，对应120 亿市值（传统业务105 亿 坚果电商15 亿），维持“买入”评级。　　风险提示：食品安全问题；行业竞争加剧；电商推广不达预期。 今日最新研究报告

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