研报日期：2016-04-27

　　百隆东方(601339)　　一、事件　　公司公布一季报，实现营业收入 11.29 亿元，同比上升 1.02%；毛利率 21.93%，同比上升 2.37pp；实现归母净利润 9939 万元，同比下降17.43%。　　二、 我们的观点：　　1、 人民币贬值叠加内外棉价差缩小，公司一季度收入微涨 1.02%同时毛利率提升 2.37pp21.93%。　　公司收入仅实现微涨，主要由于：公司受棉价下行影响国内订单单价较去年同期有所下降，影响收入提升；公司订单中约 40%来自于国外， 15 年 8 月以来人民币对美元贬值叠加内外棉价差下降使公司产品相较于国外竞品形成价格优势，故对外销售提升带动整体收入微涨。毛利率方面：公司棉花库存在 5-6 个月水平，在棉价整体下行、内外棉价差缩小背景下，成本相对于收入下降更快；越南产能增加下对原料以外的其他制造成本形成摊销，推动毛利率上升。　　2、期间费用率略有上升，投资净收益大幅缩减导致业绩下滑： 公司期间费用率上升 1.60pp至 12.03%，其中销售费用同比上升 33.78%，主要由于运费提前结转，销售费用率上升 0.88pp至 3.58%，管理费用率上升 0.22pp 至 7.44%，财务费用率上升 0.50pp 至 1.01%。同时，一季度公司投资净收益由去年同期 4516 万下降至当期 152 万元，主要由于理财投资规模减少以及大部分投资项目尚未到期（公司其他流动资产由去年同期 14.45 亿元下降至 3.89 亿元，同时可供出售金融资产由去年同期 6.77 亿元上升至 12.87 亿元）受此影响，公司归母净利润下降17.43%至 9939 万元。　　3、 运营稳定、存货周转受越南百隆投产影响减缓： 公司应收账款同比下降 8.93%至 4.73亿元，周转天数 34 天与去年同期持平；存货同比上升 10.90%至 33.96 亿元，周转天数由 284上升至 347 日，主要为越南子公司投产后相应原料及库存商品余额上升所致。　　4、越南产能布局有望带动收入增长同时获得成本与税收减免优势：作为中高端色纺纱市场双寡头之一，产能扩张将成为公司收入增长的重要推动力。公司截至 2015 年底在越南已形成 40 万锭产能，占公司全部产能 40%，计划 2016 年越南三期项目全部投产。同时在公司追加投资达到 3 亿美元之后，若越南百隆实现自营业收入当年起的后 3 年雇佣员工数达到 3000人以上，则其可以享受到 15 年内企业所得税 10%，头 4 年免征所得税，之后 9 年所得税减半（即 5%）征收的税收优惠政策。　　三、投资建议：　　公司当前市值 95.0 亿，对应 16 年全年业绩 4.7 亿元， PE 约 20.2X。随着下游需求的回暖以及公司在越南产能的逐步释放，作为色纺纱生产型企业龙头公司主业未来有望在收入增长的同时形成成本优势，主业业绩依然值得期待。与此同时，公司收入未来有望得到棉价企稳以及需求回暖的双重利好，因此给予公司“ 谨慎推荐”评级。 今日最新研究报告

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