2016年，会有一个主题贯穿始终，就是壳资源 的紧缺和流行，伴随着中概股回归的大浪潮，越来越多的私有化回来壳资源是第一抢手的，加上供给侧改革和证券资产率提升，壳资源会加速变现，这里面只要能选对公司，一旦停牌复牌，翻倍都是小儿科，而是翻几倍的问题，所以值得认真琢磨

       什么是借壳 火爆背后的逻辑？

       根据《上市公司重大资产重组 管理办法》第十三条规定，自控制权发生变更之日起，上市公司向收购人及其关联人购买的资产总额，占上市公司控制权发生变更前一个会计年度经审计的合并财务会计报告期末资产总额的比例达到100%以上的，即构成借壳上市

       A股二十多年的发展历程中，壳公司的潜在价值从未被市场忽视过。而在注册制 与战略新兴板等改革举措减速之后，市场A股壳公司的炒作再起一波，“炒小、炒差风”再起，卖方与买方机构也是全力参与进这场资本狂欢之中。

       基于现行制度进行巧妙交易设计而规避“红线”，A股公司“借壳”的资本运作大戏此起彼伏，操作手法也是日趋纯熟。通过对大量案例的对比，记者梳理发现，“借道”却不借壳，已悄然成为A股壳公司资本运作的“流行趋势”。

       壳虽好，但想借却不易。在当前监管政策下，借壳上市的审批流程和标准已完全对标IPO，这对部分急于转型 甚至将壳脱手的上市公司而言，效率将大打折扣。对于众多觊觎资本市场的标的资产来说，不仅审批流程影响上市时机，严格的资质要求也可能会直接断送其上市念想。资本向来善于寻找近道，通过定增 来规避借壳上市成为行业内公开的“密道”。

       根据现行制度安排，只需要不完全满足借壳上市的核心要素即可回避。根据《上市公司重大资产重组管理办法》第十三条规定，自控制权发生变更之日起，上市公司向收购人及其关联人购买的资产总额，占上市公司控制权发生变更前一个会计年度经审计的合并财务会计报告期末资产总额的比例达到100%以上的，即构成借壳上市。

       这意味着，控股权发生变更、购买资产总额占总资产100%、收购人认定都是交易设计的关键。但直接闯关在当前市场中略显艰难。“借壳方想拿下绝对控股权，又要注入资产不超过上市公司总资产。但现在资产市值都很高、A股的壳普遍市值不大，简单的规避可操作性不大。

       因而，在市场常见的规避借壳案例中，分步走的模式不断变化和创新。即使触发控股权变更的硬门槛，但在购买资产这一指标上也翻出花样。通过持股比例来控制购买资产总额的占比，就是常用方式之一。

       先看几个经典案例，对于选择有可能的壳资源股票押宝潜伏时时会有很大启发

       今年2月西藏旅游发布公告，拟以110亿元作价收购拉卡拉100%股权；25亿元将现金支付，85亿元将通过向主要股东发行股份方式支付。数据显示，西藏旅游2015年末的总资产为18.53亿元，不足拉卡拉的资产总额的20%。且上述交易完成后，上市公司控股权也发生变更，由此前的国风集团变为孙陶然、孙浩然和蓝色光标构成的“一致行动人”。

       通过交易设计，西藏旅游此次精准绕开借壳。公告显示，虽获得上市公司控股权，但上述一致行动人合计持有拉卡拉15.8%的股权，对应的卡拉卡资产金额为17.38亿元，占前一年度西藏旅游资产总额的93.79%，并未触发第二道红线，因此并未构成借壳上市。

       即便是难以回避购买资产总额占比这一指标的约束，绕道借壳仍有其他蹊径。

       借壳松辽汽车 在上周高调举行更名 仪式，但文投控股引发市场关注的不仅是明星股东，还有其登陆资本市场的交易设计。2014年8月松辽汽车公告称，拟向文资控股、耀莱文化、君联嘉睿、冯军、郝文彦等10名特定投资者发行6.09亿股，募资39亿元。交易完成后，北京市文资办下属文资控股成为上市公司新任实际控制人。

