网红董小姐：格力“苦撑”财报背后的危机重重！2016-06-15 16:18:00市值风云原创作品 未获授权请勿转载注：文章已取得作者独家授权；作者为某上市公司CFO；作者要求匿名。利益声明：作者所在公司和行业与格力电器无直接竞争关系。编者仅对少数字句进行了修改，与原文、原意均无出入。作者按：“网红”董小姐高调宣传的迥非真相，在转型期的中国，超常规、跨越式发展注定与工匠精神无缘，作为行业先驱，拒绝浮华与喧嚣，还是少点嘴炮，多些干货为好。一、“网红”又一次逆天？某日下午，正召开集团会议之时，电脑中闪烁的群，跳出中国CFO群主王玉凡的消息：“作为国内空调行业老牌龙头企业格力电器，其2015年的财报显示，营业收入从1400亿直降至977.45亿元，暴降422亿元，同比下滑29.04%；同时，受到格力率先掀起的空调价格战冲击，净利润从141亿元降至125.32亿元，同比下滑11.46%。”我陡地一惊，这是不可能的！随后浏览了一下网上报道，基本都对格力29%的营收下滑表示惊讶，鲜有对利润下滑表示疑惑的。更有如下论调：《董明珠遭遇滑铁卢：格力电器营收暴降422亿》（腾讯证券，杨怡）：“不过在专业人士看来，去年空调市场的低迷是不争的事实，但是格力空调营收在一年内暴降近3成，这背后应该是格力电器掌门人董明珠借行业低迷时期“甩包袱”、“挤脓包”，将过去的持续大涨积累的压力释放掉，从而谋求在接下来的格力电器转型“轻装上阵”奠定基础。”甚至就连“倒董”文章，也只对其营收下降表示出乎意料，而未对利润下降表示过质疑《格力电器2015年业绩大幅下滑，董明珠任性决策恶果开始显现》（刘步尘）。中国CFO群，同样没有人对格力电器利润下降幅度表示惊讶或疑惑，大大超出我的预料。行业下滑、发动价格战、原材料平稳、产品结构回旋余地小、多元化转型未见成效，这样的模型下，是非常符合收入弹性大于（甚至远远大于）利润弹性之规模经济性基本原理的！收入下降，是量价齐跌的结果，加之原材料平稳、产品结构变化不大，所以收入弹性远大于毛利弹性；管理费用、销售费用是惯性和刚性的，降幅一般都小于收入降幅；两者的共同作用，收入和利润的关系，宛如喇叭，收入的微小变动会导致利润的较大变动！难道“董氏增长”创始人董小姐，又一次逆天？！二、“董式增长”从2012 年起格力连续三年每年增长200 亿元， 2012 年营收1001 亿元，2013 年1200 亿元，2014 年1400 亿元，几乎是踩着小数点完成任务，被业界戏称为“董明珠式增长”。2015年虽然同比暴跌29%，但依然守住千亿总收入。可以说，是否总是能如愿“做到”某些关键数字，正是一个国家、一个民族、一个企业是否透明、是否尊重科学、领导是否乖戾的重要指标。比如GDP 增速7.0%是本届政府特别想达成的愿望，从信心比黄金更重要这个角度讲，公布7.0%也有一定的理论支撑。但本届政府尊重科学，尊重事实，公布2015 年经济增速为6.9%。而在格力，2012~2015，已经连续四年恰好完成关键数字，教主之风格尽显。我们不能以“哀其不幸、怒其不争”的态度看待格力财务团队，在教主强悍、无人制衡的白色王国的白色大环境中，财务团队恐怕也有不得已之苦衷。但从财务操守不助恶的角度讲，我们也的确理解而不认同格力财务团队的选择。三、格力真实利润之谜！（注：本瀑布图中，价差毛利与量差毛利，仅根据年报简单计算而得）从瀑布图看，格力利润从2014 年的143 亿下滑到2015 年的126 亿，其中毛利下滑180亿，投资收益降低6亿，管理费用增加2亿，其余指标均为正贡献，其中销售费用同比下降134亿，财务费用、资产减值、公允变动、营业外收支均为正贡献。所以，我们说2015年格力不是甩包袱、挤脓包，而是所有指标全部用老，尽最大所能仍没能超过美的利润。格力主营收入同比降低29.04%，主营毛利同比降低36.20%，依靠销售费用同比降低46.33%，交出了一份勉强尚可的业绩答卷。下面我们就来分析，格力空调销售费用降低远超销售收入降低之可能性。由于格力电器并不披露销售费用明细，我们无从判断销售费用是否合理，我们从销量指标来分析。一方面是格力年报中披露家用空调、商用空调下滑均在10%以内。另一方面是教主对外宣传的市场占有率在提升。所以姑且认为格力的销售下滑在10%以内。以格力空调销量下滑10%推估，格力2015销售收入相当于2014年的1240亿，高于2013年的1186亿，所以，其销售费用155亿既低于2014年的289亿，也低于2013年的225亿，无论如何，是无法解释的。2012年销售收入993亿，销售费用146亿；2015年销售收入977亿，销售费用155亿。