事件:好莱客发布中期业绩:18H1实现收入9.03亿(+25.69%),归母净利1.81亿(+67.15%),扣非净利1.27亿(+30.36%),非经常性损益主由0.46亿元政府补助构成;其中Q2单季实现收入5.58亿(+22.68%),归母净利1.46亿(+76.07%),扣非净利0.99亿(+27.85%)。    定制衣柜稳健增长,大家居战略全面推进。报告期内,公司传统业务(整体衣柜及配套家具)收入同增24.99%至8.81亿元,毛利率达40.50%(+1.22pct);橱柜业务18H1面市并实现收入193万元,目前13套橱柜新品已开发完毕,下半年预计仍有批量新品面世贡献收入;定制木门正在稳步推进,未来有望成为新增长点。报告期内,重点城市店面升级建设驱动华南营收同增42.03%;东北、西北、西南区营收则同增30%以上。    同店价量齐升,渠道变革进行时。拆分来看,得益于两大原态套餐夯实原态产品占比(报告期内原态产品销售面积平均占比约30%,A 类城市连续第4 个季度占比超过50%)和轻奢及欧式套餐锁定中高端消费群体,公司客单值提升约10%;品牌营销和店面升级致同店订单量稳健提升并贡献5%的收入增速;此外18H1公司净增加经销门店超140家至近1700家,预计贡献约10%的收入增速。公司加速渠道变革,A类(省级)经销商调整效果显现,期内收入同增约40%。同时,公司积极通过社群营销、电商平台、内容平台等多种新兴渠道获取流量,后续成效可期。    毛利率小幅增加,略超预期。报告期公司毛利率同比增加0.99pct至39.28%,主因通过提升产品价格、材料利用率、人均效能等措施有效控制成本。期内公司三费率合计上升0.38 pct至21.65%:其中销售费用率同增0.16 pct至15.13%;研发投入和员工薪酬增加导致管理费用率同增0.33 pct至6.75%。综合来看,公司净利率20.06%,大幅提升。    应收账款小幅增加,经营性现金流良好。公司期内的经营性现金流净额1.92亿元,剔除政府补助影响后同增约17.9%,略低于营收增速。截至报告期末,公司预收账款为0.91亿元,较期初下降3.2%;应收账款为0.30亿元,较期初增长283.41%,主由报告期内公司对部分符合授信政策的经销商给予授信支持所致。    盈利预测与投资评级:预计2018-2020年,公司营业收入分别为23.8亿元、30.0亿元和37.8亿元,同比增速分别为28.0%、25.8%和26.0%;归母净利润分别为4.8亿元、6.0亿元和7.7亿元,同比增速分别为36.9%、26.0%和28.3%。当前股价对应18-20年PE分别为14.3X、11.4X和8.9X,维持“买入”评级。    风险提示:橱柜木门业务开拓不及预期,定制家居行业竞争加剧

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