1.事件:    公司发布2018年半年报。2018年上半年实现营收77.61亿元,同比增长22.32%;实现归属上市公司股东净利润19.10亿元,同比增长21.38%;实现扣非归母净利润18.28亿元,同比增长18.10%;实现EPS0.51元。其中,2018年第二季度,公司实现营收39.04亿元,同比增长22.94%;实现归母净利润9.60亿元,同比增长26.10%;实现扣非归母净利润9.24亿元,同比增长20.55%。    销售费用28.01亿元,同比增长22.89%;管理费用16.58亿元,同比增长28.80%,主要系公司股权激励摊销费用增长以及研发投入增长所致;财务费用同比增长27.48%;研发投入9.95亿元,同比增长27.26%。    2.我们的分析与判断    (一)业绩稳定增长,18Q2略有提速    公司业绩稳定增长,2018Q2略有提速。从收入端来看,2018H1公司实现营收、归母净利润和扣非归母净利润同比增速22.32%、21.38%和18.10%。我们认为扣非归母净利增速低于收入增速主要系报告期内计提股权激励费用1.61亿元(去年同期552.50万元)所致。同时,非经常性损益中理财产品收益大幅提升(今年1.12亿元,去年同期0.30亿元)拉升归母净利增速。分季度来看,2018Q1实现营收、归母净利润和扣非归母净利润同比增速21.70%、16.95%和12.28%;2018Q2实现营收、归母净利润和扣非归母净利润同比增速22.94%、26.10%和20.55%,Q2增速相较Q1有所提升。从费用端来看,2018H1销售费用率、管理费用率、财务费用率分别为36.09%(同比增长0.17pp)、21.36%(同比增长1.07pp)和-0.65%(同比降低0.03pp),费用支出控制较好。毛利率方面,2018H1毛利率为86.61%,同比上升0.03个百分点,基本稳定。我们认为2018H1业绩稳定增长的原因主要包括:(1)创新成果收获;(2)制剂出口创收;(3)产品结构优化。    (二)重磅创新产品陆续步入收获期,有望增厚业绩    重磅创新产品陆续获批,有望增厚业绩。报告期内:(1)已上市产品正加速放量。我们以公司重磅创新药阿帕替尼为例,阿帕替尼于2017年6月通过谈判纳入新版医保(价格平均降幅达37.02%),虽然价格下降,但带动了销量的大幅提升,整体收入保持快速增长。根据PDB数据库,2018Q1销量同比增长163%,销售额同比增长64%。(2)重磅创新产品获批上市。硫培非格司亭注射液(19K)于今年5月获批上市,是公司首个获批的生物创新药。该药物主要用于预防和治疗肿瘤放疗或化疗后引起的白细胞减少症等,是国内外临床指南首推的用于放化疗相关中性粒细胞减少症治疗药物。目前国内已获批的长效G-CSF为石药集团百克(山东)生物制药和齐鲁制药生产的聚乙二醇重组人粒细胞刺激因子注射液。从药品注册分类来看,齐鲁制药按生物制品7类申报(已在国外上市销售但尚未在国内上市销售的生物制品),石药百克虽按生物制品1类申报,但其在2002年申报临床时Neulasta尚未上市。而恒瑞19K按生物制品9(与已上市销售制品结构不完全相同且国外均未上市销售的制品)申报,明确是长效G-CSF中的新药。我们认为,19K的获批进一步丰富了公司抗肿瘤产品线,依靠公司优质的抗肿瘤产品销售渠道,19K上市以后有望实现快速放量,拉动业绩增长。(3)部分在研产品获批在即。比如,马来酸吡咯替尼片目前审批状态已变更为“审批完毕-待制证”,大概率正式获批。吡咯替尼是首个由中国自主研发的新一代HER2受体抑制剂,在临床研究中疗效远超同类产品。根据临床登记信息判断吡咯替尼的适应症是乳腺癌,同时公司也在积极进行该品种的肺癌和胃癌的临床试验。我们认为,吡咯替尼获批上市后,可以乳腺癌适应症为突破口逐步拓展至其他具有较高HER2表达率的适应症,增厚公司业绩。再如,PD-1单抗于4月23日纳入CDE优先审评审批名单,有望于今年下半年获批。此外,注射用紫杉醇(白蛋白结合型)、甲苯磺酸瑞马唑仑等亦有望18年下半年或19年上半年获批,拉动业绩增长。    (三)制剂出口持续推进,国际化战略布局成效初显    公司国际化战略布局有序推进。公司继续加大国际化战略的实施力度,积极拓展海外市场:(1)已获批品种稳定销售。