研报日期：2015-12-03

　　豫光金铅（600531）　　原生铅困境反转　　公司是全球最大电解铅企业，拥有电解铅产能 40 万吨、黄金产能 5000公斤、白银产能 1000 吨，同时综合回收粗铜、氧化锌、硫酸等副产品。受铅冶炼加工费低迷影响，2014 年公司主营产品电解铅营业收入为 30.83 亿元，营业收入占比达 36%，实现毛利 2308 万元，毛利占比仅为 6.12%，毛利率仅有 0.75%。2015 年以来，国内铅冶炼加工费已上涨 1000 元至 2700元/吨，但与海外相比仍低 10-20%，未来仍有涨价空间；受益于此，公司EBIT 利润率较 14 年底上升 1.62 个百分点至 3.62%，盈利能力触底回升。　　再生铅大有可为，环保倒逼产业整合　　2014 年，中国再生铅产量为 160 万吨，同比增长 6.7%；同期精炼铅产量为 422 万吨，同比下降 5.5%。目前我国再生铅约占铅总产量的 38%，较全球平均水平 56%和欧美日等发达国家 90%以上的占比仍有较大提升空间。随着再生铅行业相关环保政策（行业准入、污染物排放标准等）的实施，预计未来 3-5 年，大量中小型企业将被淘汰，企业数量有望从 200 家缩减至 10 家以内，行业集中度将大幅提高，龙头企业将因此而受益。　　抢占渠道先机，战略定位“互联网 ” 　　回收渠道是再生资源企业的核心竞争力。公司定增投建“废铅酸蓄电池回收网络体系” ，覆盖河南、陕西、山西、四川、江西、福建等 6 个省份，构造全国性再生铅回收网络，预计回收量将达 72 万吨；同时公司将构建基于“互联网 ”的废铅酸蓄电池回收利用信息网络管理平台。　　给予“买入”评级　　考虑增发最大摊薄股本，预计公司 2015-2017 年 EPS 为-0.23 元、0.41元、0.85 元。未来我国再生铅对应 50-60 亿元盈利的市场空间。公司 16 年业绩反转确定性较高，且长期有望获得 20%以上的再生铅市场份额；因此我们给予公司 16 年 50 倍 PE，对应合理价值 20.5 元，给予“买入”评级。　　风险提示　　再生铅环保政策执行力度低于预期；金属价格持续大幅下跌。 今日最新研究报告

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