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　　本文为广发证券互联网传媒分析师李涛主题为《大IP、大娱乐、大生态》的演讲实录

　　李涛：毕业于华中科技大学，2013年加入广发证券发展研究中心，现任传播与文化资深分析师。2014年新财富最佳分析师传播与文化第二名团队成员。

【李涛】今天讲的也是我们在去年底今年初提出来的“IP战略”，我们认为是A股大传媒公司实现商业模式升级的一个路径，最近也是非常火，特别是IP相关的股票都涨得特别好，包括我们推的凯撒股份，以及禾欣股份、富春通讯、鹿港科技等。这里面的逻辑我们认为是A股大传媒公司以大IP、大娱乐为战略，基于IP构建泛娱乐生态作为发展升级的方向。

一、关于IP的思考

我们认为移动互联网已进入到下半场，以智能硬件+O2O连接生活和活动场景，以互联网+IP是连接泛娱乐，核心是场景化、大数据、物联网和云服务。移动互联网上半场主要是对PC互联网模式的复制、延伸和强化，现在是进入到移动互联网下半场的产业周期，依托智能硬件，加上与线下融合的O2O，实现生活场景和活动场景的连接互动。

我们看到今年以来58和赶集的合并、美团和大众的合并、滴滴和快的的合并，都是O2O龙头公司之间实现各个生活场景或者活动场景的垄断，它与场景化挂钩，与人们的吃穿住行游购娱挂钩，产生新的商业模式，全面重塑传统产业。传媒跟TMT产业周期越来越融合，新的产业周期会对传媒的渠道进行重塑，智能硬件作为新的入口。

之前是从报纸、杂志等这些平面媒体进入到电视，然后电视发展到PC互联网，PC互联网又进入到移动互联网，移动互联网过后就是物联网，每一个TMT产业周期都伴随传媒渠道的变革。进入到以智能硬件为代表的物联网时代，通过智能硬件连接一切，向上连接云服务、沉淀数据，向下是场景化。

互联网+IP对传媒来说是泛娱乐商业模式的升级，以IP为核心的产业进入到爆发阶段，IP作为永续经营的资产在国内滚雪球一样不断放大增值。互联网实现影视、游戏、文学、音乐不同内容产业跨平台融合，为用户提供跨层次、跨媒体、跨平台深入的娱乐体验。大传媒产业整合互动、互相融合，使得它的产品有更大附加值和市场竞争力。今年比较明显的就是影视和娱乐的联动，实现了各形态业务之间的联合，通过协同效应放大。国内互联网巨头纷纷布局泛娱乐产业，打造以IP为核心的内容产业生态。

我们认为互联网传媒产业的核心驱动因素是技术进步带来传输渠道更替，由此产生整个大传媒产业格局的变革，在这个变革中我们寻找能够突破市值瓶颈的公司。每次传媒产业跨越式发展都是由渠道变革引发，电视向PC渠道转移、PC向移动互联网转移，然后带来整个终端和内容的改变。同时渠道变化会带来传播方式的改变，由广播到互动、由固定到移动，传播方式的改变会引发商业模式的升级，为传媒公司带来新的发展机遇。

我们看PC互联网时代，A股互联网传媒公司参与比较少，国内互联网公司更多是效仿美国的模式，拿到美元基金，发展成熟之后在美国或者香港上市。但是到了移动互联网时代，A股很多大传媒公司已经积极参与进来，体现他们的产业升级。而且A股大传媒公司转型移动互联网之后，他们享受移动互联网快速普及的市场红利和A股对于TMT产业的高估值，然后通过资本整合加上高效的执行团队，实现业务模式从过去的产品驱动向平台化、网络化构建生态的模式升级。

我们认为在这个模式升级过程中，IP战略是一个不错的路径。过去A股大多数大传媒公司都是产品驱动，比如影视公司、游戏公司，如果有好的电影、电视剧，或者有爆款游戏，对公司的业绩和市值都有非常大的影响，这也造成A股很多大传媒公司市值和业绩有很大波动。国内大传媒龙头公司，比如华谊兄弟、光线传媒、掌趣等，这些公司市值到了300亿、500亿以上之后，通过产品驱动已经很难实现业绩的稳定发展，同时外延并购对公司影响也比较小，因此要实现商业模式升级。之前的产品模式下游戏、影视是不掌握用户的，大传媒公司要实现模式升级就要实现平台化的运营，但平台化运营在国内比较难，很多都是互联网公司才有能力和积累。在这种情况下我们认为IP是掌握用户的，而且可以把各个娱乐业务板块打通，实现商业模式升级。

