研报日期：2016-08-29

　　杭萧钢构(600477)　　利润迅猛增长，技术授权模式开花结果。公司公告上半年收入 16.99亿元， 同增 13.51%，归母净利润 2.21亿元，同增 683.03%，超市场预期。上半年新 签合同 29.56亿元，同增 50%；钢结构 /地产收入同比分别变动 -11.68%/ 21.23%。业绩快速增长主要由于公司与 12 家合作方签署战略合作 协议，带来资源使用费收入 4亿元。此外东旭置业钢结构住宅大额订单已收 到定金，处于设计阶段。 　　高毛利技术授权模式改善公司现金流，管理费用率提高系股权激励、研发 投入所致。公司上半年毛利後 33.77%，较上年同期提高 10.55个 pct，主要得 益于超高毛利的技术授权业务占比提升。三项费用後 18.20%，同比提高 0.14 个 pct，其中销掉 /管理/财务费用率分别变动 -0.51/ 2.29/-1.64个 pct，管理费 用上升主要由于股权激励费用 0.59亿元及研发费用增加。净利率提高 10.91 个 pct，惠 13.08%。技术授权模式推广力度加大且收款力度增强，致经营活 动现金净流入 2.37亿元，较上年同期上升 69.68%，侧面佐证市场对公司技术 授权的认可。 　　短期跑马圈地，中长期打造技术生态圈。公司近几年全国布局，对合作方 划定区域限制，未来形成统一标准后可持续进行技术升级及服务、增强粘性。 公司未来按照合作方开发面积收取 5-8元每平米的技术服务费，并参股 10-30%与合作方共同投资设立钢构厂，截至中报已成立 12家联营工厂，其 中新疆工厂已开工 23 万方的钢结构住宅项目，预计后续公司收取服务费及 分享钢构厂投资收益亦将贡献稳定利润。 　　投资建议：市场对公司的分歧在于：合作方与公司签订技术授权合同是否 为市场化行为；是否有持续性；长期盈利模式是否清晰。我们认为：1）公 司的技术授权受到市场欢迎符合当前时代背景，地方政府需要支柱产业升 级、企业需要业务转型升级，公司的钢管束住宅技术和 TOC管理体系符合 需求；2）公司签单速度和合作方付款进度也佐证了这一点，业绩真实可落 地；3）长远看公司将通过后续技术升级及服务增强粘性并分享长期利益， 受益下游市场技术替代； 4）钢构配套徘 PC构件、防火涂料等其他建材亦 可能给地方政府及公司带来机遇。我们看好公司在建筑产业化推广中通过创 新商业模式分享的技术红利，预计公司 2016/2017/2018年盈利分别惠 4.4/5.38/6.30亿元，EPS分别惠 0.42/0.51/0.60元，给予 12.6元目标价（2016 年 30倍 PE），买入 -A评级。 　　风险提示：建筑产业化推进不达预期风险，市场竞争风险。 今日最新研究报告

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