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　　15亿现金收购严重拖累双成药业：现金出体外，亏损留体内

　　市值风云 

　　作者 白鹤芋

　　流程编辑 | 刘博钰

　　最近长生生物的事情闹得沸沸扬扬，医药公司被推上风口浪尖，今天风云君再给大家介绍一家医药公司。

　　这家公司名叫双成药业（002693.SZ），成立于2000 年 5 月，地处海南海口，是一家研发生产化学合成多肽药品的医药公司。

　　不可思议的是，作为医药股，双成药业目前股价低的只剩5.33元/股。

　　一、上市前剧情回顾

　　双成药业目前实际控制人是王成栋和儿子王荧璞，不过，公司设立时有一段故事背景。

　　1998年，王成栋结识高光侠和唐宏二人。在交往过程中，高光侠向王成栋介绍了多肽药物未来的市场前景，一下子让王成栋很感兴趣，觉得可以做一番事业，顺便再赚点钱。

　　王成栋决定成立个公司，可医药对专业要求很高，如何破解这个难题呢？王成栋决定，自己就主要负责拿钱，唐宏、高光侠则负责组建团队。

　　正所谓是有钱的出钱，有力的出力喽。

　　很快，唐宏、高光侠二人便组建了一支具有相关专业背景的留学生专家团队，公司成立后就开始进行多肽药物研发。

　　没想到，过程比想象中艰难多了，或者说一点也不顺利。

　　这个专家团队经过研发，在实验室层面实现了与原研药“日达仙”的药学等同和生物等效，但一直未能解决胸腺肽α1规模化生产中的产率低、杂质控制难等问题，实现产业化的成本很高。

　　在很长一段时间里，双成药业都只能通过代加工业务勉强维持经营，而且一直亏损，从未盈利。

　　2002年底，看不到希望，专家团队解散。唐宏、高光侠二人也决定以零收益退出上述全部投资，并将股权转让给王成栋和Wang Yingpu（王荧璞）父子，不过，当时还没办理股权转让手续。

　　没想到，2004年后，双成药业经营渐渐好转。为了公司发展，王成栋有了上市的念头，开始清理唐宏、高光侠二者持有的股权。后来，经历过多次股权转让，王成栋和王荧璞父子作为实控人。

　　那么，离开专家团队，父子二人能把双成药业经营好吗？

　　二、主业单一，毛利下降

　　双成药业当时的主导产品为注射用胸腺法新，一种提高免疫力的药物。

　　在双成药业上市之前，这款药品是中国市场上最好卖的化学合成多肽品种。2008年至2010年，在化学合成多肽类药物市场中，这款产品销售额的复合增长率达到27.18%。

　　一时间，一批化学合成多肽医药企业的快速崛起。2010年，双成药业以4.63%排名全国第8，当年销售额3.52亿。2012年，双成药业于深交所中小板上市。

　　上市后的几年，双成药业开始出现“增收不增利”的情况，净利润与营收的差距越来越大。

　　2015年，双城药业进入业绩爆发期，仅一年时间不到，2016年扣非净利润便出现大幅亏损，2017年扣非净利润同样亏损。

　　风云君认为，双成药业所处的化学合成多肽行业属于技术型行业，不过，2017年双成药业研发投入占营业收入比例仅有8.33%。这研发投入的级别和长生生物有的一拼。

　　这也解释了双成药业经营不给力的原因。

　　由于研发投入不足，双成药业一直以来产品就比较单一，2017年，胸腺法新制剂收入占公司总营业收入在 67.13%。这意味着，如果市场环境变动，双成药业的利润也会大大减少。近年来，药价下降，双成药业毛利率已经从2012年的71.36%下降至2017年的62.94%。

　　风险不仅如此，随着业界对化学合成多肽药物关注度提高，投资该领域的企业将越来越多，竞争只会日益加剧。

　　这样残酷的环境能利好双成药业发展吗？

三、近15亿的现金收购

　　事实上，双成药业已经想好了自己的发展模式，除了大力营销增加产品市场占有率外，也要通过并购丰富产品线。

　　2015年2月14日，双成药业公布了一起收购公告。拟通过非公开发行股票及自筹资金购买的方式收购杭州澳亚46%股权与奥鹏投资100%股权。

　　由于奥鹏投资直接持有杭州澳亚 54%的股权，交易完成后，双成药业可控制杭州澳亚 100%的股权。

　　奥鹏投资100%股权预估值为8亿，最终双成药业支付9.62亿。杭州澳亚100%股权预估值为14.68亿，46%股权预估值为6.75亿。最终的交易价格为5.05 亿元。双成药业一共支付14.67亿现金。

