海涵财经 海涵财经 2023-05-17 09:01 发表于澳大利亚

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最近调研几家海缆龙头公司，想简单记录下观点。当下情况很简单，市场依然关注、机构不敢下手、盈利基本没问题、海外值得期待，具体调研内容比较敏感，就不做详细展开了。

但站在当前，如果真要投资海风海缆，其实更需要搞清楚3年后行业及龙头会怎么样，这个问题确实不易回答，不过根据目前理解和浅见，我想稍微尝试下。

预判一：三年后的海风行业会怎么样？

从“十四五”来看，2021年无疑是抢装年，2022年是交付和盈利都下滑，如果依然要完成规划目标，那2023-2025年就是确定性比较强的年份，基本上产业和市场都预测从10GW为起点，每年逐年递增。

除了出海市场担忧，去年市场对国内海风同样有质疑，大概可以归纳为4个方面：疫情扰动、军事影响、阳江事故、“双30”政策。

而如今，这4个方面影响基本都能消除：疫情彻底结束、军事已经缓解（军方话语权一直很大，并且比较敏感，就不多讨论了）、阳江事故已短期体现在股价、“双30”证实谣言（但更深更远本来也是发展趋势）。于是，海风板块的利空因素都在慢慢消除，剩下的就是步入正轨，踏实发展。

那么，我预判3年后即2025年，海风不仅在定性上能更为稳健和踏实，而且在量上有装机或并网就应该能有15-20GW，相比于去年肯定是飞速增长，相比于今年10GW预测也有50%-100%增幅，平均年复合增长率达25%-40%。

再往远看，有机构预测2023年能累计装机380GW（截至2022年是65GW），甚至根据工程院行业会议，全国最终会有3000GW风电空间，那这个就比较远，但总之空间肯定不小。

预判二：三年后的海缆格局会怎么样？

其实之前已经有所提及，最简单的，陆缆有几千家公司，而海缆就算发展到现在，虽然大家都在说门槛低，但全球能做海缆的企业也就两只手以内。盈利这么高的环节，仍然只有这么几家能做，相信门槛肯定不会太低。

当然，二线厂商现在打法就是让利多销，竞标时候尽量压低价格。但要清楚的是，这种打法只能在中低端产品适用，而在高电压产品里是完全行不通的，一方面是二线厂商高电压基本都做不了，另一方面是经验上也不足以有竞争力。

这次有家头部电缆厂商就提到，千万别觉得下游业主会更关心价格。业主很清楚二线厂商和一线厂商的差距，所以有时候哪怕价格低也不会给订单。DF订单之前被起帆拿走，其实也是DF的产能布局问题，因为头部厂商会更愿意把产能放到高电压高毛利产品。

那么，我预判3年后，海缆格局依然是1超2强，再加上部分二线厂商瓜分些低端产品。示范性项目及深远海项目将是头部厂商的重点方向，出海大概率也是头部厂商代表国内先进水平，她们依然能保持在30%以上的毛利率，而二线厂商靠低盈利能拿到些中低端项目，盈利能力估计也是刚能温饱。

顺便聊聊为什么判断是1超2强，而不是三足鼎立。

一是业务结构。虽然三家产能都在60-70亿，但DF无疑是最纯的海缆标的，HT和ZT都有大量通信领域业务，如果去过ZT总部展览馆，会发现几乎是啥业务都能沾边。

二是硬件方面，这次调研下来DF就是最为先进的，当然有部分原因是建成时间较晚，但如果我是客户，走到DF就会让人很放心，一切都井然有序。同时，我们调研DF当天正好是遇到项目装船，而其他两家的码头则是空空如也，可能有运气成分，但从概率学来说，也证明了DF订单确实很多。

三是软件方面。又要老生常谈了，想要成为伟大企业，很多细节都是要看重的。尤其是老员工的态度，DF高管都是做了10多年，HT董秘一直在换（10年换了4任），ZT董秘和市场已经有些小误会，那就高下立判。

预判三：三年后的DFDL会怎么样？

我一直认为，对于海缆及其他海风企业，预测1年业绩是没有太大意义的，原因是海风都是大项目，而项目周期都比较长，不同项目收入确认模式也不同，海外项目战线就拉得更长。也就是说，可能稍有些变化，就会影响到当年业绩，但这块业绩并不会消失，而是会出现在次年，因此对于海缆企业，看3年业绩倒是不错的选择。

那么，基于DF现在在手订单及各板块盈利情况，我判断DF到2025年净利润能在25亿左右，相比去年8.4亿，年复合增长率大概是45%。

当然，就像药明那样，DF有可能在2023年会是高增速，到24-25年增速慢慢下降，市场也是这么预测的。但就像刚才说的，海风企业业绩项目落地非常相关，所以后面能保持在20%-25%增速是比较靠谱的，那也就够了。

2025年25亿，对应目前估值就是13.2倍，PEG只有0.5，我觉得是非常有向上空间的，毕竟不用担心政策利空、也不用担心海外卡脖子。如果非要给个买入价，以今年为例，归母净利润给到16亿（保守），海风给予20倍，320亿左右就是比较舒服买入位置（偏保守）。

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