研报日期：2016-03-14

　　三友化工(600409)　　近期我们调研了三友化工，就公司纯碱、烧碱等周期性产品经营及行业状况，粘胶短纤业务差异化发展及市场推广，食用盐业务以及公司海转地处理等问题，与公司高管进行了系列交流。　　投资要点：　　纯碱业务：规模、技术及市场渠道，极大受益于价格上涨行情　　公司目前拥有纯碱产能 330 万吨，与同行相比，三友纯碱产品技术指标优势明显，其重质化率达到 85%，远高于其他竞争者，且低盐化达到了 100%。　　公司市场渠道优势明显，玻璃市场（福耀玻璃、南玻厚板玻璃）、洗涤剂（保洁公司的国内纯碱产品的独家供货）、味精市场（三友为阜丰、梅花）。 15 年公司纯碱出口 37.8万吨，占国内出口总量的 17%以上， 出口量远期目标是 50万吨。　　受环保以及行业整体竞争影响，导致业内有近 300 万吨的产能关停，使国内纯碱产能由 3100 万吨，将至 2800 万吨左右，在目前行业 80%开工率的状态下，供需基本保持平衡。但是， 近期山东海化受渣场泄露事件影响，其 300 万吨纯碱生产线暂关停，导致目前纯碱市场供应紧张，价格涨幅较大。而三友作为业内龙头，较好的受益了此波涨价行情。但是，随着今年中旬海化纯碱生产线的逐步复产，我们预计纯碱价格将会止步于上涨行情，或略有下调， 但整体上纯碱价格将保持稳定。　　粘胶短纤业务：技术优势明显，高端差异化率较高，高端产品规模效应明显　　公司目前具有 50 万吨粘胶短纤产能， 产品结构齐全，有可冲散、阻燃、着色、超细旦洗白等多种高端产品， 含盖了上百个品种。公司目前的产品结构中， 高端差异化率占公司总产能的 40%左右，全国粘胶短纤有 10%左右差异化率，其中8%左右在三友。　　公司技术优势明显，公司自有开发出的莫代尔已打破莫代尔巨头蓝鲸的垄断，其产品技术指标可与蓝鲸媲美，公司目前有 2 万吨莫代尔产能。 公司循环经济优势和成本优势明显，其产品盈利能力好于同行业。　　从粘胶行业整体看，在新产能投放缓慢的大背景下，随下游需求的逐步回升，其价格呈现了触底回升态势，未来纺织、医疗卫生下游可有效支撑行业发展，尤其是高端差异化产品需求在不断提升。为此，结合市场发展的良好预期，公司计划定增募集资金建设 20万吨高端差异化粘胶短纤项目，计划 18年初投产，公司还做出了“十三五”产能到 100 万吨的长远规划。　　公司海转地升值空间巨大　　公司母公司在曹妃甸地区共拥有土地 14 万亩左右， 若进行收储， 公司有望分到40%-50%份额的土地补偿；此外，公司自身通过海转地还拥有近 5 万亩的土地。为进一步发挥其海边土地资源优势，公司开始着手与旅游公司探讨开发海场旅游项目， 并与开发区洽谈收储， 15 年已经有 5800 亩左右与开发区达成收储协议， 每亩收储价格 4.8-5 万，地上补偿物 0.7-1.0 万元左右；另外， 还有 4500亩正在与开发区等商谈。随着京津冀一体化推进，产业转移的推进， 目前土地收储价格，每亩已涨至 8 万左右， 未来仍具有较大的升值空间。　　公司其他产品业务整体发展稳定　　公司烧碱、 PVC、 有机硅及电力业务经营稳定； 食用盐和理疗盐项目也在有序推进，产品已开始向市场推广。　　盈利预测：考虑到定增情况下，预计公司 2016 年 EPS 为 0.22 元　　公司短期看点在于周期性产品价格上涨带来的交易性机会，以及环保和供给侧改革对纯碱行业供需结构影响，长期看点在于高端差异化粘胶短纤的市场推进。 在考虑到 16 年定增执行的情况下，预计 2016 年、 2017 年的 EPS 分别为 0.22 元和 0.26 元。 首次覆盖给予“增持”投资评级。　　风险提示：　　纺织领域，粘胶对其他化纤的替代不及预期； 棉花价格下跌抑制粘胶对其替代；原料价格波动风险。 今日最新研究报告

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