研报日期：2017-04-28

　　海澜之家(600398)　　2017 年一季度业绩增长平稳，净利润同比增长5.5%，业绩符合预期。1）公司17 年一季度营收51.6 亿元，同比增长0.6%，归母净利润10.1 亿元，同比增长5.5%，扣非净利润10 亿元，同比增长8.4%，EPS 为0.22 元。公司业绩自15 年四季度调整以来不断向好，今年将看到业绩逐季回暖提升。　　毛利率稳定，净利率增长，期间费用控制良好，资产质量有待改善。1）公司17 年Q1 毛利率保持稳定，微增0.1pct 至39.1%，销售费用率下降1.4pct 至7%，预计全年广告费用不超过16 年，管理费用率下降0.8pct 至4.9%，综合以上影响净利率小幅增长1.2pct 至19.6%。2）由于一季度销售端略受影响以及新增门店导致备货数量增加，公司17Q1 存货较去年末增加6.6 亿元至92.9 亿元，应收账款较去年末减少0.3 亿元至6.2 亿元；同时公司计提政策更趋严谨，一季度计提资产减值损失8506 万元，净增6346 万元，降低了未来的经营风险。17 年Q1 经营性现金流净额下降77.7%至1.7 亿元，主要是采购金额增加所致。　　主品牌海澜之家收入稳健，爱居兔维持高增速，海一家明确定位尾货清理，未来新品牌试水市场。1）海澜之家主品牌收入平稳，4 月开始逐渐回升：17 年Q1 海澜之家主品牌收入微降0.6%至43.7 亿元，门店数净增68 家至4305 家（含购物中心店27 家），连续营业12 个月以上门店单店收入下降10%，主要由于加密店导致顾客分流以及一季度天气影响，4 月开始终端零售逐步回暖，当月主品牌销售增幅达8%。2）爱居兔持续高增长，开拓女装市场：17年Q1 爱居兔品牌收入增长55.3%至2 亿元，门店数净增71 家至701 家，单店收入增加超20%，增速喜人，计划年内门店数达千家。3）海一家明确转型，定位清货渠道：17 年Q1 海一家品牌收入下降3.1%至1.2 亿元，门店数净关37 家至339 家，不断淘汰低效门店，同时公司明确定位其为尾货清销渠道，对公司所有品牌尾货进行折价销售。4）不断研发新品牌，探索市场需求：公司预计17 年下半年起将陆续推出轻商务、潮牌、家居、童装等各类新品牌试水市场，增强品牌时尚度，打造多元化品牌矩阵。　　大举拓展购物中心店，电商业务保持平稳。1）购物中心店比例不断上升，海外店即将落地：17 年Q1 门店总数净增102 家至5345 家，其中购物中心店已达380 家，未来新增门店接近一半会是购物中心店，且比重将不断提升；预计首家海外店6 月将落户马来西亚，逐步进军海外市场。2）线上销售平稳上升：17Q1 线上收入增长3%至1.4 亿元，收入占比达2.7%。3）融合渠道优势，尝试场景金融：公司拟出资4500 万元（占比7.5%）与江苏银行、凯基银行及二三四五共同发起设立消费金融公司，实现场景与牌照的优势互补，打造消费场景生态圈。　　公司增长稳健，估值低，账上现金充裕，存在外延并购预期，推动公司成为多品牌管理集团，维持“买入”评级。16 年大幅开店，预计新店业绩将于17 年逐渐释放，且在“新零售”业态下回归实体销售，预计未来业绩恢复双位数增长可期。公司账上现金91 亿元，存在并购预期。考虑到终端消费持续低迷，我们维持公司盈利预测17-19 年EPS 为0.77/0.87/0.98元，对应PE 分别为14/12/11 倍，维持“买入”评级。[申万宏源证券有限公司][点击查看PDF原文] 今日最新研究报告

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