而四年之间，一方面是销量何止增长30%，一方面是中国基础薪资的逐年大幅上升。综合以上，我们推估，格力空调2015年销售费用合理区间大致上应处于185亿~225亿之间，考虑到2015年报格力其他指标均已用老，我们更倾向于中位数205亿费用是合理的。假设格力空调2015年销售费用为205亿，则所有指标均不再怪异：销售收入同比下降29.04%，销售毛利同比下降36.20%，销售费用205亿同比下降29.04%，净利润84亿同比下降41.21%——是的，这是符合经济规律的合理数字！我们来看一下海尔年报的数字，销售收入同比下降7.41%，销售费用同比上升4.15%，净利润同比下滑15.99%。格力虽然转型尚未见成效，但我们认为，格力在其他产业的营销推广是客观存在的，新产业的营销投入、销售基础薪资的逐年上涨，销量下跌10%以内对销售返利的影响，绝不会发生销售收入下降29%，销售费用下降46%的事情！更何况，销售收入下降是格力价格清场的结果，用销量下降来解释销售费用下降更合理。这也与教主在多个场合强调的“无论价格发生怎样的变化，经销商利润不会发生变化”相吻合。综合以上，销量下跌10%绝不可能导致销售费用下降46%；格力2015 年度合理的销售费用约205 亿，合理的净利润约84 亿，同比下降41.21%。四、“规模不经济性”漩涡从上图看，老帅朱江洪2012 年5 月退任后，格力销售费用占比就从前一年的9.68%飙升到14.73%，自此一骑绝尘，四年之间销售费用率高于竞争对手4.76 个百分点，以千亿规模来计算就是高于竞争对手47.6 亿元。（朱江洪先生。）特别是在其鼎峰的2014 年，销售费用占比高达20.97%——据说，这是一个充满工匠精神的研发驱动型企业！2014 年，格力空调销售收入1400 亿，销售费用289 亿；而其竞争对手美的集团销售收入1417 亿，销售费用147 亿。销售费用率尚不到格力空调的一半！要知道格力是空调业务占比非常大，目前阶段多元化投入还不是很大。美的集团，空调占比小，多元化投入大。那么，问题就来了，在单一方向上做规模的，其自建渠道的销售效率，还不如多元化发展的销售率，“规模不经济性”再次在格力空调上显现！那么，格力这么高的销售费用，格力经销商拿到实惠了么？我们看另外一个指标，其他流动负债。格力2015 年报中，其他流动负债550 亿，是其净资产475 亿的1.16 倍，是其净利润126 亿的4.37 倍。按照格力空调通常的销售返利政策，一般是1:6 或1:8，即拿500 万的货，再额外送100 万实物。那么531 亿的销售返利，按照目前的销售规模需要最快3 年才能返完，一般需要4 年，而且还要被指定特定的产品型号。事实上，4 年只是个理论返还年数，我们还可计算格力可能的返利年限。2015 年报销售返利余额净增加64 亿，而同期销售费用计提的上限是107 亿（销售费用155 亿扣除现金流量表中销售费用支付的现金48 亿），如此2015 年格力销售返利兑现的上限是43 亿（107 亿-64 亿），那么格力销售返利余额531亿元支付年限可能是12.34 年！呜呼，天下苦秦久矣！五、格力真在创新吗？2015 年11 月，教主霸气宣言：“小米美的是小偷间的合作”。教主多次自我标榜格力的自主创新，但是，很遗憾，我们在格力的年报中未找到研发投入的披露。从上表看，上个3 年和最近3 年，格力管理费用比率分别是3.91%和4.23%，以管理费用中研发投入占比70%计算（这是美的集团的数字），则3 年的研发投入比例推估为2.74%和2.96%——均未达到高新技术企业研发投入占比3%的最低要求，这就是为什么审计报告不披露管理费用明细、企业年报也不披露研发投入的最根本原因！需要说明的是，格力电器2015 年全部管理费用都不如美的集团研发投入大！按管理费用中研发占比70%计算，则美的集团研发投入是格力电器研发投入的148.91%！六、混乱的信披1、高达29%的销售收入下降与市场占有率提升？由于家用空调与中央空调的市场均只下降10%以内，所以格力要保持市场占有率提升，产量降幅必须在10%以内，10%的量跌与20%的价跌，共振效应是收入下降28%，绝非可能收入下降29%！所以，我们认为格力号称2015年市场占有率提升是站不住脚的！2、格力是价格清场么?以格力量跌不超过10%为前提，如何解释销售成本下降23%以上呢?并且，同时格力还在强调“受益于原材料价格相对稳定”（格力2015年报P14）。我们只能理解为格力通过研发创新或者标准的改变导致成本大幅下降。通过研发创新或

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