研报日期：2016-09-02

　　杭萧钢构(600477)　　创新模式签单加速，中期强劲增长验证逻辑。 公司今年以来公告技术授权协议 14 单，目前累计签单 24 单，技术授权费收入 8.11 亿元。平均每单当年可确认 3000 万以上毛利，带来盈利高弹性。由于该类合同付款周期短，现金流及负债情况亦大幅改善，公司上半年收入 16.99 亿元，同增 13.51%，其中技术授权费收入 4 亿；归母净利润 2.21 亿元，同增 683.03%，超市场预期。经营活动现金净流入 2.37 亿元，较上年同期上升 69.68%。传统项目斩获尼日利亚大单，彰显海外实力，去年底签署的东旭置业大额订单已收到定金，处于设计阶段，今年亦有望贡献业绩。　　短期跑马圈地，中长期打造技术生态圈。 公司近几年全国布局，对合作方划定区域限制，未来形成统一标准后可持续进行技术升级及服务、增强粘性。公司未来按照合作方开发面积收取 5-8 元每平米的技术服务费，并参股10-30%与合作方共同投资设立钢构厂，截至中报已成立 12 家联营工厂，其中新疆工厂已开工 23 万方的钢结构住宅项目，预计后续公司收取服务费及分享钢构厂投资收益亦将贡献稳定利润。　　投资建议：市场对公司的分歧在于： 合作方与公司签订技术授权合同是否为市场化行为；是否有持续性；长期盈利模式是否清晰。 我们认为： 1）公司的技术授权受到市场欢迎符合当前时代背景，地方政府需要支柱产业升级、企业需要业务转型升级，公司的钢管束住宅技术和 TOC 管理体系符合需求； 2）公司签单速度、 合作方付款进度、中报业绩高增长也佐证业绩落地性； 3） 长远看公司将通过后续技术升级及服务增强粘性并分享长期利益，受益下游市场技术替代； 4）钢构配套的 PC 构件、防火涂料等其他建材亦可能给地方政府及公司带来机遇。 我们看好公司在建筑产业化推广中通过创新商业模式分享的技术红利，预计公司 2016/2017/2018 年盈利分别为 4.4/5.38/6.30 亿元， EPS 分别为 0.42/0.51/0.60 元，给予 12.6 元目标价（ 2016 年 30 倍PE），买入-A 评级。　　风险提示： 建筑产业化推进不达预期风险，市场竞争风险。 今日最新研究报告

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