从国内环境来看，近2年为IP发展创造了很好的条件。整个产业我们看游戏产业已经超过1000亿的市场规模。今年可以说是网络剧的元年，对整个电视剧产业来说，在电视台空间有限的情况下，网络剧兴起放大了IP的价值，对影视公司来说是实现商业模式升级和业务拓展的方向。电子商务、实景娱乐、品牌授权和周边产业日益成熟，IP商业价值在不断的放大。

国内的商业环境是为IP提供了非常好的环境，正版意识不断增强。很多游戏公司、影视公司往上游布局IP，我们认为“IP战略”能有效帮助大传媒公司实现业务模式升级。我们分了几个板块，像动漫、玩具、游戏和影视的代表公司：凯撒股份、骅威股份、游族网络、华谊兄弟、光线传媒、华策影视，他们都是围绕着IP战略进行布局和升级。

IP运营的本质我们认为是实现产品经营向品牌经营升级，最成功的模式是把它作为永续资产长期经营。电视剧、电影、游戏的生命周期，像游戏一般是3年，电影是1个月，电视剧可能也是1~2个月，产品生命周期结束后用户就流失了。在这种情况下IP基于长期的用户培育，它是可以持续的进行价值挖掘，推出电视剧、游戏、电影、衍生品等产品，它的生命周期非常长，比如迪士尼培育了很强的动漫IP之后，它的经营价值可以长达几十年。

二、以IP为核心的“泛娱乐”产业生态爆发　　

国内互联网巨头纷纷布局泛娱乐产业链，加强内容和平台的融合，围绕着IP打造生态。我们看好IP在国内的发展潜力，目前的影视动漫、游戏上市公司都在积极布局，背后是通过IP放大品牌价值及生命周期，将不同业务板块打通，实现商业价值最大化。今年强IP产品，像《花千骨》通过影视游戏实现协同效应，放大它的价值。我们主要推荐的标的包括新兴的IP运营商：凯撒股份、骅威股份、禾欣股份、美盛文化等，龙头公司包括动漫公司、强势页游平台，他们在这2年已经完成第一步的转型，即在游戏、影视、衍生品等各个业务板块的布局，各个业务板块都有自己相应的子公司，或者业务板块在做。现在很多已经进入到第二阶段，通过产业基金往上游掌握好的IP来源，然后投资很多有IP项目。

三、网络文学进入产业爆发期，粉丝经济蕴含巨大商机

我们认为比较好的IP源头主要是动漫和网络文学，网络文学今年进入爆发期，成为重要的IP来源之一。《花千骨》之前是网络小说，本身的题材是玄幻仙侠，主角是女性，同时覆盖了男性和女性用户，湖南卫视作为强势播出平台把这个价值放大之后，通过游戏进行很强的变现，它的源头来自网络文学。今年以来付费阅读、影视改编、游戏改编等模式蓬勃发展，像付费阅读起点创造的按章节订阅、月票、打赏都是实现了很好的收益，创造很好的收益模式。网络文学凭借年轻的观众群体+粉丝经济+网络传播优点，进入到一个爆发期，成为互联网娱乐体验的枢纽。

基于IP有一个新的变现途径，就是网络剧。网络剧对IP的需求会更大，因为网络剧在网上播出时用户是有选择性的，用户可以根据他自己熟不熟悉去看这个网络剧。对于IP有很多粉丝基础的情况下，第一波就是有IP的网络剧，所以IP对网络剧的价值高于电视剧。

游戏也是对IP强需求的一个产业，特别是手游，手游相对端游和页游，它的不同之处在于像iOS有排行榜，安卓很多市场有排行榜，排行榜的作用在于放大了IP价值，有IP的游戏首先吸引原始的粉丝用户，如果同时有影视剧，会持续放大。这里面最典型的强IP手游《梦幻西游》是网易旗下的，最高月流水接近10亿。《梦幻西游》通过端游积累了很多用户，在手游实现很好的延续和价值的放大。其次是《花千骨》在湖南卫视播出之后，包括网络端播出之后，引导用户进入到游戏里面，现在还在畅销榜前30，它的月流水最高接近2.5亿。

3.1 网络文学行业日趋成熟，进入多元发展期

我们看网络文学几个发展周期：

第一个发展阶段是1995-2000年时候在BBS论坛上，开始有网络小说爱好者在上面进行网络文学的创造；

第二个发展阶段是2001-2003年网民逐渐接受网络文学，大批的网络文学创作者进入到这个行业开始创作，而且开始出现按章节/字数付费的商业模式；

第三个阶段是到2004~2008年以“千字付费”商业模式逐渐成熟，为网络文学后续发展奠定基础，同时也是更加细分，分为男频网络文学或者女频网络文学；

今年是逐渐爆发而且多样化商业模式的阶段，包括游戏、影视已经有标杆性的产品出现，到明年可能还会有衍生品出来，进入到爆发期的拐点。

我们看整个网络文学市场，现在第一梯队就只有一家腾讯阅文集团，它无论是内容资源还是渠道资源都是网络文学第一梯队唯一企业。阅文集团现在整合的有起点中文网和创新中文网、潇湘书院、红袖添香等一大批比较很细分很知名的文学网站。第二梯队是百度文学，A上市公司就是中文在线在第二梯队。网络文学盈利模式也非常成熟了，我们简单分为C端收费和B端收费。

