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　　面包财经 爱读财报的面包君

　　8月初率先公布了中报业绩的玲珑轮胎为整个轮胎制造业开了一个好头：营收与归母净利相比去年分别增长了7.58%和20.77%，在2017年年报过后继续保持了双增长。

　　然而公司的股价走势却让人出乎意料，在公布了中报业绩的当天，玲珑轮胎的股价不涨反跌并跌破了发行价。

　　截至2018年8月9日收盘，公司的股价较上市之初的最高价已跌逾六成。但从公司的业绩来看，上市后的玲珑轮胎其业绩并没有出现下滑或者亏损，那么到底是什么原因导致股价的跌跌不休，是被低估？还是另有隐情？ 

　　业绩增长股价下跌：轮胎行业的通病 

　　玲珑轮胎中报显示：2018年上半年公司的营业总收入与归母净利润分别为72.42亿元和5.24亿元，较2017同期分别增长7.58%和20.77%。

　　玲珑轮胎上市时间不算太长，2016年7月才登陆A股，截至2018年半年报发布也只有2年的时间。虽然公司在上市后业绩表现还不错，但股价的走势却与业绩完全相反。

　　今年6月份之后，玲珑轮胎股价多次跌破15.22元的发行价。从2016年上市初期的最高点算起，至今跌幅超过60%，为什么业绩一直在增长的玲珑轮胎，股价表现却如此不尽人意？

　　股价疲软的轮胎行业上市公司不止玲珑轮胎一家。实际上由于前期跌幅较大，今年截至8月9日收盘，玲珑轮胎在行业内的跌幅还算是小的。

　　以Wind的行业分类为标准，先来整理一下整个轮胎与橡胶行业上市公司的业绩情况及股价走势（截至2018年8月9日）：

　　截至发稿时为止，仅有玲珑轮胎公布了半年报，所以我们采用2017年年报数据。

　　从去年的年报数据来看，玲珑轮胎不论是营收还是净利润均处于行业榜首，分别为139.18亿元和10.48亿元，其净利润更是比排在第二名的三角轮胎高出了5.6亿元。拥有如此亮眼业绩的玲珑轮胎，其股价却跑输了大盘。

　　此外，自年初至今整个轮胎行业的股价走势几乎都弱于大盘。三角轮胎自年初至今已经下跌35.43%；赛轮金宇下跌25.29%；黔轮胎A下跌24.2%。仅S佳通小幅上涨约9.65%。

　　为什么会出现这样的状况呢？接着来看这个行业当前面临的问题。

　　轮胎之痛：原材料波动剧烈，成本难控 

　　轮胎生产所需的主要原材料有天然橡胶、合成橡胶、窗帘布、炭黑、钢丝助剂等，而原材料在商品总成本的比重约为90%，其中天然橡胶、合成橡胶在产品中的比重约45%，炭黑占比约25%，上司帘布约15%。而目前轮胎行业以生产半钢或全钢子午胎，以及斜交胎为主。整个产业链的构成如下图：

　　在轮胎生产中占比较大的橡胶其价格自2017年2月后，便一直处于下跌状态，截至2018年8月，橡胶的大宗商品价格指数一直处于相对的低位。

　　按照常理来说橡胶的价格下降对于轮胎生产企业来说应该有利于业绩的提升，但是生产轮胎的另一重要原材料炭黑的价格却在一直上涨。以下是根据公开数据整理的炭黑价格走势：

　　炭黑的价格在2017年开始上涨，截至2018年8月1日炭黑的出厂价格已经达到8000元/吨，较2017年年初的4500元/吨，上涨幅度达77.8%。

　　而导致炭黑价格上涨的原因一个是炭黑的上游原材料原料煤焦油价格的上涨；另一个是环保政策导致炭黑的主产区限产所致。

　　总体来看，在轮胎的生产制造过程中虽然主要原材料之一的橡胶，其价格一直在下降，为生产企业带来了利好，但另一上游原材料炭黑价格的大幅上涨，又导致了生产成本的增加，如此一增一减大大削弱了上游原材料价格对于轮胎生产商的影响。