       同时，松辽汽车再以所募集资金的23.2亿元、14.28亿元，分别收购耀莱影城和都玩网络100%股权。此次定增实现了北京文资办下影视资产的注入，及其文控平台的设立。但数据显示，2013年末松辽汽车总资产2.3亿元，购买资产总额已触及红线。

       松辽汽车此次重组，亦是通过设计交易而绕开借壳甚至规避了重大资产重组的经典案例。一方面，按照《上市公司重大资产重组管理办法》（下称“重组办法”）规定，上市公司按照经证监会核准的发行证券文件披露的募集资金用途，使用募集资金购买资产、对外投资的行为，不适用重组办法。这意味着，以定增募投资金购买资产的行为可能并不构成重大资产重组，更不涉及借壳。

       另一方面，重组办法对募投资金购买资产进行了约束：若特定对象以现金或者资产认购定增后，上市公司用同一次定增募投资金向该特定对象购买资产的，将视同为上市公司发行股份购买资产。简言之，认购资金方和资产方重合的话仍会视为重大资产重组。

       但在松辽汽车上述交易中，所购买的耀莱影城、都玩网络的控股股东，分别为北京耀莱投资有限公司和自然人 股东，与定增后变更的控股股东并不完全重合。

       梳理发现，近年来在先变更上市公司控股权的重组案例中，定增认购方与标的资产股东不完全重合，或新晋大股东所持购买标的部分股权，且未触发购买资产占比红线、定增后上市公司无实际控制人等设计安排，都成为借道定增却规避借壳的重要途径。

       “控股权”暗藏玄机。避开借壳重组，在控股权方面亦大有文章可做。

       三变科技年内发布公告，拟以发行股份和现金支付的形式收购南方银谷100%股权，资产预估值28亿元。而截至2014年末，三变科技资产总额为13亿元。此次交易完成后，三变科技的控股股东也发生变更。这两点已触发借壳上市的两点要素。

       然而上市公司在公告中强调，在上述交易完成后，上市公司股权比例较为分散；持股比例前三名的股东及一致行动人之间，互相不存在一致行动关系，且均无法保证在公司董事会占据多数席位、不能单独控制董事会和管理层决策、单独支配公司行为。因此公司将不存在实际控制人。

       “上述任何一方均不能单独控制上市公司，不符合《收购管理办法》对于收购人的认定，因而不符合重组办法对借壳的认定条件。”三变科技在公告中如此表示。

       这种模式已非首次在A股露脸。2015年9月，绿景控股抛出百亿元规模的非公开发行预案，用于多项医院 建设项目，全面转型医疗服务 行业。但在定增完成后，上市公司第一大股东由广州天誉房地产 易主，变更为参与定增的天安人寿，后者持股比例为20.72%。第二大股东为上海纪辉资产，持股比例为19.5%。

       上市公司方面同时表示，鉴于第一大股东和第二大股东持股比例接近、均不足30%，且二者承诺此次认购为财务性投资，不谋求实际控制权，因此绿景控股在此次定增后，将无控股股东和实际控制人。至此，绿景控股虽推进有巨额定增，但控制权并没看出明显归宿；加之目前尚未有推进资产收购，此次运作并无明显踩线行为。

       值得注意的是，上述两例定增均在推进中，是否顺利过会仍待观察。根据三变科技的公告，深交所今年1月27日还对公司下发重组问询函，对重组预案提出若干反馈意见，上市公司目前也在组织材料做书面说明。绿景控股在3月接受机构调研时表示，此次定增目前正在进行项目前置审批及备案工作。

       今年以来上市公司控股权变更有加速趋势。在近期变更控股权的上市公司公告中，投资机构频频现身并接盘。以上周为例，深圳惠程原实际控制人就拟以股权转让的形式，出让控股权于中驰极速，上市公司实际控制人变更为汪潮涌和李亦非夫妇。凯恩股份和达意隆也发布公告，通过股权转让后公司大股东分别变更为苏州恒誉、乐丰投资。

