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　　来源：初善投资

　　8月20日晚，万科披露了半年报。2018年上半年万科实现营业收入1，059.7 亿元，同比增长51.8%；实现归属于上市公司股东的净利润91.2 亿元，同比增长24.9%。

　　然而我们知道，地产行业具有其独特性，看营业收入和净利润意义不大，很容易变成呆会计，因此今天特地和大家一起根据万科的年报来学习一下地产企业的年报解读，尽量别做呆会计。

　　1、上半年万科销售额行业排名第三，较去年同期下降一名

　　由于我国房地产采用预售制，即房子还没竣工就可以提前销售，提前销售时，房地产公司确认合同销售额，收到了钱（货币资金）的同时，确认预收账款。等到房子竣工之后，把房子交付给业主，才把预收账款结转入营业收入，同时确认相关成本。

　　因此房地产公司的销售金额比营业收入更重要，销售金额代表未来的营业收入，而现在确认的营业收入不过是以前销售金额的延迟体现。

　　2018年 1-6月，万科实现销售金额3，046.6亿元，同比增长 9.9%，单纯看这个数据意义不大，但是对比统计局数据：“1-6月全国商品住宅销售面积为6.69亿平方米，销售金额为5.66万亿元，同比分别增长3.2%和14.8%”，可以发现万科销售额增长9.9%，低于行业增长率14.8%，也就是说万科的市占率是下降的。

　　笔者特整理了2018年上半年前十大地产商的销售金额、排名及同比变动情况。前十家销售额增幅为个位数的只有万科、中海和龙湖地产，万科销售额同比增长只有9.9%，市场排名也由去年上半年的第二名下降1名至第三名。前十里增幅最高的是新城控股和融创中国，销售额同比增长均超过75%。市场集中度方面，前十家地产公司销售额行业占比34.9%，较去年上半年的31%增长12.6%。

　　因此，地产集中度提升的逻辑一直在，但是万科却拖了后腿，或者说，万科按照自己的节奏在走。

　　2、高达5000亿以上预收账款

　　那么销售金额必然带来高额的预收账款，2018年上半年万科的预收账款有多少呢？

　　查询半年报发现，从上半年开始，单独列出一项合同负债科目，这仅仅是新收入准则的会计调整，合同负债主要是本集团客户的房地产销售中收取预款，各位读者只需要知道合同负债以前列示的科目就是预收账款就好了。

　　笔者整理了2012年至今万科的预收款项，2018年上半年预收余额高达5167亿元，同比增长27%， 2012年至今预收款项增长率均高于15%。

　　对比一下销售额第四的保利地产，预收账款余额只有2911亿元，远低于万科，说明了什么，说明了万科的预售能力相对还是强很多。

　　而预收账款是客户的钱，是业主的钱，虽然是负债，但是幸福的烦恼。这些钱去了哪里呢？自然是滚动开发新的地产项目了。所以高预收账款，可以减少公司的有息负债。

　　下图是笔者整理的五家地产公司的有息负债率，计算公式：有息负债率=（长短期借款+应付债券）/资产总额，可以发现不论是绝对额还是有息负债率，万科都是最低的，充分体现了预收账款的好处。此外，中国恒大和融创中国如此高的有息负债率，难怪会被人诟病。

　　有息负债率低，还能节省财务费用，不是节省几亿，而是几十亿，甚至上百亿，各位读者可以自行对比。即使按照5%的利率，1000亿负债可以节省50亿财务费用了。

　　在如此高的预收账款之下，另一个指标资产负债率也不适合地产公司，因为预收账款是一项未确认收入的负债，因此地产公司考察负债的指标是净负债率，净负债率=（有息负债-货币资金）/净资产，上半年万科的净负债率只有32.7%，继续保持在行业较低水平。

　　3、6000亿以上的存货

　　房地产开发公司另一个重要的科目就是存货了，毕竟没有存货就没有预售，也就无法确认收入了。

　　截止2018年6月底，万科存货金额为6，386.2亿元，较 2017年底增长 6.8%。其中，拟开发产品为1，684.1亿 元，占比26.4%；在建开发产品4，107.4亿元，占比64.3%；已完工开发产品（现房）581亿元，占比 9.1%。

　　大家对此可能无感，只是觉得金额巨大。

　　存货一般关注的存货周转率，对于房地产开发商来说，周转率的意思是房子从开发到确认收入需要多久。笔者发现，2017年万科的存货周转天数高达1198天，也就是3.28年，而且这个数据2018年还在拉长。

　　存货周转天数增加不是个好现象，毕竟在碧桂园心里，周转代表着一切，笔者查询得知，碧桂园2017年存货周转天数为688天，约为1.88年，远快于万科等企业，但是与网传的1年差异还是蛮大的。

　　下图是主要A股地产公司的房地产周转率，几家相差不大，万科居中，可见房地产周转率都比较低。存货周转率变低不是好现象，可以说限售政策效果还是有的？

　　4、为啥经营活动现金流量净额为负？买地

　　虽然公司有高达5000多亿的预收账款，理论上经营活动现金流量净额不会太差。但是2018年半年报显示，万科实现净利润135.23亿元，但是经营活动现金流量净额确是-42.55亿元，会不会有问题呢？

　　其实大家不必担心，这是房地产开发公司的共性。原因在于项目结算大多集中在四季度，而1-3季度需要按进度开发相关项目，费用类支出不会低，同时为了以后年度的持续开发，需要购置大量的土地储备。因此，年报里万科的经营现金流量净额一直都非常好，2016年和2017年的净现比远远高于1。

　　同时，在土地储备上，万科也不甘落后，2018年上半年万科拿地166宗，拿地总额高达884亿元，仅次于碧桂园的1469亿元的拿地金额，而且远高于2018年销售金额排名第二的中国恒大。中国恒大上半年拿地金额明显放缓，仅仅为196亿元，排名行业第15名。

　　5、物业、长租公寓、商业地产等新业务，小荷才露尖尖角？

　　最后简单聊聊万科的新业务，说是新业务不算是新业务了。

　　万科物业服务累计签约面积超过4.7亿平方米，上半年实现营业收入41.6亿元，同比增长29.8%。

　　万科2014年以来积极布局长租公寓市场，2018年将租赁住宅业务确立为核心业务。截止上半年，本集团长租公寓业务覆盖30个主要城市，累计获取房间数超过16万间（作为对比，世联行去年底累计获取客房数约12万间），累计开业超过4万间，开业6个月以上项目的平均出租率约92%。

　　商业地产方面，截至报告期末，印力商业平台共管理126个项目，总建筑面积915万平方米，自持项目已开业 79个，包括53个购物中心。

　　这些业务与万科本身的业务有不错的协同性，更主要的是这些业务跟房地产不一样，房地产是一锤子买卖。而这些业务都是运营类业务，可以长期稳定获取现金流，而且都是toC的业务，在服务这块大有可为，未来，或许十年二十年之后，万科可以改名万科服务了。

　　总之，万科的半年报如果用一个词总结，就是稳健，正是这种风格，所以成就了过去的30年。但也正因为此，稳健过度就成了谨慎，导致今年销售额增幅落后于行业。、

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责任编辑：张海营

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