研报日期：2016-04-01

　　克明面业(002661)　　事件：　　公司公布 2015 年年报， 报告期内，公司实现收入 18.9 亿元,同比增速23.88%,归属净利润 1.08 亿,同比增长 64.41%,扣非后归属净利润 0.96 亿同比增长 108.16%。每股收益 1.29 元，同比增长 62.79%，同时,向全体股东每 10 股派发现金红利 5 元(含税),以资本公积金向全体股东每 10 股转增 20 股。　　结论：　　1、 城镇化将加速我国主食工业化发展进度； 2、 长期来看， 我国食品价格（非进口类） 处于上升期。 看好公司在挂面行业的竞争优势（品牌、资金、渠道）。短期具有高送转主题利好刺激。维持“买入”投资评级。　　正文：　　1、 面粉业务贡献主营产品营收增量近四成。 2015 年，公司主营产品实现销量 38.18 万吨 （同比增长 25.05%），推动公司实现营业收入 18.92亿元（同比增长 23.88%）。细分产品来看， 面粉收入增长 13981 万元，占主营产品收入增量的 38.86%；如意面收入增长 10149 万元，占主营产品收入增量的 28.21%；强力面收入增长 6758 万元，占主营产品收入增量的 18.79%。面粉、如意面和强力面三产品贡献了主营产品收入增量的 85.86%。 据农业部统计显示， 2014、 2015 年标准粉批发价格分别为 2980 元/吨、 3100 元/吨，按此测算， 2014 公司面粉销量为 1.39 万吨和 5.84 万吨。扣除面粉业务后，公司 2014、 2015年挂面的销量分别为 29.14 万吨和 32.34 万吨（面粉和挂面销量数据为研究员依据公开数据自己测算所得）。　　由此可见： 1） 报告期内，虽然公司营收保持了稳步增长，但营收增长很大一部分来源于面粉业务（新业务） 大幅增长； 2）随着挂面销售体量的增大，公司挂面产品销量增长面临市场压力越来越大，特别是 2015 年，挂面销量增速大幅下滑； 3）面粉业务非公司强项且面粉业务本身盈利能力不及挂面、行业产能过剩程度强于挂面，市场竞争程度更为激烈。　　2、 管理出效益，效益源自规模。 2015 年，公司实现扣非后净利润为 9612 万元，同比增长 108.16%。 分科目来看，报告期内，公司主营产品综合毛利率为 21.40%，同比基本持平（ 2014 年为 21.37%），扣除面粉业务（面粉业务盈利能力较低， 2015 年占主营业务收入 9.6%）的摊薄， 2015 年公司挂面业务整体盈利能力是上升的。 从三项费用来看，管理费用大幅下降是报告期内公司净利润大幅上升的主要原因。 2015 年公司管理费用率为 5.52%，同比下降近 29%。我们认为，规模效应是公司管理费用率下降的主要原因，在规模效应逐步体现及内控稳步加强双重因素驱动下，公司期间费用大幅下降。　　3、 公司面粉业务分析。 1）与原有产品（挂面）渠道重合，无需额外投入； 2）原粮价格下降，面粉比挂面更具价格优势； 3）面食消费区域性差异（有的地区已面粉消费为主导、有的地区以挂面消费为主导） 决定了公司“ 挂面 面粉”产品组合更符合市场需求； 4）粮食市场化改革导致粮价下行利好产业链中游食品加工业，面粉原材料外购变成自供有利于提升公司主营产品盈利能力。　　4、公司挂面业务分析。 1） 对于食品加工行业来说， 低粮价给中小型企业提供了市场存活的机会， 不利于行业整合， 品牌产品面临低价同类竞品冲击较大； 2） 公司挂面产品销量已具有较大规模，未来靠外延式拓展拉动销量的难度加大，同时公司产品市场价格高于同类，在当前低粮价行情下， 公司产品品牌还没有达到拉动销量的高度； 3）结合上述两点，公司若要保销量，必然面临降价促销， 届时产品盈利能力难以保证。　　5、盈利预测与投资建议。 长期来看， 我国城镇化将加速主食工业化快速推进，同时品牌农产品最终会赢得市场认可，享受市场溢价。 公司为食品加工行业具备打造高品质食品的构成要素。首先，公司品牌在行业内具有一定的影响力，在品牌与产品品质紧密挂钩的认知下，品牌影响力是构成高品质食品的必不可少的构成要素；其次，借助资本平台，构建能力圈。成功上市（ 2012 年）及增发完成（ 2016 年，增发价 45 元）为公司未来中长期发展奠定了基础。 此外， 公司公布高送转方案（ 每 10 股转增 20 股），这是公司上市(2013 年首发上市)以来第一次高比例送股，这将成为公司股价短期上涨催化因素。 我们预计， 16/17 年公司每股收益分别为 1.48 元、 1.71 元。维持“买入”投资评级。 今日最新研究报告

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