研报日期：2016-06-02

　　美的集团（000333.SZ）　　事件：在5月29日收到深交所的重组问询函后，美的集团于5月31日晚间解释了海外并购库卡集团中相关可能存在风险的条款，并对本次收购作价依据进行了分析。　　点评：? 美的受益何在？（1）凭借库卡集团在工业机器人和自动化生产领域的技术优势，推动公司工业制造的4.0升级；（2）受益于库卡集团子公司瑞仕格领先的物流设备和系统解决方案，拓展第三方物流业务；（3）共同发掘服务机器人的市场，提供丰富多样化与专业化的服务机器人产品；（4）合并财务报表提高获利：库卡集团2015年归属母公司净利润6.4亿元人民币。? 库卡管理层离职补偿金支付无困难:根据美的集团收购标的库卡集团与其执行委员会成员签订的聘用协议，当新股东收购库卡集团至拥有30%投票权时，执行委员会成员有权在3个月内提出终止聘用协议，而库卡集团需要支付给该执行委员会成员一定的补偿金。美的集团回复称截至2016年3月31日，库卡集团现金及现金等价物为4.31亿欧元，按照2015年披露的年薪数据测算，如果出现执行委员会成员全部离职且按照约定上限支付补偿金的极端情况，库卡集团具备按时足额支付能力。因此不要担心这一部分的支付困难问题。? 因控制权变更引致的提前偿贷风险可控：当新股东收购库卡集团至拥有30%投票权时，库卡集团债权人可要求库卡集团提前偿还相关贷款。美的集团指出2016年1季度末库卡现金及现金等价物账面余额4.31亿欧元，足以覆盖银团贷款和期票。同时库卡集团获得S&PBB 评级、MoodyBa2评级，信用得到市场的认可，库卡集团有能力对应可能因控制权变更引致的提前偿贷风险。因此，我们认为这一提前偿贷风险是可控的。　　? 收购是否会影响库卡集团客户的购买意向取决于原团队的稳定性：库卡管理团队继续领导公司是未来成功的关键，完全支持库卡目前的业务战略、人才基础和品牌发展，尽管目前没有证据可供判断本次收购是否会影响库卡集团客户的购买意向，但是基于历史上中资收购欧美企业后的变故，这方面的风险难以完全排除。? 使用境外银团借款作为融资方式不会造成公司财务压力：按照收购报告书，本次收购总价约为292亿元，公司拟使用境外银团借款作为融资方式，根据本次交易最终确定的总金额、自有资金余额、银团贷款可用额度、公司正常生产经营所需现金等多方面因素，合理配置支付本次交易对价的自有资金和银团借款比例。从过去2年公司经营性现金流净额维持在250亿元左右看，这一财务安排不会对公司造成显着的财务压力。? 美的对收购作价的高定价解释依据基本合理：对于本次每股115欧元的较高收购作价，美的集团从市场稀缺性、市场地位、品牌、技术水平等几个方面进行了解释。在市场稀缺性方面，全球范围内具备大规模生产销售的四大机器人企业分别为ABB、发那科、安川电机及库卡集团。库卡集团的工业机器人水平在全球处于领先水平且市值规模适中，为少数具有核心技术能力且规模较为合适的标的企业，符合美的集团战略投资的方向。在市场地位方面，库卡集团是全球领先的机器人及自动化生产设备和解决方案的供应商，为全球四大机器人企业之一，2015年销售收入29.7亿欧元。库卡集团的客户主要分布于汽车工业领域，并覆盖物流、医疗、能源等多个领域，其中在汽车工业机器人行业位列全球市场前三、欧洲第一；在系统解决方案的市场份额美国排名第一，欧洲排名第二。品牌方面，库卡集团目前拥有KUKA和Swisslog两个主要品牌，在工业机器人特别是汽车工业方面享有较高的声誉。技术水平方面，库卡集团如今已经拥有实现工业4.0的重要组成成分：人类和机器人合作的安全机器人系统、集成导航的流动性、连接IT世界的模块化控制系统。从上述几方面看，库卡的基本面是出色的，但相对定价与几家国际同业相比的确偏高，这可能也是二级市场发起要约收购的无奈结果。? 美的集团的跨国并购适应了海外市场拓展战略的推进：美的集团去年海外收入达到创记录的497亿元，占比高达37.9%，远远领先于其它白电巨头。公司先后在6个国家建立了生产基地，2016年3月底美的集团与东芝签署了一份股权转让协议，收购东芝家电业务的主体东芝生活电器株式会社80.1%的股权。由此可见，此次收购与美的海外战略是一致的，未来公司有望形成中外各半的收入架构。? 美的集团的跨行业并购突破家电进入机器人领域是符合产业升级战略的：根据国际机器人协会预测，2016年——2017年全球机器人年均增长率达12%，中国年均增长率甚至达26%。预计2018年年底世界各地工厂内将配置的工业机器人数量将达约230万台，其中中国预计配置61万台。库卡集团是全球机器人四大企业巨头之一，美的集团收购库卡集团后可跨行业进入中国机器人市场，获得这一新兴市场空间。? 公司凭借产品创新和品牌高地，几乎所有产品的市场份额都保持了前3的领先格局：…… 今日最新研究报告

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