研报日期：2016-01-29

　　华联控股(000036)　　事件：公司发布业绩预增公告，预计净利润约5900万元~7500万元,增长71.63%~118.17%，超过股权激励解锁业绩考核中要求的5000万元净利润。其原因主要是报告期内公司出售了部分存量房产，同时，子公司深中冠(现更名为“神州长城”)于2015年内实施并完成了重大资产重组，该公司资产质量和经营状况发生根本改观，盈利能力大幅提升，致使本公司来自于该公司的投资收益较上年同期有较大幅度的增加。　　股权激励 业绩考核，业绩兑现超预期：华联控股于2015年6月公告，董事会同意授予45名激励对象1,660万股限制性股票，限制性股票的授予日为2015年6月9日。解锁期分为3次，分别为2016年7月，2017年7月和2018年7月。并附带解锁业绩考核要求：2015/2016/2017年净利润不低于5000万、2亿、4亿元。股权激励措施将管理层利益和公司的股价绑定，为未来公司的业绩提供保障。我们认为基于市场预期和股价变动的关系，公司存在延后释放利好的动力，即于前两次行权时仅保证业绩不低于预期，而在第三次解锁期大量释放销售超预期、转型等利好信号，以保护三次行权时股价。　　2016-2018年现金回流充足，为转型或产业链上下游业务延伸奠定基础：华联控股未来会有大笔项目结算发生在2016-2018年，我们预计2016/2017/2018年房地产开发带来的净利润达到10亿/11亿/23亿，其中2014年租金和物业部分的现金收入将超过1.64亿，带来可观的现金回流。届时，公司将有充足的现金进行转型、拿地、或是在产业链上下游进行延伸。对于转型，目前公司还在探索阶段，例如出资5000万元参与投资设立深圳市腾邦梧桐在线旅游投资企业。我们认为公司未来将首先进行产业升级。例如，通过“半岛小镇”和“星光大道”项目，拓展商业地产和旅游地产业务。华联控股自上市以来，成功地通过原始资源积累进行产业升级转型。公司主营业务由原来的单一化纤业变更为纺织服装业，再转向石化新材料(PTA)，2009年，在PTA等化工原材料市场不景气的情况下，华联控股利用厂房和土地资源进行二级开发。我们认为公司管理层具备成功的企业转型经验，同时拥有管理才能和市场嗅觉，懂得合理利用资源。结合以上几点，我们认为未来两到三年公司将进行产业升级或转型。　　未来股东可能进行资产注入或资产托管：　　2015年7月，华联集团公告承诺，在2015年底“星光大道”项目二期工程项目竣工、开业运营后的两年内，将该项目以定向增发或现金收购等方式注入上市公司。该项目总投资10亿美金，商业面积18万方左右。2013年9月，华联控股通过现金出资方式收购了华联集团所持有的千岛湖“半岛小镇”项目，预计将带来20亿左右的收入，其中华联控股占有该项目70%的权益。多年来，集团对华联控股的产业转型给予了大力支持，为公司未来转型商业地产和旅游地产，进行产业链延伸、完善及转型升级又提供了坚实后盾。同时，华联集团承诺在五年内解决与华联控股之间将面临的同业竞争事宜，若未能在该承诺限期内避免同业竞争的，拟通过资产托管等方式进行解决，以避免与华联控股之间发生直接或间接同业竞争的情形。实际上，未来几年行业下行是必然趋势，中小型房企将面临整合、重组、或者主动实施转型。华联控股目前享有深圳工业用地的土地红利，但尚未出台拿地计划。随着深圳等一线城市的土地招拍挂价格升高，华联控股未来的竞地压力会越来越大。房企龙头，如万科、保利等，融资成本低，2014年发债的利率只有4.5-5%左右，而华联控股的关联方资金拆借利率达到8-10%，借债成本10%左右。未来如遇货币政策收紧，资金面压力更大。我们认为在工业用地的红利之后，集团很可能会通过注资、转托管等各种方式保证公司存续发展。　　盈利预测与估值分析：今年公司业绩预告超出我们前期的报测，提高2015年归属于母公司的净利润，维持2016~2017年预测不变，预计2015~2017年归属母公司净利润为6,022/103,866/153,705万元，分别同比增长75%、1624%、48%。摊薄EPS为0.05,0.92,1.37,对应当前股价的估值为125.4x/7.3x/4.9x，建议投资者积极关注,维持“买入”评级。　　风险提示：项目进度低于预期。销售情况低于预期。 今日最新研究报告

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