3.2 网络文学盈利模式：B端收费模式逐渐兴起

C端主要是在线的付费，按章节或者用户订阅来付费，包括月票、打赏等；B端就是线下实体书、影视、游戏、衍生品收入和广告。实体书和影视、游戏现在来看已经发展到比较成熟，通过IP运营商对接下游的影视、游戏公司，有一定的版权收入加上游戏分成。广告也是比较可观的一个收益来源，文学网站已经成为网络广告重要的投放渠道，特别是游戏在网络文学网站的投放量还是比较大的。

我们进一步分析，网络文学成为IP来源，它的核心点是具有低门槛、草根性、内容创新性的特征，而且是与移动互联网的年轻用户高度匹配，从而使得网络阅读和写作成为潮流。驱动因素是以下几点因素：

1、移动互联网的发展和粉丝经济的成熟；

2、高频小额付费的普及，像支付宝和微信支付，微信也推出了自己的“微信读书”，小额付费使得在线付费成为趋势。

3.3 网络文学IP价值受市场热捧

变现方式，网络文学已经走上全版权运营，优秀的网络文学小说被改编成影视剧、游戏，包括动漫。网文IP价格也是水涨船高，2010年左右一部网络小说的版权是100~300万，2013年有小说卖出500万的游戏改编权，2014年盛大拍卖的6部作品手游改编权达到2800万，现在起点上TOP5的作品游戏改编授权金差不多过千万+分成。

网文IP的游戏改编价值主要在于营销价值和付费价值。营销价值，在于网文IP聚集了很多粉丝，作家在微博/微信都聚集了很多忠实粉丝，直接在百度贴吧推广或作家微信、微博进行推广。这里我截一个图，《我欲封天》在百度贴吧关注粉丝超过100万，讨论的帖子超过3千万。比较知名的网络文学作家唐家三少的粉丝超过300万。今年有很多月流水过5000万的基于IP改编的游戏，像《苍穹变》、《花千骨》都是基于网络IP改编的游戏。

在这个过程中，网络文学IP运营产业链也逐渐成熟。像起点中文网之前就直接向作家那里买IP，然后再授权给游戏公司，其实他是没有参与进去，上游和下游是割裂的。近年随着IP运营逐渐成熟，出现了IP运营商这个角色，类似于艺人经纪公司，连接上游和下游，参与到整个游戏的开发或者影视开发过程中，成为必不可少的环节。这是我们对网络文学IP影视改编的统计（见PPT），游戏改变的统计。

四、动漫：IP重要来源，衍生品深化与粉丝情感

还有一个比较重要的IP来源是来自于动漫。动漫今年在国内开始逐渐受到重视，近2年有一波资本化的浪潮，我们看到今年很多动漫公司在新三板挂牌上市，A股很多大传媒公司基于动漫IP打造泛娱乐生态。

动漫产业链是以“创意”为核心，以动画、漫画为表现形式，以电影电视传播为拉动效应，带动系列产品的“开发-生产-出版-演出-播出-销售”，其直接产品包含动漫图书、报刊、音像制品、舞台剧和基于网络的动漫新品种等；基于动漫IP的间接产品包含动漫形象有关的游戏、服装、玩具、食品等衍生产品的生产和经营。动漫产业链正在实现动画片、网络游戏、手机游戏、电影、电视剧等跨媒体播放平台的融合。

动漫IP的变迁是分为3个层次：第一个层次是直接在电视台或者网络上进行播放，基于电信运营商的手机视频渠道播放，收入主要为播映收入和政府补贴；第二个层次是在播出后基于播出的效果，可能有些火了后它就会有直接的商品出现，像动画片的图书、期刊、音像制品、彩铃这些；进一步放大之后，第三个层次就是衍生品，包括玩具、服装、影视、游戏这些，它是一个不断放大的过程。

动漫IP产业经营最成熟的是日本和美国。日本动漫IP已经成为国内影视、游戏公司获取IP非常重视的一个渠道，日本动漫IP在全球有很强的影响力。日本动漫IP的获取，国内很多是通过日本的公司去间接获得，而不是直接和动漫作者，或动漫的出版公司去谈判，而是通过日本的影视或游戏公司间接获得。日本的动漫IP分得很细，每一个版权的授权，漫画版权、动画版权、剧场版权、周边版权每个都有很细的分成比例和授权金约定。