　　这说明了一个比较让人尴尬的现实，轮胎制造公司其实对于原材料的价格并没有太主动的掌控力，更多要看大宗商品的脸色。

　　汇率风险增加业绩不确定性 

　　除了原材料方面，由于出口业务占比较高，在汇兑损益方面，玲珑轮胎的波动及不确定性也较大。

　　根据玲珑轮胎2018年的半年报数据显示，公司的财务费用波动较为明显，今年上半年的财务费用约为1.24亿元，较去年同期的1.7亿元下降了27.38%。公司称变动的主要原因为受美元汇率变动影响所致。

　　根据公开数据显示，玲珑轮胎2017年中国地区的营业收入占比为49.68%，剩下的业务均在海外进行。

　　公司2017年年报显示，玲珑轮胎的海外市场主要集中在美国、欧盟等国家，2012-2017年公司海外的销售收入占主营业务的比重除2017年略低以外，其余几年均超50%，这也说明公司的海外业务在公司中占有举足轻重的低位。

　　目前公司的业务主要以人民币、美元、欧元、和泰铢来进行结算，所以公司存在较大的外汇风险，加之近期美元波动较大，公司的财务费用将受到较为明显的影响。

　　根据公司一季报显示，截至3月末玲珑轮胎的财务费用已经高达1.24亿元，较去年同期的7033.42万元增涨了76.7%，然而由于汇率的变化，在中报公布时公司不仅挽回了损失还带来了2000多万的收益。

　　汇兑损益这个事情一方面可以通过金融工具来对冲或者平滑，但很多时候还是要看天吃饭，不是自己能完全掌控的。

　　随着人民币波动的加剧，这又是一个不确定的因素。其实汇损还不是最重要的，汇兑损益还体现出一个业务上的实质性问题：受海外市场影响比较大，这就牵扯到贸易摩擦的问题。

　　即便没有贸易战，轮胎在过去很多年都是国际贸易摩擦频发的行业。

　　贸易摩擦阴霾：反倾销加剧 

　　早在中国加入WTO之前，中国的轮胎行业就经历了贸易摩擦的洗礼，最近十几年都没有怎么消停过。

　　自1996年巴西对中国的自行车轮胎征收反倾销税开始，美国、澳大利亚、巴西、土耳其、印度等近20个国家均对中国进口轮胎展开了反倾销调查或者通过提高准入门槛，限制了我国轮胎的出口。简单梳理一下著名的贸易摩擦案例，先后发生的有：美国轮胎特保案、欧盟标签法案、美国轮胎双反案等轮胎行业的重大贸易事件。只看过去半年多的关于轮胎行业的贸易相关事件就已经让人有点目不暇接了。

　　根据公开数据，我们整理并罗列了2017年年底至今部分的案例：

　　为了避免越来越频繁的贸易摩擦，不少中国企业选择在海外建厂来抵御此类风险。

　　公开的资料显示：玲珑轮胎的海外市场主要集中在美国、欧盟等国家和地区，公司早在2012年便在泰国投建生产基地，未来还将在欧洲和美洲建立两个生产基地来降低来自美国及欧洲等国家的反倾销和税率风险。2018年3月玲珑轮胎位于泰国的三期项目已经启动。

　　除此之外，随着环保要求的不断加强，2018年上半年部分不合格企业已被淘汰，行业集中度进一步提升。随着公司可转债募投项目的落地，柳州、泰国、荆门项目的逐步投产，玲珑轮胎在未来将进一步提高产能。

　　如果要选一个产品来代表中国制造业当前所面临的处境，轮胎大概是相当有代表性的。三座大山：原材料价格波动、国际贸易摩擦、汇率剧烈波动，每一个问题解决起来都不轻松。

　　在全球贸易的龃龉中“打游击”、在大宗商品价格波动中跌宕起伏、在汇率的惊涛骇浪中随波逐流。

　　有一种脚踩西瓜皮，滑到哪里是哪里的感觉。用投资者的话来说，就是不确定性太大，或者说护城河不够深。

　　定价权和品牌，这原本可能是波动市场中的定海神针，但可惜似乎并不在我们手中。（JW）

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责任编辑：陈悠然 SF104

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