通化東寶 (600867.CH)醫保調整將支援胰島素持續高增中國 | 醫藥| 公司研報 PHILLISECURITIES (HK) RESEARCH24 May 2017投資總結通化東寶是國內二代胰島素龍頭，糖尿病產品儲備豐富，隨著二代胰島素醫保乙類向甲類變更，外加公司強大的基層推廣管道，我們預期公司將持續快速增長。三代胰島素上市在望，亦將注入增長新動力，再依託慢病管理平臺，更將建立糖尿病診療閉環系統，鞏固其龍頭地位。給予其對應2018 年每股收益35 倍估值，目標價為27.08元，首予“買入”評級。(現價截至5 月22 日)業績持續快增2016 年，通化東寶實現營收20.4 億元及扣非歸母淨利潤6.2 億元，分別同比增長22.2%、34.9%。2017 年首季，公司延續快速增長，營收5.7 億元，同比增長25.3%，歸母扣非後淨利2.1 億元，同比增長31.2%，基本符合預期。買入 (首次)現價: CNY 21.34(現價截至5 月22 日)目標價: CNY 27.08 (+27%)公司資料普通股股東 (百萬股) : 1,422市值 (人民幣百萬元) : 30,34452 周最高價/最低價 (人民幣元) : 25.18/ 19.58主要股東， %東寶實業集團 : 37.6 %股價表現， 1 個月 3 個月 1 年通化東寶0.62 2.28 6.38上證指數3.15 5.76 -2.50股價 & 上證指數Source: Phillip Securities (HK) Research財務資料CNY mn FY15 FY16 FY17E FY18ENet Sales 1664 2021 2455 3063Net Profit 493 641 848 1087EPS, CNY 0.36 0.46 0.60 0.77PER, x 59.6 46.4 35.4 27.6BVPS, CNY 1.80 2.80 3.21 3.73P/BV, x 11.8 7.6 6.7 5.7ROE, % 21.45 20.03 20.04 22.28Debt/Equity (%) 52.8 18.5 22.0 25.0Source: Company reports, Phillip Securities Est.研究分析員範國和胰島素業務方面，公司繼續深耕基層市場並加大銷售力度，2016 年收入達16 億元，同比增長16.4%，其中30/70 混合重組人胰島素注射液銷量同比增長14.6%至12 億元，50/50 混合重組人胰島素注射液、重組人胰島素注射液及精蛋白重組人胰島素注射液銷量增速則高達25-30%，精蛋白重組人胰島素混合注射液銷量更同比飆升133.2%。此外，2016 年醫療器械營收同比增長55.3%，主要是公司取得華廣生技血糖試紙等醫療器械的特許經營權後，各規格瑞特血糖試紙的單項收入已過億元，同比飆增2 倍。同時，公司費用控制良好，費用率自2014 年以來持續每年降低3-5 個百分點，2016 年同比降低近4 個百分點，這也是公司利潤增速快於收入增速主要因素之一。2017 年首季，費用率同比繼續降低4.6 個百分點，其中銷售費用率下降2.2 個百分點至21.7%，管理費用率下降0.4 個百分點至9.4%，財務費用率下降2 個百分點至0.9%。Gradually declined expense ratioSource: Company reports, Phillip Securities (HK) ResearchPage | 3 | PHILLISECURITIES (HK) RESEARCH通化東寶（600867 CH） 公司研報醫保調整將支援胰島素持續高增公司在胰島素市場占比穩步提升，目前在普通人胰島素市場佔有率達到二成以上，居第二位。2017 年新醫保目錄調整，二代胰島素由乙類升為甲類，年節約患者費用約五六百元，將有望進一步拓展基層市場。國內分級診療持續推進亦將提升胰島素產品於基層市場的滲透率。而且，公司產品在招標價方面相對諾和諾德、禮來更有競爭力。我們相信，中期內公司二代胰島素增速將維持在20%左右。產品儲備豐富，長期成長可期公司甘精胰島素注射液和門冬胰島素注射液的III 期臨床研究均已進入總結階段，前者即將申報生產，2018 年有望獲批，公司有望成為國內第三家甘精胰島素廠商，實質與聯邦製藥相差一年。而且，憑藉公司在基層與三甲醫院的醫生專家建立了非常緊密的合作關係，公司甘精胰島素上市後仍有望快速搶佔市場。此外，公司其他胰島素類似物、GLP-1 激動劑、DDP-4 抑制劑等降糖藥梯隊儲備豐富，亦將為長期發展提供支援。糖尿病慢病平臺快速推進公司糖尿病慢病平臺建設快速推進，將借助“你的醫生”APP 增強醫生和患者粘性，並通過藥品、器械及移動互聯網的融合，實現“胰島素+血糖監測設備+東寶糖尿病平臺”的整合目標，協助公司成為糖尿病病人胰島素治療的整體解決方案提供者，並佔據國內糖尿病領域龍頭地位。目前，“你的醫生”APP 註冊醫生高達7000 人，患者註冊達十萬以上，凸顯其進展迅速。風險二代胰島素基層市場拓展低於預期；三代胰島素上市進程低於預期。

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