　　先说奥鹏投资，按照资产基础法评估，奥鹏投资净资产账面值 90，060，874.79 元，评估值 792，932，429.15 元，增值额 702，871，554.36 元，增值率 780.44%。  

　　当时，奥鹏投资拥有澳亚生物 54%股权，而且长期投资仅此1 家。

我们再来说说收购杭州澳亚的事。

　　杭州澳亚成立于1993年，根据项目评估报告书，当时是全国最大的冻干粉针加工外包企业 （CMO）之一。杭州澳亚的主要业务模式为冻干粉针剂的受托加工和自有品牌产品的自产自销，其中前者占主营业务收入的 95%以上。

　　这家公司业绩咋样？2014年，杭州澳亚营收2.28亿，净利润1.02亿，可以说还是很不错的。

　　收购 46%的股权，双成药业开价多少呢？按照收益法评估方法，杭州澳亚股东全部权益价值评估值为 146，800.00 万元，比审计后账面净资产增值 136，461.39 万元，增值率 1，319.92%。

　　如此高的溢价，杭州澳亚也做出了业绩承诺，分别为 2015 年度净利润不低于 1.1 亿元，2016 年度净利润不低于 1.2 亿元，2017 年度净利润不低于 1.3 亿元，即杭州澳亚承诺年度净利润合计不低于3.6亿元。

　　实际上，杭州澳亚2015年利润仅有5117.15 万；2016年经营业绩更是下滑，仅实现2023.03万净利润，与承诺的3.6亿的牛逼相差甚远。

　　2016年，由于杭州澳亚累计实现净利润未达预期，杭州澳亚做了2.77亿的计提减值准备。加上部分资本化研发项目费用化，双城药业成功实现亏损，且年度大亏。

收购本来是为了提振业绩，咋结果反而拖累了业绩呢？

　　2017 年 12 月25日，双成药业又将澳亚生物 46%股权转让给奥鹏投资。不过，与当初高溢价购买不同，这次双成药业 2.6亿就把澳亚生物廉价甩卖了。

　　可以说，这笔高溢价收购是为了美化财报做出的尝试，没想到这一次把腰给闪了，一玩玩出个巨亏。标的资产未能完成业绩承诺，上市公司计提减值，一切看起来顺理成章，但是在这笔交易中，上市公司的钱已经成功运作到体外去了。

　　此外，风云君注意到双成药业还有两个子公司。不过，这两个子公司经营更糟糕，亏损一个比一个多。

到了2017年，双成药业开始大幅变卖资产，不过扣非净利润仍亏损4702.56万。 四、比竞争对手先“凉凉”

　　近来年，双成药业面对的竞争环境更加激烈，主导品种注射用胸腺法市场份额和产品价格严重挤压。不过，在这个细分赛道混的，肯定不是双成药业一家。

　　风云君对比发现，几乎与双成药业同时上市的深圳翰宇药业（300199.SZ），却在同样的环境中实现了逆袭，并将前者甩在身后。咦，老师不是常说，遇到问题别紧张，“你难，别人也难吗？”

　　别急，我们慢慢分析。这两家公司上市时的主要产品均是多肽药，十分具有可比性。在2010年双成药业排名全国第8的时候，翰宇药业排名第3。

　　以2012年的业绩来看，尽管翰宇药业领先双成药业，但净利润只比后者多2180万；到了2017年，短短5年时间，翰宇药业的净利润高达3.3亿，双成药业仅有133万，不足后者的0.5%；2.4亿的营收也不及翰宇药业的20%，后者高达12.46亿。

　　从下图可以看到，2015年，两家药品公司差距明显拉开。双成药业不仅营收增速乏力，净利润也直接拐头向下，直接巨额亏损。

结尾

　　虽然拉开距离，风云君注意到，在并购之前，双成药业也在试图通过其他方式改善业绩。

　　2014年4月，双成药业在浙江设厂宁波双成，研发抗肿瘤药物和口服固体制剂产品。不过，由于多个产品仍在开发阶段，宁波双成一直在亏损，2017年亏损达到1969万。而后的收购之路，更是直接拖累了上市公司。

　　话说回来，公司的战略发展，考验的也是管理者的水平。尤其是在医疗市场，考验的更是专业能力。

　　从二级市场来看，双成药业的股价一跌再跌，股东甚至实控人已陆续减持。2016年6月4日，曾经的第四大股东Ming Xiang Capital 通过大宗交易减持1050万股，套现9944万离场。

　　2017年2月20日，双成药业二股东HSP INVESTMENT HOLDINGS LIMITED也计划减持不超过2025万股，而双成药业实际控制人Wang Yingpu 直接持有 HSP Investment Holdings Limited 100%股权。 

　　双成药业的明天在哪里呢？风云君陷入沉思。

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责任编辑：王涵

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