       此外，宇顺电子实际控制人自去年12月曾将持股部分转让、部分委托表决权给中植融云。4月11日公司再发公告，公司第二大股东也将持股委托于后者。目前，中植融云成为宇顺电子大股东，解直锟为实际控制人。

       上市公司大股东为何会放弃控股权？PE控股上市公司的真正用意何在？这类疑问，在此前引发争议的南通锻压非公开发行中或有迹可循。

       南通锻压今年2月发布公告，拟以发行股份及支付现金的方式购买三家广告传媒公司，标的资产总计有24.73亿元，占到上市公司前一年度资产总额的314%。同时，南通锻压实际控制人郭庆在重组期间出让上市公司股权，中青国融CEO姚小欣成为上市公司新的实际控制人。由于定增与股权转让相对独立，因此该交易未触发借壳上市。

       借壳现象井喷 如何捕捉壳资源？

       战略新兴板的暂时删除，注册制的推迟，让A股市场的壳资源再度走进许多投资者的眼中。如何捕捉这些商机？下面对“壳”资源一些特性作出分析，或许这将成为一个投资新视角。

       巨人网络借壳世纪游轮，圆通速递借壳大杨创世，“借壳”这个词最近频频出现在中国资本市场。一家家企业想通过“借壳”这一方式来到A股市场，借壳上市的频繁也令壳资源又一次成为市场的绝对亮点。如今，香港上市的中国忠旺控股有限公司（下称“中国忠旺”）也拟作价282亿借壳中房置业股份有限公司（下称“中房股份”）上市。

       　　停牌近6个月的中房股份4月6日晚间发布复牌公告同步发出的还有其重组预案摘要公告。根据预案摘要，中房股份拟以其持有的新疆中房100%股权作为置出资产，与忠旺精制持有的忠旺集团100%股权中的等值部分进行置换。最终，忠旺集团拟以282亿元作价借壳中房股份实现A股上市。

       　　复牌后的中房股份已经连续4月7日、4月8日两日强势涨停。

       忠旺借壳中房

       　　中房股份4月6日晚间公告称，3月31日收到上交所问询函后，中房股份及相关中介对问询函所列问题进行了逐一落实，并对重大资产重组预案进行了补充和完善。经申请，中房股份于4月7日复牌。

       　　4月7日，中房股份开盘即封上涨停板，收盘报8.39元。4月8日，截至记者发稿时，中房股份依然强势涨停，报9.23元。

       　　“上市公司在被借壳之后往往能够收获巨大涨幅。”光大证券分析师赵扬表示，“一方面是因为上市公司被借壳之后基本面将发生变化，公司价值将得到重估；另一方面，上市公司借壳往往会成为资本市场关注的热点，容易受到投资者热炒。”

       　　此前的世纪游轮亦是如此，世纪游轮拟以29.58元/股价格向巨人网络发行约4.425亿股股票，购买巨人网络100%股权，交易对价预估值达130.9亿元；同时，向公司目前的实际控制人彭建虎出售公司原有的游轮资产，交易价格约为 6.27亿元。2015年11月11日，世纪游轮复牌，此后一口气在A股市场上连续演绎了20个涨停，股价一路从31.65元暴涨至2015年12月8日的212.94元，涨幅高达572.79%，而上证综指同期涨幅仅为-0.41%，差距十分明显。

       　　回看本次重组方案，中房股份拟以新疆中房置业有限公司（下称“新疆中房”）100%股权（作价2亿元）作为置出资产，与拟置入资产忠旺集团100%股权（作价282亿元）中等值部分进行置换，差额部分拟以7.12元/股非公开发行39.33亿股支付；同时拟以7.12元/股向睿智1号等8名股东非公开发行股份募集配套资金不超过50亿元。交易完成后，公司控股股东将变更为忠旺精制，实际控制人将变更为刘忠田；此次交易构成借壳上市。

