桃李面包2022年营业收入66.83亿，其中面包及糕点65亿左右。2022年短保面包市场规模在140亿左右，桃李面包的面包大部分都是短面包，简单估算市占率65/140=46%。

长保和短保龙头企业市场份额此消彼长。主营长保面包的达利食品市场份额从2014年的5.6%逐年下降到2019年的3.7%，随后由于推出短保品牌美焙辰市场份额逐步稳定；而短保代表品牌桃李面包从2014年的2%增长到2022年的3.4%。--引用中邮证券研报

在同质化严重的面包行业，怎么才能做到这样的成绩呢？如果让我们来，我们会怎么做？

查理.芒格曾经说过，“光是正面思考问题是不够的，你必须进行反面思考。”

第一步就是把大的目标拆解为小目标

首选给产品取一个好名字

面包产品做到差异化

先在一个区域取得成功，获得消费者的认可的品牌力

再到其他地区，区域扩张复制，取得领先优势，巩固全国品牌领导者地位

取个好名字，不太难，尽量简洁让消费者容易记住，最好有含义。取名“桃李”：寓意桃李满天下

面包产品做到差异化，这个点就太难了，面包同质化有点严重。不能像可口可乐那样喝了有打嗝那种提神醒脑、冰凉爽口感觉；不能做到像茅台这种强大的社会认同效应，还具有成瘾性。

如果货架上有多个品牌的面包，消费者会怎么选呢？口感 + 品牌 + 性价比 + 更新鲜的生产日期？

口感：短保面包 + 松软的口感（同行很多都是硬邦邦的口感）

品牌：把“桃李”打造知名度更高的品牌

性价比：通过规模化，精简sku，规模化生产，降低生产成本，打造性价比

新鲜的生产日期："每日新鲜送达"，保证消费者看到的商品生产日期是最新鲜的

面包从细分市场来看，产品从保质期上可分为长保、中保和短保。

长保面包发展较早，但是由于其口感，新鲜度，健康性等方面相比中短保面包有明显的劣势，长保面包逐渐有被中短保面包所取代的趋势。

中保面包近年受益于线上电商的繁荣，规模不断扩大，逐渐在休闲零食中占得一席之地。

短保面包具有代餐属性，满足消费者对于烘焙食品新鲜、健康的要求，相较长保面包潜力更优。

短保面包的特点在于添加剂少、健康、新鲜，口感更加接近现制产品，据相关统计，消费者对于面包保质期有较为显著的偏好，更加偏好15天以内的保质期。另外，短保面包作为包装食品较为方便快捷，也符合现在的代餐需求，因此得到更多消费者青睐，发展潜力优于长保。

那就选择短保面包吧，并用上健康的原材料。

性价比 + 新鲜的生产日期具体的执行策略，同时还得考虑可复制扩张性。

由于产品保质期较短，因此考虑到运输成本，在现有物流的条件下，短保质期面包企业的销售半径较小，一般在200-300公里，销售范围仅限于工厂本地及周边的城市和地区。

看看餐饮 KFC，火锅店，炒菜餐馆的可复制性难易程度，KFC可复制扩张性是最高的，不同门店，味道保持一致；而炒菜餐馆不同师傅的手艺又是不一样的，味道无法保持一致，可复制性也就最差。为了更好的复制扩张，采用“中央工厂+批发”模式。

“中央工厂+批发”模式，在各个城市设立生产加工工厂，以工厂为圆心，通过流水生产线和现代化的生产设备直接生产成品，以集中物流将产品批发给本地及周边城区的商超或经销商，最后销售给终端消费者。该模式下，公司具有显著的规模经济优势，在面包的细分品类上，聚焦于少而精，不追求品种多，追求单品生产销售规模，大规模的生产可降低公司的单位生产成本，直接销售给商超等终端，可大幅降低公司的销售费用。

为了新鲜，得做到"每日新鲜送达"，需要精细化运营终端+完善发达的配送网络系统支撑才行。自己的团队才能更好做到精细化管理，同时成本，物流费用也会更高。随着区域的扩展，需要的资金也会变大。没办法，这个目前看起来是同质化面包行业比较好的差异化竞争策略了。

备注：桃李年报的合同履约成本大部分是合同配送费

短保的有效期，退货是避免不了，只能尽量做到精细化管理少退货，怎么处理退回来的货呢？最好的方式肯定是“二次利用”了，即使低价处理掉，也不白白浪费掉。还在有效期内，让采购方在过期前，把面包退回来，进行“二次利用”售卖。

