研报日期：2016-08-25

　　国电南瑞(600406)　　利润水平自去年三季度起持续修复。 上半年公司利润增速符合预期，其中二季度单季营收 23.76 亿元，同比增 46.32%；归属母公司净利润 2.66 亿元，同比增 1603%，均较一季度继续抬升。公司业绩高增长的原因主要在于去年受审计及人事调整等因素影响，电网建设放缓，设备交货延后，致使行业整体利润大幅下滑。这一情况自去年三季度起显着恢复，而同期低基数对应今年高增速。另外从历史回顾看，公司半年报盈利规模仍未回到 2013 及 2014 年水平。? 电网自动化业务体量恢复到 2014 年水平，节能环保业务增长最为稳定。 分项业务来看，电网自动化目前仍是公司最大的收入构成，占比达 60%。该项业务上半年增长 25.68%，基本修复到 2014 年体量。公司其他三项业务分别是发电及新能源、节能环保、工业及轨交，收入占比分别为 8%、 13%及 9%。上述三项业务里，节能环保表现最为出色，实现三年连续稳定增长。节能环保收入上半年同比增速为 27.12%，这主要受益于： 1）公司电网节能业务开展良好； 2）国网充电桩量招标量大幅增长，公司份额稳定在第一梯队。? 净利率反弹明显。 上半年毛利率为 20.17%，同比提升 3.9 个百分点；管理费用率及销售费用率同比降低 2.18 和 1.08 个百分点，盈利能力大幅修复。分业务来看，电网自动化业务毛利率提升 8.64%，节能环保业务毛利率提升10.89%。 发电及新能源业务毛利率下降 10.58%，主要因本期销售收入中硬件产品占比较高造成。此外，工业（轨交）业务毛利率下滑 18.18%，主要源于报告期内南京宁和城际 PPP 项目进入收入确认高峰期。与之前主要提供综合监控系统相比， ppp 项目的盈利能力偏低在预期之中。? 承诺期将至，静待集团资产重组。 2013 年 12 月，南瑞集团在资产收购报告书中承诺，将在 3 年内通过业务整合、股权转让、资产注入等合法合规的方式解决国电南瑞与南瑞继保、普瑞特高压、中电普瑞之间存在的同业竞争问题，该承诺将于今年年底到期。三家公司均是南瑞集团优良资产，总利润体量大于上市公司， 未来一旦完成资产重组，将提高公司盈利能力。　　投资建议： 预计公司 16-17 年净利润分别为 15.9/17.6 亿，对应 16 年 PE 24倍，维持推荐。　　风险提示： 业绩修复进度不及预期 今日最新研究报告

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