研报日期：2016-04-19

　　康缘药业(600557)　　2015年报回顾和分析：　　公司今日公布了年报：2015年实现收入、归母净利润、扣非归母净利润分别为28.2亿，3.6亿元、3.5亿元，分别同比增长10.1%、13.4%、10.9%，EPS0.71元，拟每10股送红股2股，每10股拟分红0.8元（含税）。每股经营性现金流1.00元，业绩基本符合市场预期。　　Q4业绩增速显着低于去年前三季度。2015年Q4实现收入6.8亿元，同比增长0.8%，远远低于前三季度13.4%的增速。Q4归母净利润为7405万元，同比增长6.35%，低于前三季度15.3%的增速。Q4业绩增速显着低于去年前三季度，主要由于Q4收入增速放缓以及Q4整体毛利率同比下滑0.24个百分点。2015年全年整体毛利率略微下滑0.13个百分点至74.69%，期间费用率为58.8%，基本与2014年持平。　　胶囊产品毛利率大幅上升，经营活动现金流较好。分产品来看，注射液实现收入14.4亿元，同比增长8.7%；毛利率76.94%，同比下滑2.57个百分点。胶囊实现收入7.5亿元，同比增长12.4%，毛利率同比上升6.81个百分点至73.69%。片丸剂和口服液实现收入分别为1.1亿元、9367万元，分别同比增长70.9%、28.5%；其中片丸剂毛利率上升6.83个百分点至70.85%，口服液由于部分中药材价格上涨导致成本增加，毛利率下滑4.88个百分点至77.67%。从现金流来看，经营活动产生的现金流量净额5.1亿元，同比增长65.2%，主要是公司经营持续增长，营销改革推动账款回收及时所致；筹资活动产生的现金流量净额：同比减少289.4%，主要是偿还银行借款所致。固定资产同比增长46.6%和在建工程同比减少76.1%，主要是由于中药智能制造技术研究项目投产建成所致。其他主要财务指标：货币资金2.2亿元，同比减少60.0%，主要是14年定增募集资金使用完毕。应收票据7.1亿元，同比增长46.2%，主要是公司取得的银行承兑汇票未到期所致。　　公司坚持创新驱动战略，部分产品和项目取得明显进展。1）热毒宁注射液和银杏二萜内酯葡胺注射液循证医学评价研究均取得实质性成果，为市场推广提供了科学证据。龙血通络胶囊完成产业化研究及市场布局，同时积极开展了四期临床。2）去年公司已完成桂枝茯苓胶囊美国Ⅱb期临床试验，今年积极准备Ⅲ期临床研究试验前的工作。此外，桂枝茯苓胶囊相关研究获得国家科技进步二等奖，有望豁免药品一致性评价。3）中药智能制造技术研究取得显着成果，获批国家首批智能制造示范试点项目和国内首个中药智能制造领域国家工程研究中心。　　2016年经营展望、盈利预测和投资评级：　　我们估算银杏内酯注射液单支价格在620元/支左右。该产品目前中标省份有11个，新增中标省份至少有7个。进入5个省市医保目录，新增补进2个省份（江苏和四川）医保目录，该产品今年有望快速放量，我们预计今年收入可达1亿元左右。　　预计胶囊产品今年有望保持平稳增长。1）天舒胶囊、桂枝茯苓胶囊、腰痹通胶囊等产品已中标省份高达23个以上，其中桂枝茯苓胶囊和腰痹通胶囊新增两个中标省份（福建和海南）。2）龙血通络胶囊去年已完成产业化研究及市场布局，并且新增补进江苏医保目录，预计今年有望放量。3）龙血通络胶囊、苁蓉总苷胶囊、淫羊藿总黄酮胶囊今年处于大力推广期，目前基数小，有望快速增长。　　预计热毒宁去年收入在14亿元左右（不含税），单支价格在27元左右。该产品已进入多个疾病防治指南，先后被列为甲型H1N1流感诊疗方案用药（2010年），手足口病诊疗方案用药（2013版）、人感染H7N9禽流感诊疗方案（2014版）、登革热诊疗用药（2014第2版）和中医中药治疗中东呼吸综合征（邪毒壅肺）的首选中药注射液用药（2015版），我们判断该产品相对其他中药注射剂被医保控费的压力较小。但该产品去年在湖南省和浙江省招标价格不理想而未中标，因此我们对热毒宁的销售增长持谨慎预测。　　2014年12月，定增发行股份1493万股，募集资金3.6亿元，定增价格24.11元，锁定期3年，预计2017年12月22日解禁。其中控股股东康缘集团认购1.2亿元（497万股），汇康资产管理计划认购2.4亿元（995万股）。公司董事（不包括独立董事）、高级管理人员及核心人员等62人和康缘医药商业参与该资管计划，分别认购1.08亿元、1.32亿元。　　我们预测公司2016~2018年净利润分别同比增长10.8%/9.8%/8.6%，EPS0.78/0.86/0.93元，当年动态PE25倍。考虑银杏内酯注射液有望成为继热毒宁注射液之后第二个过十亿元的品种，我们看好该产品对公司未来多年业绩增长构成强力支撑，给予“增持”评级。　　2016年可能的催…… 今日最新研究报告

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