以注射用环磷酰胺等系列产品为代表的公司制剂出口产品,在国外规范市场销售稳定,推动公司业绩持续增长。(2)优质品种陆续在海外获批。ANDA中,吸入用地氟烷、注射用塞替派、磺达肝癸钠注射液2018H1陆续于美国获批。创新药中,INS068注射液、SHR0410注射液分别获批在美国和澳大利亚开展临床试验。(3)在研品种注册申报按部就班。欧、美、日高端法规市场各项目按计划开展注册申报工作;其他新兴市场如澳大利亚、南非、中东地区等国家也逐步加强注册力度。    (四)产品结构优化,确保业绩可持续增长    公司产品结构优化,以手术麻醉、造影剂为代表的非抗肿瘤药产品逐步扩大市场,确保业绩稳定增长。公司是国内最大的抗肿瘤药、手术麻醉和造影剂的研究和生产基地之一,产品涵盖抗肿瘤药、手术麻醉类用药、造影剂、特色输液、心血管药等诸多领域。随着公司产品结构调整,多年来抗肿瘤药独大的局面正在被逐渐改变,以手术麻醉、造影剂和心血管药等为代表的非抗肿瘤药产品在各自治疗领域内逐步扩大市场。截至2017.12.31,手术麻醉类药品营收占比已增至26%,造影剂营收占比已增至14%。目前公司已形成比较完善的产品布局,其中,抗肿瘤、手术麻醉、造影剂等领域市场份额在行业内处于领先地位,确保业绩稳定增长。    (五)研发投入持续加大,新品陆续获批有望持续增厚业绩    公司在研发方面极具竞争优势。主要体现在:(1)研发投入持续加大。从研发投入绝对值方面来看,2018H1研发投入高达9.95亿元,同比增速27.26%,2013-2018H1研发投入CAGR为31.57%。从研发投入与营收比值方面来看,公司2013-2018H1研发投入/营收约为10.60%,在国产医药公司中一直处于领先位置。(2)研发管线品种丰富,国际化注册申报有序推进。创新药方面,已基本形成每年均有创新药申请临床,每2-3年有创新药上市的良性发展态势。硫培非格司亭注射液已获批上市,INS068注射液、SHR0410注射液获准在海外开展临床试验,公司的重磅新药吡咯替尼目前审批状态已变更为“审批完毕-待制证”大概率正式获批,PD-1单抗于上半年4月23日纳入CDE优先审评审批名单。除此之外,2018H1新收获临床批件11件,适应症涵盖抗肿瘤、糖尿病等。仿制药方面,注射用环磷酰胺等已获批制剂出口产品销售稳步增长,吸入用地氟烷、注射用塞替派、磺达肝癸钠注射液2018H1陆续于美国获批,欧、美、日高端法规市场各项目按计划开展注册申报工作。(3)专利申请和维持工作开展顺利。2013-2018H1,国内外提交专利申请数量与授权数量逐年增加。2018H1,公司共提交国内新申请55件,提交国际PCT新申请32件,获得国内授权9件,国外授权19件。(4)加强研发队伍建设。公司广开渠道,引进人才,充实研发队伍,提升药物开发实力。截至到2018.6.30,公司研发人员2100+,占员工总数的15%左右,其中1000多名博士、硕士及100多名外籍雇员。我们认为,公司在研发方面的持续投入将会推动公司持续发展,保障源源不断的技术创新,助力公司长期可持续发展。    投资建议    公司半年报业绩稳健增长,我们看好公司未来发展前景。公司是国内医药绝对龙头,已在肿瘤、麻醉、造影剂等领域占据领先地位。国内业务方面,重磅创新品种将陆续进入收获期,有望拉动业绩增长。阿帕替尼经谈判进入医保后保持快速放量;19K已于今年5月获批上市,有望凭借公司成熟的销售渠道迅速放量。同时,代表性在研新品种吡咯替尼即将获批,PD-1单抗大概率今年获批,有望进一步增厚业绩。国际业务方面,公司国际化战略成效初显,制剂出口业务有望持续贡献业绩弹性。一方面,以环磷酰胺为代表的产品有望稳定贡献业绩,吸入用地氟烷、注射用塞替派、磺达肝癸钠注射液在18上半年获批,后续放量在即。另一方面,公司的创新药国际化布局亦在持续推进。我们看好公司未来业绩将保持高速增长,预测2018-2020年归母净利润为38.74/48.08/60.69亿元,对应EPS为1.05/1.31/1.65元,对应PE为67/54/43倍。首次覆盖,给予“推荐”评级。    4.风险提示    创新药研发风险;药品降价风险;海外市场不及预期。

声明：如本站内容不慎侵犯了您的权益，请联系邮箱：wangshiyuan@epins.cn 我们将迅速删除。