研报日期：2017-08-31

　　新华保险(601336)　　事件：公司发布 2017 年中报，上半年实现归属于母公司股东净利润 32.4亿元，同比下滑 2.9%，对应 EPS 为 1.04 元/股；归属于母公司股东净资产 617.2 亿元，环比年初增长 4.4%，对应 BVPS 为 19.79 元/股；上半年新业务价值 71.5 亿元，同比增长 28.8%； 期末内含价值 1420.9 亿元，环比年初增长 9.8%，对应 EVPS 为 44.55 元/股。　　投资要点：　　结构调整及准备金补提造成业绩下滑，投资回暖业绩降幅收窄：公司上半年归母净利润同比下降 2.9%， 业绩小幅下滑主要系调整业务结构推动转型， 导致新单保费收入同比减少，进而整体保费业务收入同比下降 13.8%，同时应纳税所得额增加，造成所得税大幅增长 82.9%至 16.42 亿元。此外， 准备金补提对账面利润的负面影响同比加大， 上半年减少税前利润 19.9 亿元（去年同期为 15.5 亿元）。不过，公司业绩降幅较一季度（-7.9%） 进一步收窄，主要系二季度投资同比表现回升， 上半年实现总投资收益 160.11 亿元，同比减少 1.7%，总投资收益率、净投资收益率均为 4.9%，同时价差收益、公允价值变动损益及投资资产减值损失合计 0.11 亿元， 去年同期为亏损 2.88 亿元。　　大力发展期交业务并持续压缩趸交业务，战略转型进展超预期：公司 2017 年以来进一步加大业务结构调整力度，在年度计划中取消趸交业务，聚焦期交业务发展。上半年期交新单保费占新单保费比重达到 87.2%，同比提升 49.1 个 pct.， 十年期及以上期交保费规模创近年来新高，占新单保费比重达到 56.7%，同比提升 35.2 个 pct.。个险渠道，期交新单保费同比增长 23%至 125.37 亿元，十年期及以上期交新单保费同比增长 40.9%至 106.78 亿； 银保渠道， 主动收缩中短存续期产品规模，取消趸交业务计划（趸交新单同比下降 99.8%），保费收入同比下降 61.3%至 117.06 亿元，其中新单保费同比下降 81.9%至 41.46 亿元，但期交新单保费同比增长 21.4%至 41.14 亿元。　　转型提升长期盈利能力，业务价值稳步提升且业绩拐点渐近： 1）在低利率环境中， 公司发力期缴 收缩趸交的战略转型意义重大，将有效控制负债端资金成本 节约低价值业务对资本消耗，利好公司长期盈利能力提升。 2）公司上半年实现新业务价值 71.53 亿元，同比增长28.8%，期末内含价值为 1420.89 亿元，同比增长 9.8%，价值稳步提升，同时，业务品质有所改善，13 个月、25 个月继续率分别提升至为 89.2%、82.3%， 退保率同比下降 0.8 个 pct.至 3.7%。 3）随着 2016 年末国债利率触底回升， 下半年准备金补提影响或将逐步见底， 预计 2017Q4 补提影响将大幅下降， 2018 年影响全部出清， 预计业绩拐点即将到来。　　盈利预测与投资评级： 公司上半年业绩降幅收窄，寿险价值稳步提升， 且“ 发展期交、 压缩趸交” 的战略转型进展超预期， 虽然对短期保费规模及增速有所抑制， 但在低利率环境下利好公司长期盈利能力提升。 预计公司 17/18/19 年 EPS 分别为 1.9、 2.75、 2.88 元/股，目前市值约 1.31 倍 17PEV， 业绩拐点渐近， 维持“买入”评级。　　风险提示： 1）长端利率触顶快速下行； 2）万能险新规驱动银保渠道竞争加剧； 3）战略转型造成短期保费规模持续承压。[东吴证券股份有限公司][点击查看PDF原文] 今日最新研究报告

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