研报日期：2016-10-28

　　茂业商业(600828)　　公司 10 月 28 日发布 2016 年三季报。 2016 年 1-9 月公司实现营业收入 60.95亿元，同比增长 37.26%，利润总额 6.38 亿元，同比下滑 1.24%， 归属净利润4.58 亿元，同比下滑 5.53%，扣非净利润 3.37 亿元，同比增长 352.14%； 其中，三季度实现营业收入 23.61 亿元，同比增长 95.50%， 利润总额 1.90 亿元，同比下滑 68.91%， 归属净利润 1.21 亿元，同比增长 67.47%。　　公司前三季度摊薄每股收益 0.27 元（其中三季度 0.07 元），每股经营性现金流0.07 元。　　公司前三季度实现收入 60.95 亿元，同比增长 37.26%，其中三季度收入同比增长 95.90%， 主要来自收购的仁和人东店、光华店和维多利集团的外延贡献，维多利 2016 年 6 月份并表，带动三季度单季收入大增 95.5%。截止 2016 年 9 月，公司共有门店 38 家， 2016 年 7 月关闭了深圳区域的东方时代店。据我们测算，公司的成都地区百货同店增长 2%，难能可贵。整体百货同店增速有 7%-8%的下滑，超市业态下滑近 30%。反应了公司在成都区域以外的辐射力还有待加强。近期加快资产注入，积极向外收购，做大之后如何做强，是公司应该着力思考的方向。　　前三季度毛利率略上升 0.93个百分点至 27.80%，其中三季度同比大幅上升 4.12个百分点，也是受毛利率较高的维多利百货带动。 前三季度销售管理费用率增加 3.33 个百分点至 13.77%，主因销售费用率增加；财务费用大幅增长至 1.60亿元（2015 年同期为 3361 万元）， 账面有息负债 46.7 亿元，财务费用高企明显侵蚀了业绩。 最终，前三季度归属净利润 4.58 亿元，同比下滑 5.53%。 扣非净利润 3.37 亿元，同比增长 352.14%， 主要是因为非经常性损益中子公司当期净损益 2016 年扣减数为华南区 5 家公司 1-2 月净利润，而 2015 年同期扣减数为华南区 1-9 月净利润。　　我们测算， 剔除投资收益和营业外收支，前三季度经营性利润总额同比下滑2.45%， 较上半年下滑幅度 13.18%明显收窄， 主要是因为完成对仁和春天 2 店和茂业百货收购，上半年期间费用中确认的一次性费用较大，三季度单季摊销力度有所减小所致。 考虑到整合维多利，以及正在进行中的定增募资收购秦皇岛茂业和重庆茂业，我们认为公司 2017 年仍存在比较大的业绩压力。　　对公司的判断。 （1）公司通过 2 年不断的股东资产注入与收购，全国性百货的布局已基本形成，在成都、深圳、内蒙等区域具备较大的品牌优势，后期仍将持续收购， 进一步完善网点布局；（2） 股东资源强大，实际控制人黄茂如经营零售业多年，积累深厚，旗下商业资产整体上市后，同业竞争的解决将逐渐显现规模效应与管理协同； （3） 公司高管持股 2.82%作为二股东，激励到位是企业内在活力的保障。　　盈利预测与目标价。 预计公司 2016-2018 年 EPS 分别为 0.32 元、 0.34 元和 0.36 元，目前 7.50 元股价对应 2016-2018 年 PE 各为 23.4 倍、 22.1 倍和 20.8 倍， 均处于行业平均水平。考虑到公司通过并购整合和自身扩张仍有较大的下沉空间， 全国性百货版图形成均有望促进提升估值。 给以公司 2016 年 25 倍 PE，对应目标价 8 元，给予“增持”的投资评级。　　风险与不确定性： 成都市零售业激烈的竞争环境；异地收购速度及整合培育情况不达预期的风险。 今日最新研究报告

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