“二次利用”也算是基本解决了退货浪费的问题，也得尽最大努力减少退货率。

以上的发展策略来看，卖面包这门生意，不太容易做，为了差异化竞争，桃李面包不断提高短保面包的入门门槛，也是绞尽脑汁。

风险提示

食品安全风险：消费者近年来对食品安全及权益保护的意识也逐渐加深和增强，食品质量安全控制已经成为食品加工企业的重中之重。比如“刀片事件”

原材料价格波动风险：公司采购的原材料主要为面粉、油脂、糖、鸡蛋及酵母等，其价格受当年的种植面积、养殖总量、市场供求以及国际期货市场价格等因素影响会产生价格波动。如果原材料价格上涨较大，将有可能对产品毛利率水平带来一定影响。

公司继续加大华南地区投入，是否存在水土不服扩张风险？

股权过度集中风险，家族持股过高

股东及其一致行动人累计质押股份占总股本19.83%，过高风险（高能预警）

看到高质押数据，本想放弃不记录这篇水文的了，想到它在同质化面包的行业里，既然能做到短保面包比较高的市占率，年均选择次数，可能有其他地方值得学习。

来源:凯度消费指数统计

卖什么，做什么的？

公司一直专注于以面包及糕点为核心的优质烘焙类产品的生产及销售，属于国内知名的“中央工厂+批发”式烘焙食品生产企业。公司主要产品为“桃李”品牌面包，此外，公司还生产月饼、粽子等产品，主要是针对传统节假日开发的节日食品。

企业基本信息

看看家底有什么

资产结构简表(2022年财报数据)

非流动资产 > 流动资产，是重资产企业

应付 > 应收，稍微大于，产业链上没有话事权

现金+金融资产 > 有息负债 , 受限资金只有159w，虽然暂时没有负债风险，但是最近扩产，资本化支出会加大

前五客户销售占比 8.84% ，很分散，健康，没有依赖大客户风险

其他非流动资产3.96亿，稍微有点大，看看是什么

公司在招股书提到，其他非流动资产主要是预付工程款及设备款，没什么问题。

企业稳定性如何？

企业最近几年的数据

现金流量净额/净利润虽然大于1，赚的是真钱，但是ROE持续下滑，主要原因是毛利下滑。

2020年毛利率下滑，由于2020年度执行新收入准则将产品配送服务费调至营业成本所致

2021年毛利率下滑，本期促销力度增大折让率高于去年同期；原材料价格上涨导致生产成本增加

2022年毛利率下滑，本期终端配送服务费用增加；原材料价格上涨导致生产成本增加；促销力度增大折让率高于去年同期

简单来说，就是没有，定价能力，不能提价，对冲原材料上涨。

同行比较

用杜邦分析法来看看，ROE=销售净利率×资产周转率×权益乘数。数据来自2022年年报

元祖股份毛利率更高，因为其主要是蛋糕

达利食品毛利率更高，因为其还有其他业务

其实拿同样赛道是短保面包的企业数据对比更好的，英文不好没找到宾堡(2018年收购了中国曼可顿)，嘉顿的财报短保面包的数据。

再跟消费食品行业龙头比比看

对比其他消费食品数据来看，面包确实不是一门好的生意。

查理.芒格说过，“我们只是寻找那些不用动脑筋也知道能赚钱的机会。正如巴菲特和我经常说的，我们跨不过七英尺高的栏。我们寻找的是那些一英尺高的、对面有丰厚回报的栏。所以我们成功的诀窍是去做一些简单的事情，而不是去解决难题。”。

生产模式

面包作为快速消费品，具有产品保质期短、消费者对产品新鲜度要求高的特点，公司对此主要采用“以销定产”的生产模式，根据市场需求灵活制定生产计划，公司采用中央工厂统一生产，工厂组织两班人员生产，白天根据预估订单量进行生产，下午下班前统计客户提交次日需求的订单后，在夜间进行补单。

月饼和粽子作为节日性的消费品，消费时段较为集中，公司采用阶段性的集中生产模式。月饼每年的生产周期约为45-60天，主要集中在中秋节前1-2个月。粽子每年的生产周期约为50-60天，主要集中在端午节前2个月。对于月饼和粽子，公司根据当年的销售情况，结合销售计划和经销商的订单，安排下一年度生产计划。在生产周期启动后，根据销售部门的后续订单数量的增加，生产部门会调整生产计划并完成排产和前期准备工作。