美国是动漫产业的发源地之一，在上世纪50年代进入繁荣期，它打通整个动漫产业链，形成几大动漫产业巨头，像迪斯尼、皮克斯、时代华纳，这种大集团对动漫产品进行大投入、大制作、大产出、大运作，而且它跟技术结合比较紧，通过3D和电影结合起来，扩大了它的全球影响力。最近几年基本上每年全球票房前10的电影都有3、4部漫威英雄题材的动漫电影。

五、案例分析：迪士尼以IP为核心布局全产业链

这是对迪士尼的分析（见PPT），因为对迪士尼的分析比较多，我就简单略过。迪士尼作为全球传媒娱乐霸主，市值高达2000亿美金左右，它的核心就是不断强化IP，通过原创或者收购抢占优质稀缺的IP，适应新时代人们对IP和内容消费需求，围绕IP挖掘产业链各环节的价值，实现商业最大化。它有几个发展阶段：1923-1983年他自己培育了大批有全球影响力的，而且是持续经营到现在的IP作品；1984-2004年收购了相关的电视渠道，实现了IP价值的放大；2005至今，再次通过外延收购成年人相关的IP，像收购漫威、卢卡斯这些，其实这个动漫形象IP主要是面向成人，之前他自己培育的是面向12岁以下儿童和女性相关的。迪士尼通过自己培育加上外延，实现了对核心优质IP资源的掌控，这是它的收购历程（见PPT），这是他的几个比较顶尖的动漫形象。

迪士尼围绕IP价值，以动漫影视板块为火车头，进行多轮次、全方位立体化开发，像电影主要是漫威经典动漫的改编，全球的授权体系，各种衍生品在全球销售，电视网络主要是在美国，还有线下的主题公园，实现IP的持续放大。迪士尼对IP价值的开发是多轮的，像消费产品授权、主题公园、媒体网络等都是它的衍生产业，营收相对稳定，而且利润率较高。迪士尼的产业拓展能力很强，通过对动漫多层次的经营，扩大了动漫作品的影响力，同时也在持续不断地培养新用户群。

六、影视：最大化IP传播度与影响力，游戏IP改编影视热潮涌起

影视是最近比较热的，我们认为影视是IP改编主要的载体，实现IP变现和扩大影响力的重要渠道。像近期《盗墓笔记》是在放大IP的影响力，但是它不是培育IP的源头，包括《花千骨》是进一步放大了《花千骨》的人群，影视的营收相对游戏、衍生品等还是比较小的市场。

这是我们对A股上市公司重点IP资源的梳理（见PPT），这里就略过了。

（此为部分PPT内容）

七、凯撒股份：领先的IP运营+IP商业化企业

我们重点推荐标的简单讲一下凯撒股份。凯撒股份是我们去年挖掘并长期跟踪的IP运营和IP商业化比较领先的公司，它的定位是面向互联网的泛娱乐，目标是打造以IP战略为主线、泛娱乐为框架的互联网公司。

公司之前是做服装的，2014年开始转型，收购酷牛互动、幻文科技、天上友嘉，已初步完成泛娱乐产业链中“IP运营（幻文科技）+IP商业化（酷牛互动、天上友嘉）”的布局，IP的变现主要是通过游戏，分别是酷牛和天上友嘉，消化它的IP实现变现。幻文在IP运营上具有先发优势，以及和阅文集团的深度合作关系，现在主要在下游找顶级公司合作，不断推出成功产品，建立自身的竞争壁垒。

酷牛有比较强的游戏研发和运营能力，网文IP改编成手游做得比较成功，代表作有《唐门世界》、《绝世天府》、《太古仙域》等。天上友嘉现在主要是运营《仙剑奇侠传》3D，和360、中国手游、黑桃互动都有比较深的合作，每年会从他们那里拿到IP改编游戏，做的是相对比较重度的游戏。公司第2个看点是借助国金投资，构建了持续的外延并购项目池子，有很多的资源储备。国金在国内还是比较知名，在一级市场做得比较好，凯撒与国金去年成立的第一期基金2.6亿，今年成立了第二期基金3亿。

第一期基金投资的幻文科技，今年就把它收购进来；第二期基金是围绕着游戏、影视、动漫等IP变现业务进行拓展。凯撒新的管理层来自于腾讯，总经理吴裔敏之前在腾讯负责“穿越火线”，负责公司整体业务的运作。吴裔敏之前在金山还担过副总裁，在盛大也做过高管，在业内资源比较丰富。凯撒的业绩，今年备考是2.1亿，明年是2.6亿。

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