研报日期：2016-05-04

　　格力电器(000651)事件： 1） 2015 年公司实现收入 1005.64 亿元，同比-28.17%；实现归母净利润125.32 亿元，同比下滑 11.46%。 2） 2016Q1 实现营业收入 246.41 亿元，同比增长0.56%；实现归母净利润 31.6 亿元，同比增长 13.85%。15Q4 去库存大幅加速，主动转型影响短期业绩： 从产业在线数据看，格力空调 15 年出货量为 3620 万台，同比-8.38%；其中 15Q4 单季出货量同比大幅下滑26.77%。根据中怡康数据，15 年格力空调零售量、零售额分别增长 12.39%、 4.78%。零售端增长与出货端下滑的巨大差距，显示渠道去库存正在快速进行。截止 15年底预收账款为 76.2 亿元，同比 18.54%； 16Q1 预收款项 137.2 亿元，同比 58.30%，意味着在 2015 下半年库存大幅清理后，整体去库存进程将在 2016 年逐渐进入尾声，我们判断 Q2 季度末公司渠道库存状况将有明显改善。均价下行对冲原材料降价，财务费用下降提升净利率： 15 年公司毛利率同比大幅下降 3.64pct 至 32.46%， 16Q1 毛利率延续有所恢复，同比 1.03pct。钢、铜、铝等关键原材料价格下降有利于降低生产成本、提高毛利率；渠道去库存背景下，终端产品均价受到一定影响，根据中怡康统计数据， 15 年格力空调均价 3890元，同比-5.7%。2015 年公司销售、管理、财务费用率分别为 15.42%、5.02%、-1.92%，同比-5.21、 1.58、 -1.25pct，整体-4.88pct。 16Q1 销售、管理、财务费用率同比 2.42、 0.08、 -3.45pct，整体-1.03pct。在较大经营压力背景下， 16Q1 销售费用率有所回升。汇率贬值带动财务费用下降成为拉动净利率提升的重要因素。16Q1 经营性净现金下滑明显，周转效率有所下滑： 1）公司 15 年存货和应收账款周转同比 4.86、 4.31 天， 16Q1 存货和应收账款周转同比 0.7、 2.8 天， 周转效率有所下降。 2） 2015 期末，公司货币现金为 888.20 亿元，同比 62.84%，16Q1 货币资金 962.8 亿元，同比 21.2%，现金储备充足。 16Q1 其他流动负债为577.96 亿元，同比 14.4%，在收入增长放缓背景下，体现了格力对经销商支持力度的加大。此外， 16Q1 递延所得税资产 91.64 亿元，同比 2.62%； 3） 15 年经营性净现金流为 443.78 亿元，同比大幅增长 134.32%； 16Q1 经营净现金流 61.18亿元，同比下滑 73.58%，其中销售商品及提供劳务现金流入同比下滑 46.16%。　　投资建议： 空调行业去库存有望在 16Q2 季度见底，我们预计公司 16-18 年收入增速分别为 6.1%、 8.0%、 8.5%，净利润增速分别为 7.8%、 12.1%、 12.5%，对应 EPS 为 2.25、 2.52、 2.83 元； 2015 年分红率高达 72%， 股息率高达 7.8%， 维持买入-A 评级， 6 个月目标价 22.50 元，对应 2016 年 10.0xPE。　　风险提示： 原材料价格波动风险；渠道库存压力。 今日最新研究报告

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