转发兴业证券2016年1月18日发布的最新研报；公司此次注入怡力电业，前后端一体化更加完善（氧化铝-电厂-电解铝-铝深加工全产业链），盈利能力获得显著提升，EPS大幅增厚。同时，有色行业供给侧改革最早落地的可能是电解铝行业，目前铝价处于绝对底部，未来反弹空间大，铝价反弹1000元，公司利润可以增厚8亿，是供给侧改革弹性非常好的标的。此外，高端铝材深加工（汽车轻量化、轨道交通、航空航天）也在快速推进和放量，公司是前后端（电解铝+深加工）都非常优秀的投资标的。我们预计公司2016年业绩为13亿元（怡力电业+铝价上涨）；2017年的业绩为19亿元（怡力电业+铝价上涨+深加工导致的附加值提高），实现业绩的大增长，PB是0.8倍，PE约20倍，公司不论是电解铝还是铝深加工行业都是估值最低的标的。 一．公司优势 货币资金充足。截至2015年9月30日，公司拥有近43亿元的货币资金。面临电解铝行业整体处于比较低迷的情形下，大量的现金储备，有利于保障公司在不利的行业局面中处于相对安全、稳定的位置。 盈利能力高于同业。公司成为A股实现净利润规模最大的电解铝上市公司。2015年1-9月，公司净利润较去年同期下降了4.48%，下降幅度与同行业其它上市公司相比处于较低水平。 技术含量高。公司拥有唯一的国家级铝合金压力加工工程技术研究中心、国家级企业技术中心、国家认可实验室、博士后工作站等高水平研发机构，被国家科技部授予“国家高新技术企业”及“国家创新型企业”等荣誉。 成本控制好。对于电解铝公司来说，最大的成本来源是电价和矿价。在电价方面，目前所有电解铝企业中，没有自备电厂只能使用网电的公司基本全部是亏损的，而公司有自备电厂，在很大程度上降低了用电成本。此外，公司发电并非孤网运行，孤网运行存在安全隐患，不能满负荷发电，一旦发电过多很容易造成安全事故。而并网发电就不存在安全隐患的问题。虽然并网发电需要交一定数额的上网费，但是公司过网费低，只需要交1分-2分的过网费，而且可以满负荷发电，每年发电时间8000小时，远超全国火电平均发电时间（5000小时左右），经济上还是合算的。在矿价方面，公司离港口近，铝土矿运距短，而且自给氧化铝，公司是同类企业里面控制的相对较好的。 二．收购怡力电业使公司盈利能力大幅增厚 公司正在收购怡力电业资产包，包括一条20万吨、一条48万吨电解铝生产线，3台33兆瓦自备电厂、一台22兆瓦自备电厂，收购怡力电业资产包后，公司的电解铝供应能力将由目前的13.6万吨提高至81.6万吨，增加了公司的业务独立性。由于怡力电业之前是为公司委托加工服务，2013年、2014年、2015年1-9月为公司提供委托加工服务收取的费用分别为49亿元、44亿元和31亿元，因为在收购了怡力电业后，其电解铝生产能力将完全服务于公司的生产经营，成为公司生产经营所必要的配套设施。本次收购完成后，公司还将增加121万千瓦热电联产机组，新增年生产电量超过86亿度，每年可以为公司节省约28亿元的生产成本。此外，怡力电业的盈利能力良好，2013年、2014年、2015年1-9月的净利润分别为8.1亿元、6.1亿元和3.7亿元，收购完成后预计可以大幅提高公司的盈利能力，公司EPS有望增厚30%，估值20倍，显著低于同类公司。 三．有色行业供给侧改革助推公司业绩大反弹 2015年以来国家领导层多次强调供给侧改革，2015年12月，中国有色金属工业协会召开14家骨干铝企业座谈会，参会企业承诺不再重启已关停产能、已建成产能至少在1年内暂不投运。据初步统计，2015年全年铝行业减产规模达491万吨左右。铝行业通过化解过剩产能发力供给侧改革，对电解铝价格形成了一定的支撑。目前铝价处于绝对底部，未来反弹空间大，铝价反弹1000元，公司利润可以增厚8亿，是供给侧改革弹性非常好的标的。 四．高端铝材深加工打开未来估值空间 低附加值的电解铝并非公司未来的主要方向，公司未来将着重致力于高端铝材深加工。公司航空材料产业园区规划占地164公顷，建设集板带、锻压、挤压于一体的航空材料产业园区，产品定位高端铝加工产业。投产后，产品将覆盖航空、汽车、船舶、核电、轨道交通、容器罐等领域的全部变形铝合金。 在汽车铝板方面，公司目前已通过宝马等的一级供应商实现批量化生产，部分产品正在通过克莱斯勒、通用GM认证。2016年，公司汽车铝板产量大约在6-8万吨，而美国汽车铝板市场都在每年百万吨级，意味着我国汽车铝板的市场空间巨大。在LNG铝板方面，获得挪威船级社证书，中国和日本船级社最终资料已经提交，等待审核通过后即可发证。公司的LNG板预计从2016年3-4月份开始可以批量供货，年产量在1万吨左右。 在高铁用铝板方面，公司历来向南北车集团供应高铁用铝板，其中南车是大头，2014年、2015年向南车的供应量分别为7000吨和1万吨，预计2016年还会进一步增长。高铁用铝板的附加值很高，可以为公司带来不小的收益。在航空铝板方面，公司的产品已通过波音体系认证，正在进行产品认证。公司与中航沈飞实现供货，并通过中航沈飞现场审核，签订产品框架协议。此外，公司向商飞提交了2524航空板项目的研制总结。 在罐料方面，公司技术领先，核心终端用户包括可口可乐、红牛、百威啤酒、百事可乐等多家国际知名公司，产品大量出口欧美等国。 未来，随着公司在高端铝材深加工方面的进一步发展，公司的盈利能力必将大幅度提高，也必将进一步打开公司未来的估值空间

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