爱建集团并购标的收入涉嫌造假字号:小大2015-12-20 11:27:03 来源：证券市场周刊 我要评论(0)原本业绩稀松的均瑶乳业在被收购前利润迎来大爆发，这也成为公司高估值的最佳借口，然而在公司给出的主要客户中，有的早已注销多年。在等待了近五个月之后，爱建集团（600643.SH）的股东们终于迎来复牌，这家上海的老牌上市公司也即将迎来自己的新主人——上海均瑶（集团）有限公司（下称“均瑶集团”）。但是，爱建集团此次停牌注入的资产并非市场猜测的金融业务，而公司目前的业务正是融资租赁等金融领域，随着公告的出炉，市场预期落空。此次均瑶集团注入爱建集团的资产是旗下的均瑶集团乳业股份有限公司（下称“均瑶乳业”），以乳饮料及植物蛋白饮料为主打产品的均瑶乳业身价不菲，盈利能力更是远超同行，但公司的主要客户之一却早已不见踪影。均瑶集团上位大股东12月9日，爱建集团发布收购预案修订稿，公司计划以13.91元/股向均瑶集团、王均金和王均豪发行1.8亿股股份，作价25.02亿元，购买其持有的均瑶乳业99.81%股权。在股权转让和重组完成后，均瑶集团持有爱建集团2.55亿股，占公司总股本的15.75%，为第一大股东，加之一致行动人王均金和王均豪兄弟，三者合计持股将达到17.42%。实际上，均瑶集团之所以能够上位大股东，并不仅仅是因为此次资产收购，在此之前，均瑶集团已经是爱建集团的二股东。9月18日，刚刚由爱建股份更名的爱建集团发布公告称，公司第二大股东上海国际集团有限公司已经选定由均瑶集团接手所持的爱建集团股份。根据公告，上海国际集团有限公司以每股18.32元、作价18.65亿元，将手中的1.02亿股爱建集团股份全部转让给均瑶集团。与公司停牌前16.73元/股的价格相比，溢价只有9.5%，与之前市场猜测的20余亿元相比，均瑶集团此次获得国有股的价格优惠不少。虽然掏出了十余亿的真金白银并通过资产注入成为爱建集团的大股东，但均瑶集团并未取得上市公司的控制权。交易完成后，上市公司仍无实际控制人及控股股东。不过对于均瑶集团来说，不用担心太久。在回复监管部门审核意见函的公告中，爱建集团表示，原第一大股东将会支持均瑶集团取得实际控制人地位，按爱建集团董事会现有的9名董事计算，未来3个席位仍为独立董事，剩余6个席位中均瑶集团有权推荐5名候选人。高估值借口均瑶集团的创始人是温州商人王均瑶，公司涉足航空、乳业和投资等多个领域。2004年，还未到不惑之年的王均瑶英年早逝，其子继承了大部分股权并转由王均金委托管理，均瑶集团由王均金和王均豪两兄弟接手。均瑶乳业作为均瑶集团的创始成员，在上市前夕似乎突然找到了盈利的法宝。预案显示，2013-2014年，均瑶乳业的营业收入分别为2.23亿元和4.92亿元，归属于母公司所有者的净利润分别为1467.17万元和2632.3万元。2015年前8个月，均瑶乳业的收入已经达到6.57亿元，归属于母公司所有者的净利润直线拉升至8840.81万元；而这似乎也成为公司高估值的基础。根据预案，截至8月31日，均瑶乳业未经审计的归属于母公司股东的所有者权益合计为6736.21万元，与逾25亿元的预估值相比，溢价率高达36.14倍。不仅如此，按照爱建集团给出的可比对象，上市食品饮料公司市净率最高的天润乳业（600419.SH）不过8.52倍，而均瑶乳业则高达37.14倍。均瑶乳业称，市净率高的原因有两点：一是OEM代工导致自主投建的固定资产占比较小；二是均瑶乳业长期以来利润再投资规模较小，历史期间分红比例较高。事实果真如此？爱建集团对监管机构的反馈意见显示，2013年均瑶乳业并没有OEM代工厂商，2014年OEM代工企业的代工费只有2364.03万元，占成本的比例只有7.61%。即使是2015年前8个月OEM代工厂商的代工费提高到5002.16万元，但是占营业成本的比例也不过13.39%。可见，公司九成左右的产能还是依靠自身完成，代工企业并不是公司产能的主力。分红是影响公司市净率的因素之一，在注入爱建集团前，2015年均瑶乳业分红1.38亿元，即使扣除分红影响，均瑶乳业的市净率仍然超过12倍，已经上市的乳企依然难以望其项背。