       　从公开信息了解到，目前中房股份主营业务为房地产的销售和物业出租，近年来房地产行业景气度近年来持续下降，竞争压力日益加大，营业收入和净利润出现较大幅度的下滑。通过本次交易，中房股份拟置出盈利性较弱的房地产业务，同时置入资产成为工业铝挤压产品研发制造商，另外，全铝特种车辆制造等业务领域的拓展也将推动中房股份未来盈利能力持续。

       　　据悉，忠旺集团主要从事工业铝挤压产品的研发、制造和销售，产品广泛应用于城市轨道交通 、铁路运输 车厢、轻型货车、汽车、飞机等领域。按照产量计算，忠旺集团是亚洲及中国最大、全球第二的高附加值工业铝挤压产品研发制造商。

       　　中房股份重大资产重组由于是国内首例涉及香港上市公司分拆上市 的重大无先例，公司于3月31日收到上交所问询函后，公司及相关中介对问询函所列问题进行了逐一回复。

       　　针对最受关注的“实施前中国忠旺需取得香港联交所就本次重大资产重组的分拆申请批准及披露文件的无意见函及保证配额豁免”等问题，中房股份回复称：“中国忠旺分拆旗下主要资产忠旺集团至境内上市符合境外现行法律法规的相关规定。因此中国忠旺将于递交分拆建议申请的同时向香港联交所申请豁免遵守此项规定。同时此次分拆上市也符合境内现行法律法规的相关规定。”

       　　值得一提的是，港股市场的整体估值目前处于较低水平也是忠旺期望回归A股的重要原因之一。中房股份在回复中指出，香港上市公司的估值水平显著低于A股同行业的估值水平，行业相关公司及中国忠旺股价长期被低估，中国忠旺股价未合理地反映其真实价值。截至2016年4月1日，中国忠旺收盘价3.64港元/股，总市值198.36亿港元，对应市盈率为7.58倍，市净率为0.82倍。

       梳理发现，2015年A股市场借壳井喷，发生了以借壳为目的的重大资产重组79起，涉及交易总金额高达5505亿元，被借壳的公司受到投资者疯狂追捧。在79起借壳中，交易总价值在100亿元以上的就有8起，金丰投资、七喜控股、海岛建设、美罗药业、艾迪西、世纪游轮、*ST金路和大橡塑。

       　　广义的借壳只是指实际控制人的变更而已。另外按照规定，创业板上市公司不得实施前款规定的交易行为，即创业板公司不允许被借壳。

       　截至2016年3月3 日，中国证监会受理首发企业754 家，其中已过会98家，还有600余家公司IPO审核申报排队中。根据当前IPO接近一天一家的发行节奏，如果按照每年200家左右的发行速度计算，这些存量企业的发行上市也需要3年左右的时间来消化。

       　　不难想象，借壳上市就成为目前企业进军A股的一条捷径。

       　　“除了政策面的改变受益逻辑，行情大跌带来难得的买壳机会。”华鑫证券研究员万蓉分析指出，市场经过2015年下半年的大幅调整，一些壳资源也跌出了价值，很多都处于历史行情的底部区域。从市值角度看，2015年6月中旬至今，申万小盘风格指数跌幅超过48%，同期大盘风格指数跌幅为40%，而壳资源集中的中小市值 明显超跌。这也造就了2015年第四季度成为市场的买壳高峰期。

              根据以往借壳案例统计，A股壳资源中出现数量较多的行业包括化工 、机械、纺织服装 、房地产、医药、综合等行业。从相对占比角度看，纺织服装、综合、基础化工、房地产、建材等行业的上市公司成为壳资源的可能性较大。

       　　“这主要与这些行业基本面因素有关。在经济增速持续下行背景下，诸如纺织服装、综合、化工、房地产和建材等传统周期性行业的上市公司更容易出现业绩恶化、持续经营困难的状况，从而更有可能被借壳。”

       　　那么在实战过程中，寻找壳资源的时候筛选标准有哪些呢？“这包括壳资源的主动因素和被动因素。”