销售模式

收入确认: 依据商场或中小客户签字确认的货物验收单的 金额扣除其当天的退货金额确认销售收入

公司主要通过直营和经销两种模式进行销售：一是针对大型连锁商超（KA客户）和中心城市的中小超市、便利店终端，公司直接与其签署协议销售产品的模式；二是针对外埠市场的便利店、县乡商店、小卖部，公司通过经销商分销的经销模式

直营结算：公司对KA客户货款结算一般采取账期结算方式，账期结算方式是约定KA客户收到货物后一定时间内结算货款，公司的账期一般在30-60天。

经销结算：公司一般在收到经销商的货款后发货，主要通过公司与经销商的银行账户进行结算；此外，公司也制定了信用管理制度，根据市场的需要和客户的不同，允许向少数经销商赊销，给予一定的信用额度和账期支持。

对比其他“先款后货”的食品消费企业，桃李面包的结算方式没有竞争力。

“中央工厂+批发”模式带来的高附加值

短保烘焙食品经营模式可分为三大类：“中央工厂+批发”模式、“工厂+连锁门店”模式和“中央工厂+电商+物流”模式，目前主要以两种经营模式为主。

“中央工厂+批发”模式是企业在各个城市设立生产加工工厂，以工厂为圆心，通过流水生产线和现代化的生产设备直接生产成品，以集中物流将产品批发给本地及周边城区的商超或经销商，最后销售给终端消费者。这种经营模式生产自动化和标准化程度高，便于区域扩张、规模化和渠道下沉，但对终端掌控能力有更高的要求。

“工厂+连锁门店”模式是以在店面销售为特征，是指：企业在城区周边设立工厂，制作成品或半成品，运送到市区的蛋糕店、西饼屋等门店进行现场加工、销售。按照工厂生产的成品程度，又可细分为三种，包括成品配送、半成品配送+再制，前店后厂模式。这种经营模式多定位于城市的时尚消费群体，店面装潢整洁精致，产品新鲜、形状美观，但因人力、租金等成本限制扩展范围和速度。

“中央工厂+电商+物流”指中央工厂统一生产以后，通过电商售卖，冷链物流运输给消费者，此种模式对物流要求高。

行业特征

周期性: 面包保质期存在差异，一般冬季5-7天，夏季为3-5天。粽子、月饼等节日性产品存在明显的周期性，每年生产及销售主要集中在端午节、中秋节前。

区域性: 面包的销售存在较强的区域性，由于产品保质期较短，因此考虑到运输成本，在现有物流的条件下，短保质期面包企业的销售半径较小，一般在200-300公里，销售范围仅限于工厂本地及周边的城市和地区。从我国整体情况来看，面包等产品多在东部地区进行销售，西部相对较少，原因一方面是东部地区经济较为发达，消费者购买力较强，另一方面东部地区城市化进程较快，交通便利，物流发达，更适合面包的配送和销售。随着西部大开发等政策不断落实，西部经济将快速崛起，差距将逐步缩小。

季节性: 面包属于快速消费品，近年来已逐步成为生活必需品出现在消费者的日常生活中，面包消费市场受春节假期影响，第一季度销量略低，在北方地区冬天较为寒冷，受天气等因素影响，第四季度销量较高。

产业链

面包行业主要原材料是面粉、油脂和糖，关联的上游行业有面粉、油脂加工、油料作物的种植和糖类制造行业。上游产业的发展直接决定了公司原材料的采购成本，这些行业市场化程度高，原材料供应充足，上游行业稳步健康的发展也确保了面包制造行业所需原材料的稳定。

面包行业下游为经销商和各类销售终端，近年来经销商规模的扩大和经销体系的不断成熟拓宽了面包的销售渠道，各类销售终端包括商场、超市和连锁店等，经销商和各类销售终端通过自己的销售网络将产品投放到市场，销售给终端消费者。随着交通的便利和营销网络的成熟，面包销售终端逐步增加，产品覆盖区域不断扩大，面包的受众群体将更加广泛，有利于提高面包行业的知名度。

市场空间

2022年中国烘焙食品行业市场规模达2853亿元，同比增长9.7%。艾媒咨询分析师认为，随着人均消费水平的增长及餐饮消费结构调整，中国烘焙食品市场将持续扩容，2025年市场规模预计达到3518亿元。

