研报日期：2016-02-22

　　事件描述　　我们对外运发展进行跟踪点评，并对公司2016 年的投资要点进行梳理。　　事件评论　　货代市场低速调整期，公司的本土领先地位难撼。外运发展以货代业务为主要收入来源。2011 年以来，随着国际金融危机持续发酵，到2013和2014 年逐步复苏，再到2015 年欧洲日本陷入全面通缩、美国经济复苏出现反复、中国经济增速下台阶，在整个国际航空货运市场曲折复苏的背景下，我们认为国际航空货代行业暂时处于低增速调整期。鉴于外运发展在该行业的多年积累的经营经验、与海关常年的协作关系，公司的龙头地位依然难以撼动。　　国内海淘阳光化以后，外运发展是物流端最大受益者。我们预计，中国的跨境B2C 物流市场规模已经超过千亿级别。 B2C 业务因其需求碎片化、供给相对集中，更适合被完全电商化，其中也包括了物流环节的重构。其中，1）海外直发模式可兑现外运发展的核心竞争力，2）保税模式则依托仓库资源和清关资质，双管齐下。　　中外运敦豪：分享国际速递高增速，公司核心利润点。中外运-敦豪是中国航空货运市场的领导者，目前在中国提供的国际快递服务覆盖401个城市，国内服务覆盖128 个城市，提供服务的营业地点近200 个。公司持股50%的中外运-敦豪在2014 年贡献投资收益近7.5 亿，超过公司当年6.2 亿的净利润额。随着申通快递借壳艾迪西，圆通快递借壳大杨创世，这部分股权重估后对公司股价形成正面影响。　　投资建议：受益阳光海淘，变革正在当下，安全边际充分。我们预计，外运发展2015-2017 年归属净利润分别为9.45 亿、10.39 亿和11.98亿，对应EPS 分别为1.04 元、1.15 元和1.32 元，PE 为18 倍、17倍和14 倍。考虑到：1）公司是国内海淘阳光化以后，物流端的最大受益者；2）持股中外运敦豪50%股权，是快递影子股，估值显着低于现有快递标的；3）中外运长航与招商局集团的整合后，跨境物流尤其是保税仓方面的资源整合值得期待；4）我们认为公司目前的核心净资产重估价值在218 亿左右，而公司目前总市值仅173 亿，低估26%。将公司评级上调至“买入”。　　风险提示：国际贸易形势恶化，跨境电商物流的政策试点推广不及预期 今日最新研究报告

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