万亿逆差破局，通用、AI算力浪潮之巅

夔胞轨

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研报日期：2017-10-20

　　中科曙光(603019)　　芯片国产化，万亿逆差破局，国家战略核心。集成电路贸易逆差持续扩大， 2016 年集成电路进口总额高达 2271 亿美元，占工业品总额的 19.3%，远高出其他进口工业品。以京东方为代表的面板成功实现国产化突围提供借鉴经验。国家政策与大基金投入持续加码，芯片国产化处于国家战略需求浪潮之巅。　　技术壁垒、市场空间、产业利益分配格局、竞争格局决定 X86 芯片突破是国产化革命的皇冠。 1）复杂指令集（ CISC）适用于高性能复杂环境，通用性强但具有极大技术壁垒。 2）经历 40 年研发，服务器端 X86 架构在操作系统和应用软件生态优势无法动摇。 3） Intel的近乎垄断地位导致了 X86 芯片价格居高不下，服务器毛利率低于 15%。 4） IDC 预计ARM、 OpenPower 等非 X86 架构份额持续下降。　　高性能计算积累、 AMD 破局诉求、生态系统完善、龙芯经验积累、唯一 X86 实验室落地，迎来最佳破局环境。公司在高性能计算领域多年积累，奠定产业链衍生基础。 AMD 在与Intel50 年竞争历史中被压制，最佳时点匹配合作， 2017 年依靠 ZEN 架构反转凸显海光潜力。 X86 架构拥有最完善的生态体系，研发成功则有大规模推广可能，龙芯研发积累架构及生态经验，国家唯一先进微处理器实验室落地，五重因素共振推进 X86 芯片破局。　　X86 芯片国产化、人工智能算力需求、存储低端转向中高端、云服务持续推进四因素驱动公司业绩爆发。我们分别测算四因素影响，并在业绩测算中，根据各因素确定性，考虑 X86芯片国产化、谨慎考虑存储升级、云服务拓展影响、暂不考虑 AI 算力需求对业绩影响。保守考虑下 4 年后影响利润约 20 亿元。　　寒武纪能效提升超 GPU 百倍，创建指令集拥抱 AI 未来，曙光研发、合作深度均冠绝市场。寒武纪 2 号单芯片能耗相对当前主流 GPU(NvidiaK20)能耗降低 330 倍， 64 结点系统相对 GPU 能耗降低 150 倍。指令集专利优势将是长期竞争核心。龙芯渊源、协助研发、师出同门优势，预计合作深度冠绝市场。　　较上次报告，上调 2017-2019 归母净利润 3%、 36%、 119%，一年目标市值 420 亿元，上调为“买入”评级。综合收入、毛利率、费用、少数股东权益假设，预计 2017-2021年公司营业收入分别为 55.0/77.1/104.2/151.9/185.5 亿元，预计归属上市公司股东的净利润分别为 2.94/5.35/10.08/16.46/22.12 亿元，对应 PE 为 82X/45X/24X/15X/11X。较上次报告，上调 2017-2019 归母净利润 3%、 36%、 119%，上调原因为 X86 国产化、存储升级、云计算推进。 PEG 法得一年目标市值 420 亿元。[申万宏源证券有限公司][点击查看PDF原文] 今日最新研究报告

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