毛利率提升和费用率下降推动净利润高增长    公司2018年上半年收入41.63亿元,同增13.55%;Q2收入13.11亿元,同增1.48%,淡季增速有所回落。上半年公司经销渠道收入40.5亿元,同增12.5%;直销渠道1.2亿元,同增72.1%,主要由于电商渠道同增176.5%。上半年公司经营现金流量净额9.8亿元,同增67.9%,应付票据增长63%。公司上半年归母净利润13.08亿元,同增30.8%;Q2净利润3.78亿元,同降21.9%,主要由于公司费用投入策略调整,Q2销售费用率提升6.81个PCT。公司上半年净利率同增4.14个PCT,主要由于毛利率提升和费用率下降:(1)18上半年公司毛利率同比提升1.82个PCT,主要由于原材料采购价格下降和产品结构升级带动均价提升;(2)公司18年上半年期间费用率下降3.88个PCT,其中销售费用率下降3.64个PCT,主要由于公司调整广告投入策略,导致上半年广告费降低46.8%。    加大新品推广和商超渠道扩张,有望推动收入稳定增长    公司6月推出升级产品精典型六个核桃,根据公司中报,下半年养元红枸杞饮料有望上市,有望推动产品结构升级。18年公司发力一二线城市商超渠道,有望推动收入稳定增长。公司上下游议价权强,成本下行和产品结构升级将助力毛利率进一步提升。18年公司加入央视“国家品牌计划”,赞助《经典咏流传》等活动,投入广告费用较多,公司上半年广告费确认较少,预计下半年广告费将有所提升,费用率稳中略升。预计下半年公司费用率提升幅度略高于毛利率提升幅度,下半年净利润增速略低于收入增速。    盈利预测公司产品结构升级和开拓商超渠道,有望推动收入稳定增长。预计18-20年收入86.75/96.64/106.42亿元,同增12.1%/11.4%/10.1%,18-20年净利润27.38/31.61/35.43亿,同增18.5%/15.5%/12.1%,对应EPS为3.64/4.20/4.70元/股,对应15/13/11倍估值,给予谨慎增持评级。    风险提示食品安全风险;行业竞争加剧;新品推广低于预期;新市场开拓进度低于预期;原材料成本上涨超预期;费用投放效果低于预期。

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