而在上市前分红，唯一的受益者只有王均金等原股东。主要客户已经注销均瑶乳业目前的主营业务为含乳饮料及植物蛋白饮料；方案中，公司介绍的主打产品只有一种——主打发酵型常温乳酸菌的“味动力”。也正是这款产品，让均瑶乳业驶上了盈利的快车道。按照公司给出的信息，2013年、2014年和2015年1-8月份，均瑶乳业的毛利率水平分别达到了34.13%、36.91%、43.16%，主要因为进口奶粉、塑料粒子等主要原材料市场价格下降，降低了产品的生产成本。简单测算不难发现，均瑶乳业同期的净利润率分别为6.58%、5.35%和13.46%。与前两年相比，公司2015年1-8月的盈利能力增长了一倍有余。这也就不难解释，与2014年全年相比，在收入涨幅并未大幅攀升的情况下，公司2015年前8个月的净利润增长已然两倍有余。按照均瑶乳业的说法，主打产品“味动力”自然功不可没，公司官网介绍的主要产品中，“味动力”是最显眼的一个。2013年推出的“味动力”成了均瑶乳业翻身的法宝。为此，均瑶乳业还介绍了几家同行业公司的类似产品，在给出的五家公司中，A股上市的黑牛食品（002387.SZ）是其中一家。自2014年6月起，黑牛食品推出了“黑牛仔仔”、“多益添”乳酸菌饮料，进入常温乳酸菌饮料市场。然而，黑牛食品就没有均瑶乳业的好运气了，公司2014年勉强盈利，2015年前三季度巨亏1.59亿元，其同期收入才3.33亿元。11月初，公司实际控制人林秀浩选择“卖壳”，华夏幸福（600340.SH）实际控制人王文学将成为公司新任“掌门人”。如果说黑牛食品的亏损是公司多元化的恶果，那么均瑶乳业所提及的另一个同行——在香港上市的蜡笔小新食品（01262.HK）也没有受益于常温乳酸菌饮料市场。蜡笔小新食品是在2013年一季度推出“小新乳果”乳酸菌饮料，但公司业绩并未因此爆发。2014年，蜡笔小新食品净利润只有1111万元，不及上一年3.27亿元的零头。2015年上半年，净利润情况略有好转，也不过只有1390万元。竞争对手不是亏损就是业绩骤降，只有均瑶乳业一枝独秀，如果仅以6亿余元的收入就可以换回近亿元的净利润，伊利、蒙牛等乳品巨头为何视而不见呢？在交易预案中，均瑶集团等交易对方承诺，均瑶乳业2016-2018年度扣除非经常性损益后归属于母公司股东的净利润分别不低于1.68亿元、2.10亿元和2.51亿元。而公司预测2015年的净利润为1.2亿元，均瑶乳业似乎一下子又失去了高增长的引擎。恰恰是在收购的2015年，均瑶乳业实现了业绩翻天覆地式的变化，公司该如何解释这种神奇的增长呢？作为一家浙江的地方乳企，均瑶乳业的主要客户却并不是经济发达的华东地区，北上广等一线城市也不是公司的主战场，其前五名客户大都来自三四线城市，其中不乏县域城市。安徽、河南以及江西等地是公司主要客户的集中地。然而，这些客户真的存在吗？事实恐怕并非如此。以2014年为例，均瑶乳业前五名客户中，来自江西的上饶市信州区千俊食品商行当年贡献收入584.63万元，是均瑶乳业的第五大客户。工商资料显示，上饶市信州区千俊食品商行是在2010年11月注册成立的，其最后的核准日期是2012年9月，公司目前早已经是注销状态。一家已经不存在的公司如何成为均瑶乳业的第五大客户呢？除了这家已经注销多年的客户之外，2015年前8个月的前五大客户中，新密市新华路百姓量贩以666.22万元的收入贡献，成为均瑶乳业的第五大客户。工商资料显示，这家公司在7月初才刚刚成立，不过一个多月时间，这家公司就买了均瑶乳业近700万元的牛奶。2014年和2015年前8个月，商丘市丰收副食和南阳市佳美副食都是均瑶乳业的前五大客户，2014年，两家公司合计贡献了1700余万元的收入，分别是均瑶乳业的第二和第三大客户；2015年前8个月更是晋升为前两大客户，合计为均瑶乳业带来的收入接近3000万元。但在河南工商局的网站中，并没有这两家公司的任何信息。如果说因为是个体工商户而没有登记，那为何同样属于个体户的新密市新华路百姓量贩可以在工商局找到基本信息呢？

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