根据国家统计局数据统计，作为烘焙行业的重要分支，糕点面包制造行业的利润总额从2011年的46.89亿元增至2014年的82.42亿元，糕点面包制造行业主营业务收入占烘焙行业主营业务收入的比重逐年增长，从2011年的31.68%增至2014年的37.06%

经营计划

产能扩张计划：公司着力构建全国生产基地布局，继2021年实现江苏桃李项目、四川桃李项目成功投产的基础上，报告期内，如期实现浙江桃李面包有限公司生产基地建设项目、新疆桃李面包有限公司项目的成功投产。

截止到2023年12月31日在建产能

随着经济的持续发展和消费观念的不断升级，消费者已经不再局限于传统的面包产品，他们更多关注面包的安全、营养、口感和功能等特性，面包产品种类更加丰富，功能更加齐全，产品向多元化发展，这将进一步刺激消费需求的增长，扩大市场容量。行业在未来的较长时间将面临良好的发展机遇，公司需要在这一阶段把握契机，通过项目建设的实施扩大生产规模，一方面与市场增长的需求相匹配，保持并扩大市场份额，另一方面通过扩大生产形成规模效应，有效降低成本，提高公司的利润水平，促进公司的快速发展，进一步巩固公司的行业地位。

市场方面：公司将进一步加快战略性区域销售网络的建设步伐，公司在已有的22个区域生产基地基础上，陆续推进产能合理布局规划，为建立健全销售网络奠定坚实的产能基础。公司将在东北、华北等成熟市场不断加大投入，继续巩固与永辉、华润万家、沃尔玛、大润发等国内外大型商超连锁企业间的战略合作关系，细分消费市场和销售渠道，逐步实现产品与渠道匹配策略，进一步挖掘市场潜力，引导、培养新的消费需求，巩固和扩大公司产品市场占有率。同时，公司将利用成熟地区的市场运作经验，以中心城市为依托，向外埠市场拓展，深耕渠道，强化终端，建成全面完善并形成布局更加合理、可控性更强、运营效率更高的终端销售网络。除了建立并完善营销网络外，公司还继续打造更加科学、快捷安全的物流系统，提升对客户的配送及服务能力，满足不同客户的多样化需求。

新鲜送达：公司始终贯彻“新鲜送达”的企业使命，坚守市场定位，打造核心竞争优势。通过不断的调整配送周期，增加车辆数量，优化配送线路，提高配送效率的方式，持续提升客户服务质量，争取为消费者提供更新鲜的面包。

企业的竞争优势

波特五力模型分析

供应商的议价能力，无

购买者的议价能力，无

潜在竞争者进入的能力，无。面包本来是一个同质化严重，没什么什么进入门槛的行业，但是随着桃李的进入，如果想要做大新鲜 + 规模化就没那么容易

替代品的替代能力，无，更新鲜健康的面包

行业内竞争对手的竞争能力，无

《竞争优势：透视企业护城河》书中提到，真正持久的竞争优势来自供给侧竞争优势与需求侧竞争优势的相互作用，即规模经济效应与客户锁定的有机结合。

桃李面包已经具有规模优势了，但是客户锁定能力无法做到高粘度，主要是产品属于决定的，产品同质化严重。

内在价值

三年后的利润估值方式(拍脑袋的，别笑)

2022年净利润6.40亿，假设接下来三年增速为10%，10%，10%，那么2025年净利润=6.40 x 1.1 x 1.1 x 1.1 = 8.52 亿

市值计算方式

投资有风险，不构成投资建议！

我眼中的桃李面包

巴菲特曾经夸张得说过，“买都能经营的公司，因为总有天会轮到去经营”，本质是投资的时候，投资好行业，好企业。

桃李面包尽量差异化切入行业，选中乘上短保面包的红利翅膀，采用可复制扩张的“中央工厂+批发”发展模式，做到"每日新鲜送达"，打造了今天的“桃李”品牌，规模优势，提高短保面包的行业门槛，确实不容易。

对于其他差异化的消费食品来说，面包行业确实不是一个投资的好行业，但是桃李当前拥有的优势，也不是同行短时间就能做到的。

$桃李面包(SH603866)$ $海天味业(SH603288)$ $洽洽食品(SZ002557)$

（来源：有股清流的财富号 2023-07-05 08:26） [点击查看原文]

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