事件    士兰微1H18业绩平稳增长公司1H18实现营收14.37亿元,同比增长10.70%,归母净利润0.95亿元,同比增长12.90%,扣非净利润0.67亿元,同比增长7.16%,业绩平稳增长。其中,18年Q2单季实现营收7.86亿元,同比增长10.86%,归母净利润0.64亿元,同比增长25.49%,扣非净利润0.49亿元,同比增长13.95%。    简评    1、LED需求波动拖累营收,IPM/MEMS传感/分立器件表现优异    报告期内,集成电路、分立器件产品与LED产品营收占比分别为33.60%、45.69%、18.32%,对应同比增速为-2.50%、26.67%、1.52%。其中,集成电路主要包括LED驱动、IPM、MCU电路、数字音视频电路以及MEMS传感器等。上半年LED下游市场需求波动,LED驱动出货量下降,拖累集成电路营收,并导致LED产品营收增速放缓。目前已加快LED相关产品结构调整,Q3出货有望恢复。此外,MEMS传感器在手机市场拓展加快,已导入多家手机客户,下半年出货量有望显著增长;IPM功率模块在国内白电(空/冰/洗)、工业变频器市场持续突破,17年已出货白电厂商超200万颗,1H18继续保持较快增长,份额继续提升。全年看,集成电路仍有望实现增长。分立器件中,MOS管、肖特基管、稳压管、IGBT、PIM模块以及快恢复管等增长较快,受益于5/6寸线的产能挖潜,及8寸线新产能开出。目前已有高/低压MOS,SBD、IGBT等多种功率器件导入8寸线量产,今年年底月产能有望较上半年翻倍,增至4万片/月,拉动分立器件营收增长。    2、8寸线未达产影响利润表现,费用增长稳健,运营总体健康    1H18整体毛利率为26.69%,同比减少1.15个点,与营收主力的分立器件毛利率降低有关。其中,分立器件毛利率27.86%,同比减少3.44个点,与8寸线尚未达产,固定成本较高有关;而集成电路、LED产品则同比增加1.48个点,减少0.86个点。未来随着8寸线满产,MEMS/功率模块功率放量,LED相关结构改善,带动公司整体毛利率恢复乃至提升。费用方面保持稳健,管理费用同比增长23.60%,研发费用同比增长33.32%,由人员投入及8寸线研发支出增加所致。销售费用同比增长22.03%,主要与新品上量、加大市场开拓有关。财务费用同比增长37.62%,融资规模扩大,导致利息支出增加。运营方面,应收账款+票据为11.58亿元,同比增长18.04%,结构基本健康。存货同比增长51.61%,与8寸线项目等逐步投产,加大生产投入和产成品储备有关。存货周转率与应收账款周转率有所下降,但总体稳定。    3、布局研发与产能加强IDM能力,受益于行业景气度和国产替代,长期路径清晰    公司从芯片设计,向制造、器件与模块封装领域延伸,打造IDM能力。同时通过不断提升设计能力与制造/封装产能,实现内生式发展。设计上,IGBT与超结MOSFET、高压集成电路与IPM模块、MEMS传感器、变频电机控制芯片等,逐步实现客户突破与放量。制造上,高压BCD、槽栅IGBT、MEMS传感器等特色工艺平台,国内领先。晶圆产能上,5寸/6寸线继续挖潜;8寸线产能持续爬坡,并加快功率器件量产导入,产能瓶颈得到缓解。目前全球8寸线产能偏紧,功率器件景气度加高,公司作为少数具备8寸新产能的厂商,有望从中受益。公司还在厦门布局一条4/6寸兼容化合物半导体产线,及12寸特色工艺产线建设,布局未来。长期看,芯片国产化大势所趋,公司作为国内少数掌握核心制造能力的厂商,有望享受替代良机。随着公司成熟产线扩张/先进产线布局,加上IGBT、IPM模块、MEMS传感器等产品在白电、工业变频、新能源及手机市场加速渗透,公司成长路径清晰,看好长期发展!    4、投资建议    随着半导体景气度有望持续,芯片国产化逐步推进,公司作为国内优质半导体IDM企业将受益。预计2018-2020年归母净利润为2.4/3.4/4.3亿元,EPS为0.18/0.26/0.33元,对应PE为66/45/36X,考虑到年底估值切换,以2019年50xPE给予6个月目标价13元,首次覆盖,给予“增持”评级。    5、风险提示    产能爬坡进度及良率提升不及预期;行业周期产生波动;下游产品更新频率加快,需求节奏难以把握。

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