       　　主动因素主要是保壳有压力、经营情况差，扣非后的净利润较低：按照规定，主板、中小板公司连续两年净利润为负，公司会被风险警示（即ST）；三年为负暂停上市；四年为负终止上市。

               被动因素包括：

       第一，市值小，控股股东持股比例小，这对于借壳方注入资产的估值压力小，便于借壳方获得实际控制权；

       第二，净资产规模较小，上市公司净资产越小，同样对于借壳方注入资产的估值压力越小；

       第三，公司属性为民营 企业：如果是国企的话，会涉及到国有资产流失等系列问题。而且从历史上国企合并情况看，废弃壳一般就直接放弃了；

       第四，资产规模要大一些，但并不必需：按照《上市公司重大资产 重组管理办法》第十三条规定，如果注入资产的资产总额不到上市公司资产总额的100%，即使实际控制人发生变更，也不构成借壳。因此实战中尽可能地规避借壳审核（如果形成借壳，需按照IPO标准审核；否则按照普通重组审核即可，有利于降低审核难度、缩短时间进程）；

       第五，资产负债率低一些，双方交易容易达成；第六，那些近期有发生并购重组 或是再融资公司除外，这说明这些上市公司已经在主动求变中。

       　“国企壳”或成亮点

       　　对于2016年，安信证券分析师徐彪认为2016年仍将是借壳重组大年，而国企壳或将成为亮点之一。

       　　“国企壳与未来一段时期内国企改革 的目标公司特点基本一致。国企壳公司将是未来一段时期内国企改革的攻克目标，清理、整顿、重组这些国企壳企业或将成为未来一段时间国企改革的主旋律。”徐彪表示。

       　　徐彪指出，国企壳资源往往有六大特征：第一，市值较小，壳资源市值越小收购成本就越低，更容易被资本看中；第二，运营能力弱，意味着基本面不佳，此时管理层更倾向于卖壳获利；第三，控股母公司为国有企业，实际控制人为中央或各省市国有资产监督管理委员会；第四，传统行业较多，由于传统行业前景暗淡，产能过剩严重，扭亏 困难，卖壳意愿强；第五，净利增速分化，净利增速低的公司愿意卖壳，而净利高的公司则容易被收购；第六，负债率高，许多壳资源往往负债率较高。

       　　为什么国企壳会成为主角？徐彪分析指出，首先从国企壳的特征中我们可以发现这些壳资源公司恰好位于国企改革以及供给侧改革的交叉领域，未来政策持续发力预期较强；其次，有消息称债转股或将重启，根据特征，国企壳公司也恰恰处于债转股实施的企业范围之内。在多重政策面的支持之下，国企壳将成为下一个金矿。

       　　徐彪还分别选出了中央企 业以及地方国企的债转股与国企壳组合。央企方面有：银星能源、英特集团、河池化工、南国臵业、八一钢铁 、国电南自、国机汽车、兰太实业、洛阳玻璃。地方国企方面则有：亚星客车 、云维股份、冀东装备 、柳钢股份、宁波富达、南纺股份、凌钢股份、天利高新、高新发展、上海物贸、南风化工、天津松江、天地源、山西三维、合肥城建、嘉凯城、柳化股份、凤凰股份、西宁特钢 、安阳钢铁。

       最后总结：壳资源虽然火爆，但是真正在停牌前都有技术特征和苗头，比如当时停牌前的宋城演艺和世纪游轮，奥马电器（涉及技术面深度干货太多，不便公开），所以一方面需要基本面甚至，但是考虑到二级市场的特点，很多内幕不可能让一般散户朋友知道，所以我们更多只能从技术面透露主力意图，因为大资金都会提前得到“消息”，然后潜伏等待复牌以后十几个涨停板然后高位出货，几个月换来几倍的涨幅收益，对于大资金无异于是天堂，后面有机会会深度分析，如何从技术面挖掘停牌前重组借壳大牛股的猫腻主力痕迹……

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