成长稀缺品种，百亿市值可期

隗佻尤

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成长稀缺品种，百亿市值可期

研报日期：2016-06-03

　　好想你(002582)　　事件描述　　公司公告发行股份收购百草味事项获得证监会无条件通过，并于6 月3 日复牌。我们强烈看好未来百草味作为休闲零食电商龙头的成长性。我们预计2016-2018 年百草味收入分别为22.5 亿元、32 亿元、40 亿元，未来3 年收入复合增速47%，2016-2017 年公司整体EPS 分别为0.49、0.77 元（摊薄为0.28、0.44 元），维持买入评级。　　事件评论　　从零食消费升级的结构来看，坚果是零食健康化的方向。过去几年，饼干、薯片等传统零食行业不断下滑，而以水果、坚果、酸奶等为代表的健康零食发展迅速，以核桃为例，国内核桃产量在过去5 年增长了将近1 倍，目前坚果行业市场空间1000 亿左右，且仍在不断增长。　　电商加速了坚果从过去粗放的农产品属性行业向消费品牌行业升级。坚果的品牌集中度伴随线上坚果龙头快速成长而大幅提升。目前坚果行业市场空间在1000 亿左右，其中包装类（品牌化）坚果仅达到10%，90%的市场仍为散装或非品牌的农产品销售模式。2015 年坚果电商的收入已超过40 亿，即少数几个电商品牌已超过行业品牌销售份额30%以上。电商大大加速了行业从农产品属性到消费品属性的升级。　　长期盈利能力提升可期。以线上龙头百草味和线下龙头来伊份为例，费用端，来伊份比百草味高出20 个点以上，主要为租金成本（10%）、人工成本（10%）两块刚性成本，同时租金和人工成本每年都在提升，而线上这两块成本几乎忽略不计。同时线下对比线上唯一增加的成本在于运输成本（快递和仓储），而目前百草味的运输成本仅5%左右，且随着规模不断提升而不断下降。如若未来行业竞争格局形成，实现与线下差不多的定价后（当前定价比线下至少低20%以上），行业利润率有望达到15%-20%。　　成长始终具有稀缺性，理应给予高估值。百草味2013-2015 年营业收入分别为2.29 亿元、 6.12 亿元、12.64 亿元，过去3 年复合增速135%，我们预计2016-2017 年百草味收入分别为22.5 亿元、32 亿元、40 亿元，收入复合增速47%。参考其他消费品，我们认为长期看百草味做到10%以上净利率概率较大。由于仍处于收入快速成长期，我们给予明年收入3 倍PS（对应96 亿市值），给予好想你30 亿市值，目标市值126 亿，目标价48.8 元。维持“买入”评级。　　风险提示：好想你和百草味整合失败。今日最新研究报告

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