“这是价值事务所的第1312篇原创文章”

看完泰坦科技2022年报中的“董事长致全体股东信”，所长真的有点感动，先不管人家是不是“骗人的嘴”，至少人家真真正正地用了长达六页的文字将整个行业格局、公司应对、未来展望都做出了详细阐述。如果一直有追踪泰坦，不难发现，人家上市后连续三年的致股东信每年都写得“如此认真”、如此“情真意切”，而非像很多企业一样报喜不报忧，只亮出年报中好看的数字，对不好的只字不提，或者压根没有“致全体股东信”这回事，毕竟好几页纸的稿子，写起来还是很累的，对于这点，从事文字工作的所长深有感触，只有发自内心的热爱，才能写出这样情真意切的文字。

强烈建议对生命科学服务行业感兴趣的朋友好好读一下泰坦科技的“致股东信”，真的可以学到不少东西，最好把三年的连着一起读，甚至可以多读两遍。

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2022及2023Q1业绩追踪

正如董事长在致股东信中所讲，2022年是行业最难熬的一年。一方面，国内因为疫情反复封控，高校科研遭受重大打击，按所长某学妹的说法，科研课题完全无法推进，一度焦虑自己会延迟毕业，尤其是泰坦营收最重要的华东地区（营收 18.55 亿，占总收入 71.12%），2022H1更是受损尤其严重；另一方面，下游生物医药行业也受疫情/投融资额下滑影响，对实验室等投资更加谨慎，从而影响行业发展。

不过，2022全年，泰坦依然实现了收入 26.08 亿，同比+20.50%，扣非归母净利润 1.09 亿，同比 -12.19%这份还过得去的成绩（考察当下的泰坦营收比利润更重要，至于为什么，这里先按下不表，后文再说），而且，这主要还是因为Q4过于拉垮（国内疫情先封控后放开，各行各业近乎停摆，Q4利润同比几乎腰斩，营收持平）造成的。

2023Q1，公司的业绩有了极大程度的恢复，实现收入 6.55 亿，同比+ 12.68%，扣非归母净利润 2252 万，同比+39.49%。按照公司董事长致辞的说法，“可喜的是，今年 3 月开始逐渐恢复， 单月销售收入同比增长超过 45%，高校市场同比增长高于 80%，我们管理团队很有信心保持既定增长目标，把过去被耽搁落下的工作尽快追赶回来。”

那么问题来了，公司管理层过去定下的目标是怎样的呢？

根据之前的股权激励计划方案，要么以2022年的营收为基数，2023-2025 年营业收入增长率分别不低于35%、82%、146%（即不低于36、48、65 亿），或以2022 年净利润为基数，要求净利润增长率分别不低于 50%、102%、173%（即不低于1.89、2.55、3.44 亿）。

2023年营收增长35%以上问题应该不大，至于利润，泰坦作为科研服务平台（类似科研服务行业的京东），在当下阶段本就不应该过于考虑利润，平台要先把规模做起来，有了规模、有了较好的现金流、有了客户粘性，利润是水到渠成的事情。

这就好比当年的亚马逊和京东，早些年一直亏，甚至有一段时间的规模不经济（规模越大、亏损越多），可一旦规模达到一定程度，规模效应体现出来后，开支下降非常显著，立马就能收获巨额利润。

这里，我们可以看一下隔壁特斯拉是如何从“规模不经济”再到“规模很经济”的。

我们也可以欣赏一下，近几年京东集团的经调整净利润增长有多么猛。

一旦平台搭建成功，后面就会自动进入越多人用越好用的正循环中，到那时，赚钱就是一件非常容易的事情。

那么，对于正在搭建平台的泰坦，我们需要关注的就是，他的资金能否让他度过早期很难熬的规模不经济期，只要能度过早先的困难期，后期自然就会越过越轻松。

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拐点逼近

对于泰坦而言，一个非常重要的指标就是经营性现金流。为了让客户多多在他的平台采购，他会给予下游一定的账期优惠；为了让上游客户多多把产品给他代理/做贴牌，他会较快地给上游结账；为了给客户都提供更好的服务，他需要投入资金去建设仓储物流，并在仓库储备不少的库存，如此才能保证客户下单后公司有现货，然后能尽快把产品送到客户手中……

这些都意味着公司早期需要自己垫钱/贴钱，因此，经营性现金流一定是负的，甚至会出现一定的“规模不经济”，即营收越多，现金流净流出越多。所以所长说，泰坦的利润没啥好看的，现金流都是负的意味着利润都是假钱，没有任何意义。

看其2022及2023Q1的现金流情况，他的拐点比较明显了。

一般而言，泰坦的经营性现金流都是Q1单季度表现最糟糕，其次Q3，Q2也是负的但会比Q3略微好一点，只有Q4是正的，唯一一个回款的季度。

由于近些年是泰坦的投入期，有一个阶段性规模不经济时期，其现金流呈现逐年下降的情况。但按年来看，2021是拐点，2022全年现金流-1.51亿，对比2021的-2.42亿明显回暖，已经同2020差不多了。

看单季的情况更明显，2022Q1是有史以来经营性现金流数据最丑陋的一个季度，而后就逐季好转，甚至2022Q3出现四年来难得的单季为正的情况，Q4回款也创了新高。

2023Q1对比2022Q1也明显好转，比2020同期也好很多，仅略微逊色于2021同期，如果照这个情况发展下去，不出意外，2024年现金流就可以转正，并且不排除今年就能转正的惊喜。

由于仓储物流的基本框架在2021年已经补齐（完成了 5 个区域中心仓建设以及23 个城市服务仓布点），在中心仓的推动下，泰坦在华东以外的区域近些年增长还是比较迅速，即便在疫情不利的因素下，原本比较薄弱的华中、西北、东北三大地区还是实现了非常快速的增长，按公司的说法是，“在这些区域已经拥有部分有影响力的标杆客户”。截至2022，华东地区的营收占比已经降到了近70%，在华北、华南、西南都已经成长为当地较为头部的服务商，随着华中、西北、东北的市场份额逐步扩大，泰坦有望实现从区域商到全国商的转变。

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写在最后

总的来说，泰坦科技已经初步具备全国性科研服务企业平台的雏型，仓储物流体系基本完善，且在行业内处于绝对领先的位置；新区域扩张也初见成效，来自华东地区的营收占比正逐年下降；截至2022年，平台SKU也超过500万，且第三方品牌收入占比下降明显（2022 年自有产品收入 14.09 亿，同比增长23.69%，收入占比 54.04%）；经营性现金流也出现拐点，有望于2024年转正，随着未来新生产、运营基地的陆续投产、营收规模的进一步扩大，平台话语权将逐步增强，有望实现利润的巨额反转。

最后附上市场对泰坦科技2023-2025年净利润一致预期：2.23亿、3.15亿、4.48亿。

(注：数据来自wind，仅做参考，且市场每分每秒都会有新的一致预期，利用市场一致预期需谨慎）

声明：文章仅记录作者思想，不构成投资建议，投资有巨大风险，需谨慎谨慎再谨慎，希望大家像对待装修房子一样对待自己的投资，不要让挑公司的时间还不如你挑家具的时间来得多，你对待小钱能反复权衡，怎么对待大钱反而如此草率？

（来源：价值事务所的财富号 2023-07-01 08:00） [点击查看原文]

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