2016年三季报点评：持续整合油脂化工行业，未来业绩可期

鱼轨岐

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2016年三季报点评：持续整合油脂化工行业，未来业绩可期

研报日期：2016-10-25

　　赞宇科技(002637)　　预计 2016 年度公司业绩大幅增长，主要是由于：（1） 2016 年度大宗原料价格止跌回升，公司产品销售综合毛利水平提高（表面活性剂产品毛利率由 2015 年底的 8.5%上升至 2016 年 6 月底的 13.1%），业绩较去年显着改善；（2）公司 2016 年度完成非公开发行股票收购南通凯塔及印尼杜库达两家油脂化工生产企业各 60%股权，并分别于 2016年 6 月和 2016 年 9 月将其纳入公司合并报表范围，增加了公司油脂化工产品的销售收入及净利润。　　低库存抵消产量增幅，全球棕榈油供应将依然紧张。全球棕榈油 85%的产量来自印度尼西亚和马来西亚，棕榈油从去年年底的 4500 元/吨左右涨至目前的 6300 元/吨左右。美国农业部称， 2016-17 年度马来西亚棕榈油产量的大部分增幅可能被出口需求增长所消化，同时预计马来西亚棕榈油出口量将增长 90 万吨，达到 1750 万吨，这将会放慢棕榈油库存的补充速度。 8 月底马来西亚棕榈油库存约 181 万吨，接近于近 5年的最低位置； 9 月马来西亚棕榈油库存曾降至九年来的最低水平。我们认为，由于偏低的库存抵消了产量增幅，明年棕榈油期末库存将不会显着改善，全球棕榈油市场依然紧张。　　脂肪醇从去年年底的 7500 元/吨左右涨至目前的 17500 元/吨左右，脂肪醇价格仍处于历史价格中枢，加之季节性消费旺季到来，油脂化工四季度将维持强势。　　油脂化学品涨价趋势明显，表面活性剂存在提价预期。油脂化学品产能：公司具备 100 万吨油脂化学品的权益产能，约占市场份额的 50%（益海嘉里拥有产能 60 万吨，泰柯棕化拥有产能 30 万吨）。公司通过行业整合，将体现出其规模效应，且根据油脂化学品下游行业所具备价格话语权不强的特性，公司拥有较强的定价权，打开其业绩弹性空间。表面活性剂产能：目前合计产能达到约 70 万吨左右表面活性剂产能，较 2015 年底产能扩张明显，在国内表面活性剂的市场占有率超过 1/3。表面活性剂主要产品 AES 2015 年价格处于 7000 元以下水平， 2016上半年回升至 7500 元以上，涨价幅度相对较小，存在提价预期。　　收购杜库达和南通凯塔，将成为业绩稳定的贡献点。目前公司已完成收购杜库达和南通凯塔各 60%股权，承诺业绩， 2016 年、 2017 年、2018 年标的公司实现的净利润分别不低于 1亿元、1.8 亿元和 2.1 亿元。杜库达和南通凯塔分别具备 45 万吨和 25 万吨产能，随着产能逐步释放，有望成为业绩稳定的贡献点。　　维持公司“买入”评级。公司持续整合油脂化工，强化行业龙头地位，随着油脂化学品产能的逐步释放，盈利能力将大幅提升。考虑到杜库达和南通凯塔的业绩并表，预计公司 2016-2018 年 EPS 为 0.28、 0.52和 0.91 元，维持“买入”评级。　　风险提示：原材料价格大幅波动的风险；油脂化工行业整合进度不达预期；行业竞争加剧的风险。今日最新研究报告

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